创业板之“痛”策略：商誉减值的影 响究竟有多大？

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1、内容目录1.A股商誉规模：借力外延并购32.商誉减值节奏：17年充分释放43.商誉减值对净利润影响54.对未来预判，18、19年风险递减75.一个简单测算9图表目录图1：A股商誉规模3图2：A股商誉规模占净资产比重4图3：创业板商誉规模占净资产比重4图4：各行业商誉规模占净资产比重4图5：创业板行业市值比重4图6：剔除商誉减值损失后创业板净利润增速6图7：剔除商誉减值损失后创业板指成分股净利润增速7图8：商誉减值损失连续计提情况7图9：上市公司并购规模8图10：创业板外延并购业绩承诺案例数8图11：创业板外延并购业绩承诺完成情况9图12：创业板18年商誉减值损失对净利润影

2、响测算10图13：创业板指成分股18年商誉减值损失对净利润影响测算10图14：创业板指成分股19年商誉减值损失对净利润影响测算11表1：历年商誉减值损失（利润表项目）情况5表2：历年商誉规模（资产负债表项目）减少情况5表3：创业板TTMROE拆解6表4：上市当年及下一年发生商誉减值损失案例数9若出现排版错位，数据显示不全等问题，可加微信535600147，凭下载记录获取PDF版今年2月初，在经历长达两年“以大为美”的市场风格之后，创业板指开始反击。然而进入4月份之后，在中美贸易战干扰、股权质押隐患等因素下，创业板指步入调整阶段。近期的报告中，我们通过产业资本这一领先指标再

3、次预判了成长反弹，但对于反弹的空间和持续性，市场仍抱有很大怀疑，受主板拖累，大家情绪也很低落。我们对成长主线的推荐一直建立在三重逻辑之上，一是政策定力，即对战略新兴产业的扶持具备长期持续性；二是业绩筑底，即今年极有可能看到沪深300和创业板指的相对业绩变化趋势的反转；三是利率环境，即去杠杆大环境下社会融资需求趋势向下带来的利率回落。目前来看第一点和第三点仍在持续兑现中，但市场对于创业板指的业绩风险仍然心有顾虑，言必提“商誉”，闻风丧胆。因此我们在对创业板、尤其是创业板指成分股业绩梳理的过程中，格外重视风险的研究。事实上，今年的经济金融环境下，市场风险偏好整体不高，因此不必

4、指望诸如15年“鸡犬升天”式的行情。对成长股的把握必须根植业绩趋势，谨慎“排雷”。在关于创业板业绩的第一篇报告《创业板内生增长靠什么？——内生、外延最全面拆分》中，我们全面梳理了外延并购下业绩承诺的“后遗症”，此篇将进一步处理商誉减值的问题，并试图回答几个重要的问题：1、商誉规模和分布情况如何？2、商誉减值计提的主要原因和节奏变化？3、商誉减值对过去几年创业板和创业板指的业绩影响有多大？4、商誉减值未来还有多大压力？5、商誉减值对18年创业板和创业板指盈利影响的压力测试？1.A股商誉规模：借力外延并购时间轴上看，A股商誉规模13年起提速，14-15年进入快速增长时期。创业

5、板的商誉规模变迁略滞后于全A，在15年达到增速高峰，时间上吻合外延并购高发期。图1：A股商誉规模（亿元，）资料来源：WIND，天风证券研究所若出现排版错位，数据显示不全等问题，可加微信535600147，凭下载记录获取PDF版随着A股商誉规模不断扩大，其对净资产占比也迅速攀升，进而暴露了减值的风险敞口。全A商誉规模占净资产比重由11年的1.01上升到17年的4.00；创业板商誉规模更是由11年的1.20迅速攀升到19.4。因而市场主要担忧的是创业板的商誉问题，我们也将重点放在这里。图2：A股商誉规模占净资产比重图3：创业板商誉规模占净资产比重资料来源：WIND，天风证

6、券研究所资料来源：WIND，天风证券研究所行业分布上，TMT商誉规模占净资产比重普遍居前，其他商誉占比较高的还有休闲服务、家电、医药、机械设备、汽车、轻工制造等，总体来说也跟创业板的权重行业重合度较高。图4：各行业商誉规模占净资产比重图5：创业板行业市值比重资料来源：WIND，天风证券研究所资料来源：WIND，天风证券研究所1.商誉减值节奏：17年充分释放由于商誉的规模以及比重不断扩大，商誉减值的潜在风险也逐渐凸显。尤其对创业板而言，由于商誉的比重大，因而若大规模计提减值会对业绩产生较大的冲击。从11年以来上市公司计提商誉减值准备的情况来看，15年和17年是计提较多的年份

7、。其中创业板公司在17年计提了近80亿，是16年计提数的近4倍。要说明的是，由于会计处理上商誉减值准备是不能转回的，所以会直接影响当年损益。另外在数据处理上，17年存在3家商誉减值损失超过10亿，分别是中国石油（37.09亿）、ST巴士（15.38亿）和坚瑞沃能（46.15亿），为避免异常值的影响，此部分的计算剔除这三家公司，此前的年份暂不做额外处理。即便如此，17年的商誉减值情况依然是大幅恶化于前一年，反过来也可以说是风险释放较充分的一年。下表的计算剔除当年上市公司。若出现排版错位，数据显示不全等问题，可加微信5356001