论大股东股权质押与上市公司财务影响机理与市场反应

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1、论大股东股权质押与上市公司财务影响机理与市场反应郸城安逸http://www.xn--uiss0gbw7d4va.com/dlong　　摘要：股权质押融资是一种大股东常用的财务融资策略。从理论上分析，大股东股权质押融资后可能会产生控制权让位风险与杠杆化风险，这两类风险可能对上市公司造成负面的影响。因为，大股东可能“易位”而影响上市公司稳定性并造成公司价值受损，大股东过度杠杆化可能产生对上市公司中小股东的利益侵占——利益输送，透过这些机理关系，提出需借助市场反应所要检验的两个命题。　　　　　　一、引言：由大股东质押

2、融资的案例所想到的　　2012年2月27日聚光科技（300203）发布公告称，公司接到其控股股东浙江睿洋科技有限公司（简称睿洋科技，其为聚光科技的控股股东之一）的通知，睿洋科技将其持有的公司限售流通股1110万股质押给中信银行杭州分公司，用于中信银行杭州分公司向睿洋科技提供人民币5000万元委托贷款的质押担保。截至公告当日，睿洋科技共持有聚光科技1.13亿股股份，占上市公司总股本的25.51%；其中已质押股份1110万股，占睿洋科技持有公司股份总数的9.78%，占上市公司总股本的2.49%。如果按公司公告当时的收

3、盘价（16.03元/股），1110万股的市值17793.3万元，股权质押折扣率28.1%（5000/17793.3×100%）。几乎与此同时，兴民钢圈（002355）于2012年2月27日也发布公告称，公司控股股东、实际控制人王志成先生将其持有的公司有限售条件流通股2200万股，质押给陕西省国际信托股份有限公司以取得所需资金用于个人投资，兴民钢圈控股股东王志成先生共持有上市公司有限售条件流通股8692.4万股，占公司总股本的41.31%，而该次将其中的2200万股进行质押，占公司总股本的10.46%。根据该公司当

4、日收盘价（12.27元/股），2200万股的市值总额为26994万元，如果按30%的股权质押折扣率，通过质押可取得资金总额将为8000多万元。　　股权质押融资作为一种财务运作手段，在当今市场相当普遍。统计表明，2011年全年，国内共有近560家上市公司的股权（共计1175.09亿股）先后被大股东所质押。其中，被质押次数最多的公司是新湖中宝（600208），该公司当年被大股东质押股权达39次；海航系则在股权质押的市值总额上居先，包括海航资本控股有限公司、海航置业控股有限公司、海航商业控股有限公司在内的海航系三家公司

5、，共质押了渤海租赁（000415）、九龙山（600555）、西安民生（000564）等公司的股权，以质押当日收盘价计算，其股权质押市值总额达45.99亿元，而2011年正是海航系进行战略调整的重要年度。同花顺数据库显示，2012年前两个月，沪、深两市发生的股权质押已激增达237笔，且股权质押的融资方也以限售大股东居多，质押股数总共达到了97.02亿股。　　那么，什么是股权质押融资？它与股权转让有何差异？大股东股权质押将对上市公司财务产生何种影响，其机理是什么？市场可能的反应将是什么？本研究将从理论上对上述问题进行

6、讨论，相关实证检验则另文分析。　　二、大股东资金需求及股权质押融资：与股权转让比较　　股权质押融资是指股权持有人（即出质人）将其拥有的股权作为质押担保，从金融机构（如商业银行、担保公司等）借入所需资本的一种财务行为。作为一种权力质押，股权质押以出质人取得其所需资本为目的，且债权人取得对质押股权的担保物权。　　财务实践上，如果股权持有人想通过股权运作而取得其所需资本，至少有两种可供选择的运作方式，即股权转让、股权质押。那么，这两种方式有何区别？上市公司大股东采用股权质押融资方式（而不是转让方式）的动因是什么？　　（

7、一）股权转让　　股权转让是通过市场转让其所持有股权而取得所需资金的一种财务行为。从市场有效运作角度，股权转让行为以存在一个活跃的股权交易市场为前提，如股票交易市场（二级市场）、大额股权交易市场（也被称为“控制权转移市场”）等。在这里，所谓“活跃”是指：市场中有足够多的买者与卖者“自愿”参与交易、交易各方信息对称（不存在内幕信息及其内幕交易）、交易各方具有很强计算能力，从而保证其根据公开信息对交易标的物的内在价值进行合理估值，并最终通过市场达成公允价格（fairmarketvalue）。在市场效率上，对于上市公司而

8、言，股东间的股权转让因存在股票市场这一公开竞价交易平台，因此其定价效率最高、交易成本最低；而对于非上市公司而言，股东间的股权转让尽管也依托于现存的产权交易市场（它们多属场外挂牌交易，即OTC，如我国国有产权交易市场等），但因参与交易的买卖各方数量相对较小、竞价方式不透明及交易价格不公允等，从而在增加交易成本的同时，降低了产权市场的资源配置功能。如，在一些场外产权交易市场中