策略专题：此轮人民币贬值对上市公司影 响几何？

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1、策略专题2018-07-06此轮人民币贬值对上市公司影响几何？此轮人民币贬值的主要原因在于人民币对美元指数走强的修正。由于人民币实际有效汇率下行的幅度不大，我们认为贬值后上市公司收入和成本端受进出口的影响可能并不显著。相反，部分企业套期保值量的不足以及公司美元净资产的变化将更多地影响上市公司的利润表。此外，美元作为计价货币，快贬后人民币资产价格的重估和由此带来的资金流出效应也较为明显。在本报告中，我们从总量、上市公司财务报表、价格重估和资金流出等维度考察了6月下旬后人民币快贬对上市公司的影响。我们提示关注：第一，部分美元资产和负债较多或以美元计价的海外订单较多的行业，半年

2、报利润将受汇兑损益的影响；第二，在贸易摩擦因素影响下，若人民币贬值预期走高，部分QFII和陆股通持股比例较高的板块将可能面临一定风险。图1：人民币实际有效汇率回落幅度小于美元兑人民币贬值幅度图2：2018年后人民币实际有效汇率相对其他国家还有上升2016年1月=100108106104102100CFETS人民币汇率指数人民币兑美元美元指数年初自4月实际有效汇率变动年初自5月实际有效汇率变动%新兴市场货币指数(RHS)67447270268098-296-49492-690-8英印日镑度元卢比欧南墨韩元非西元兰哥特比索俄巴人66罗西民64斯雷币卢亚62布尔6058

3、16/116/416/716/1017/117/417/717/1018/118/416/116/416/716/1017/117/417/717/1018/118/418/7来源：Bloomberg，莫尼塔研究人民币贬值将提振出口，但此轮美元兑人民币快速贬值对货物和服务贸易出口的影响可能较小。原因主要有：首先，年初以来由于各国货币政策的异步，美元加速回流致使新兴市场国家货币相继贬值。相对于其他新兴市场国家实际有效汇率的走弱，人民币实际有效汇率甚至还有所走强。出口导向型国家如南非（出口占GDP比重约25%）等的货币贬值幅度高于或升值幅度低于人民币，将在一定程度上冲销人民币

4、贬值带来的提振（在考察人民币汇率与进出口关系时，我们使用人民币实际有效汇率——人民币与所有贸易伙伴国家双边汇率在剔除通胀影响后的平均汇率，因为它与净出口总额的关系最为完整）；其次，此轮贬值中，美元兑人民币贬值幅度大于人民币实际有效汇率指数的下降幅度，目前实际有效汇率回落到合意区间，并未继续向下，对出口的拉动作用有限。可以看到，美元指数自4月17日起开启了一轮趋势性行情，至6月中旬累计上涨5.76%；而在6月19日人民币贬值加速前，美元兑人民币仅贬值2.23%，同期人民币实际有效汇率指数还有所上行。前期美元兑人民币贬值幅度与美元指数涨势的不一致必然带来人民币兑其他货币汇率的升

5、值，从而使得人民币实际有效汇率莫尼塔（上海）信息咨询有限公司1跟随美元指数上涨。而6月快速贬值后，人民币实际有效汇率下修；再次，人民币币值变化需要具体细分到对不同贸易形式的影响。例如，人民币贬值将抬高从事进料加工贸易（即进口国外原材料、零部件和关键技术，在国内加工后再出口的贸易）国内企业的生产成本，反而可能挫伤出口。这部分贸易将对冲部分人民币贬值对出口带来的提振。我们用2015年后各贸易产品出口累计同比增速与美元兑人民币汇率进行拟合，数据显示如航天设备、手机、电子技术等产品出口金额累计同比与人民币贬值负相关。人民币贬值将抬高进口零部件成本进而抬升售价，削弱出口产品的竞争力。

6、总量上看，人民币实际有效汇率领先出口累计金额同比约4个月，两者间具有较高的负相关性。贬值初期，由于进出口产品的需求和生产行为具有一定“粘性”，产品净出口数量不会发生较大变化。但由于本币贬值，以美元计价的出口金额将下降，经常账户顺差将减少并非增加，由此产生时滞。但可以看到，人民币长期升值通道压制出口增速，出口占GDP的比重也不断下降。2016年至2017年间，外需带动的净出口贡献增加较为有效地对冲了国内投资和消费的下滑。但从绝对贡献上，净出口对经济的拉动还是较小，叠加贸易局势的扰动，贬值提振基本面进而传导至股市的路径可能并不畅通。图2：出口金额与人民币实际有效汇率负相关图3：

7、人民币实际有效汇率领先出口4个月人民币实际有效汇率指数出口金额累计同比（美元口径,RHS）1401301201101009080出口金额累计同比与人民币实际有效汇率指数的相关性050-0.140-0.230-0.320-0.410-0.50-0.6-0.59-10-0.7-20领领领领领领领领领领同滞滞滞滞滞滞滞滞滞滞先先先先先先先先先先步后后后后后后后后后后-30198765432112345678910期期期期期期期期期期期期期期期期期期0期期来源：Wind，莫尼塔研究图4：进料加工贸易占比下降，但绝对占比仍较