招商证券融资融券会议报告

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1、招商证券融资融券会议报告一、煤炭行业2011年二季度投资策略（一）煤价上涨预期明确：主要理由是下游需求旺盛，国际较高的煤价将逐渐传导至国内，以及十二五期间煤炭供给仍将偏紧。煤价上涨预期明确—预计淡季不淡（1）2007年以来的煤炭价格走势来看，要么进入持续上涨、要么持续下跌，其他时间段表现出淡季不淡，旺季不旺的特征。煤价上涨预期明确—预计淡季不淡（2）大秦线4月1日—4月30日开始为期30天，每天3个小时的检修。预计每天影响港口方向进煤12万吨。检修完后秦皇岛港口库存将从目前的774万吨大幅下降到534万吨左右。较低的库存将对煤价形成较好的支撑。煤价上涨预期明确—下游需求旺盛将持续（

2、1）2011年1-2月，占煤炭消费量81%的下游四大行业（除合成氨外）保持了10%以上的较高增速。未来三年3600万套，11年1000万套保障性住房的开工建设，将极大程度的拉动钢铁、水泥和电力的需求，从而保证煤炭消费量的持续旺盛。煤价上涨预期明确—下游需求旺盛将持续（2）煤价上涨预期明确—国际较高煤价将逐渐传导至国内（1）国际煤价较高，国内煤价折价较多：以运抵广州港的到岸价格测算，按照目前的价格，动力煤长协折价72%，动力煤现货折价22%，炼焦煤长协折价49%。如果都以FOB价格计算，则动力煤折价5%，炼焦煤折价25%。煤价上涨预期明确—国际较高煤价将逐渐传导至国内（2）国内国际煤

3、价接轨将推动国内煤价上涨：从历史价差和进口量的趋势来看，我们预计未来煤炭进口量仍将处于下降趋势，国内和国际煤价也将逐步接轨。而接轨的方式基本上都是通过国内煤价上涨来完成的。我们认为国内煤价未来会进一步上涨。煤价上涨预期明确—国际较高煤价将逐渐传导至国内（3）国内煤价上涨的传导机制分为五步：进口煤炭量大幅度下降；西煤东运增加煤炭量补充；铁路瓶颈制约东部煤炭的有效供给；沿海煤炭价格上涨；主产地煤炭价格上涨。煤价上涨预期明确—日本灾后重建将推高国际煤价（1）我们预测日本灾后重建需要新增煤炭需求8134万吨，其中动力煤新增需求5279万吨，炼焦煤新增需求2855万吨（详细分析见2010年3

4、月24日的《灾后重建或再次拉高loanapprovalandpostcreditapprovalofficer/atalllevelsinaccordancewithcreditapprovalrules,licensingandeventualexerciseofcreditdecisionpowerofpersonsorinstitutions.Reviewfindingsandreviewcomments,accordingtotheBank'scredit国际煤价》）。我们预计日本灾后重建建进一步推高国际煤价，预计动力煤和炼焦煤分别较目前煤价有20%和10%的涨幅，分别达到

5、149美元/吨和325美元/吨。煤价上涨预期明确—日本灾后重建将推高国际煤价（2）（二）煤价长期看涨—供需关系相对紧张供给侧：设置天花板。煤炭产量设置天花板，如果真的按照发改委的38亿吨设置天花板的话，煤炭将处于严重供不应求状态。需求侧：煤炭需求仍将处于较好的增长期。煤炭需求仍将处于较好的增长期，即前面提到的重化工仍将延续5-10年。煤价长期看涨—经济转型高耗能将持续较长时间（1）十二五是经济转型的五年，市场担心煤炭需求增速会大幅下降，不过我们认为经济增长仍将沿着原来的轨迹继续增长，而新型产业处于萌芽期，我国经济的工业化和城镇化仍有很长的一段路要走。世界经济发展的事实证明，一个国家

6、重化工业的发展阶段是一个较长的经济周期。日本的重化工阶段持续18年，亚洲“四小龙”的重化工则持续了15年左右。按照国际经验来看，未来5-10年仍将是重化工持续的阶段。煤价长期看涨—经济转型高耗能将持续较长时间（2）经过近10年的发展，我国城镇化率从2000年的36.2%提升到10年的47.5%，差不多每年以1个百分点的速度上升。十二五我国城镇化率的目标是51.5%，五年提高四个百分点。如果要达到国际上发达国家60-70%的水平，需要大约15年的左右的时间。较好的一季报业绩煤炭上市公司11年EPS平均增长25%，业绩增长最快的是西山煤电、山煤国际、神火股份、昊华能源和盘江股份。11年

7、Q1一季报EPS同比增长28%。其中一季度业绩增长最快的是山煤国际、昊华能源和潞安环能（暂时没有考虑所得税优惠政策的追溯调整）。（三）调控影响下的煤炭估值未充分反应煤价上涨预期：市场对国内煤价上涨预期早就形成，但国内煤炭股的估值基本上在15-20倍P/E之间波动，目前影响煤炭股走势的最大因素是宏观调控预期。调控影响下的煤炭估值未充分反应煤价上涨预期（1）煤炭估值是对未来煤价预期的反应。根据数据分析，煤炭股票估值与滞后9个月的煤价相关度较高。前面分析的结果是未来煤价预期