中国宏观对冲研究院：近期原油波动的详细分析(带数据版)

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1、摘要:在全球经济增长疲弱，大宗商品普遍低迷的情况下，近期国际原油价格却大幅上涨，其原因是什么？从最新出炉的中国6月份的贸易数据暗淡凸显中国经济迟滞的状态，理论上作为消费大国，全球经济的持续低迷理论上带来的应该是悲观的需求，进而抑制原油价格的持续上涨，但实际却发生了恰恰相反的情况在全球经济增长疲弱，大宗商品普遍低迷的情况下，近期国际原油价格却大幅上涨，其原因是什么？从最新出炉的中国6月份的贸易数据暗淡凸显中国经济迟滞的状态，理论上作为消费大国，全球经济的持续低迷理论上带来的应该是悲观的需求，进而抑制原油价格的持

2、续上涨，但实际却发生了恰恰相反的情况而从今年原油价格波动的微观特点来看，前两年影响原油波动的两大因素在今年明显减弱：无论是美国的页岩油生产彻底改变了供应格局，还是中国的原油需求则大幅度放缓。在这减弱的背后，原油近期的波动的原因很值得我们去分析一下，这对于我们判断未来一个阶段里原油价格波动有着重要的作用，并且我们可以针对这一阶段的波动特点来制定不同的策略。究竟是不是近期中东的问题导致？或许随着近期埃及动荡的加剧，使得大部分能源市场的参与者正在给原油飙升冠上‘中东不稳定’的帽子：如果从埃及石油产量上来看，埃及是一

3、个石油净进口国，不是石油净出口国；但尽管埃及并非主要石油供应国，但埃及不仅是中东石油贸易绕不开的咽喉要道，而且控制全球两大重要的石油输送管道苏伊士运河和苏麦德输油管道。每天通过这两个运输枢纽运送到欧洲和北美的原油达250万桶，约为全球日需求量的3%。由于埃及是最大的阿拉伯国家，关系到中东稳定的关键，它是阿拉伯之春的风向标，穆斯林兄弟会代表的是宗教主义执政，轻易不会放弃第一次掌权的机会，引发了中东穆斯林的愤怒，穆斯林兄弟会素有反抗政府的传统和丰富的斗争经验，甚至会引发兄弟会重返暴力路线，爆发内战冲突的可能性很大

4、那将是埃及及整个中东的灾难。不仅仅是来自于对于埃及自身的担忧，全球的投资人最为担心的是埃及局势动荡可能蔓延至周围的原油富足的中东和北非生产国，如利比亚和阿尔及利亚等，进而威胁到原油供应安全。目前埃及的邻国利比亚，最大的油港EsSider港口已经暂停油轮装船，而该港口通常每天装船出口300,000桶原油，占利比亚去年原油日均出口量四分之一。但是从布伦特和纽约原油价差来看，似乎代表着中东风险对于原油的溢价的两地原油价差却朝着反向收敛的方向在运动，而纽约的原油期货合约近月合约的大幅度上涨，而布伦特的原油价格却涨幅甚

5、微都在反应着或许真正引发原油价格上涨的另有原因。如图布伦特和纽约的价差是2011年之后影响原油市场的一个主要讨论的话题，当然抛开中东的问题产生的额外溢价以外，11年开始的纽约价格大规模贴水布伦特的一个关键词应该就是‘页岩油’的故事，也正是大家对页岩油的预期到现实的期望越来越大，因此这种史无前例的价差贴水情况一直持续了2年半的时间。最近布伦特和纽约的价差忽然间的回归（从之前年初的25个美金到现在的2美金），其中纽约原油价格的突然启动走高的同时，布伦特原油却表现的明显滞后，这点事实将主要的矛头指向了来自于北美供应

6、忽然紧张的基本面。美国的产量和库存-长期的过剩和短期的紧张毫无疑问最近忽然紧张的北美供应情况在EIA和API的数据里反应的非常明显，连续下降数周的美国原油库存超出了市场大多数的普遍预期，虽然很多人预期库存下降，但是库存下降的幅度和预估值几乎相差了近四倍，美国库存降幅超过预期，反映当前美国原油供应紧张的局面。而这种供应紧张的局面与BP日产41万桶的炼油厂的重启或许有一定的关系，炼油厂的开工率的持续走高，送到美国俄克拉荷马州库欣的加拿大原油被源源不断的送进了炼油厂（向炼油厂供应的原油总量增加），而同期进口原油的减

7、少，这就会使得未来短期内我们仍会看到美国原油库存继续缩减的情况支持近月的原油价格。数据：炼油厂产能开工率-路透数据：向炼油厂供应的原油总量-路透但从较长期的角度看，中国的信贷紧张局势可能是中国石油消费受到抑制的一个因素：中国5月份的石油消费量仅勉强高于上年同期水平。似乎经济的下行，考虑到之前原油需求增长一直依靠新兴市场拉动，而面临着当前中国经济放缓增速主动转型带来的新能源结构的前景，以及北美的产出回升以及页岩油的更为广泛的普及，一切都在指向长期的过剩的格局，这似乎也是一些极度不看好原油的投资者经常列举的主要的

8、原因。虽然库存连续在超预期的下降，但目前的商业石油库存仍可以满足近60天的需求量。这一点似乎在目前的升贴水结构上也在证明这一点。目前纽约轻质原油的期货合约，虽然近月交割的原油期货在过去一个月加速上涨尤其是以8月份合约和9月份合约表现靓丽，但2014年以及更远期交割的原油期货价格却出现了大幅度的贴水，而一个季度后交割的期货合约贴水达到了8个美金，而比较具有代表短期性的9月和10月的价差的快速走高都在反