《麦克米伦谈期权(珍藏版)》 第3章 多种用途的期权 领圈套利

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1、《麦克米伦谈期权(珍藏版)》第3章多种用途的期权领圈套利对大部分人来说，使用期权来保护你的投资组合与其说是一种实践运用，还不如说是一种理论练习。我这样说的意思是，大部分人会想到要用看跌期权来保护他们的股票，他们甚至在报纸上找到若干价格，计算为他们自己套保需要花多少钱，但是，真到动手做的时候，大多数人都认为看跌期权的成本太高，没有几个真正买进保险的。在一个牛市里尤其是这样，投资者感到花钱买看跌期权就像是把钱扔到海里。不过，这种无为的态度会给你带来麻烦。你对你房子的保险也这样看吗？这就像是你觉得没有必要给你的房子保险，因为它从来没有（或者最近没有）遭受过火灾。应当承认，这也许不是一个直截了

2、当的对比，因为自然灾害随时都会发生，而股票价格的下跌通常不是那么突然，除非出现另一次崩盘，因此，你在价格开始下跌之后，仍然有机会给你的股票买保险。不过，如果你手里有大笔的股票赢利，你应当认真考虑买进期权作为保险。我喜欢的方法之一是领圈套利，它限制了保险的成本，不过，它也拿掉了部分或者全部的上行方面的赢利的可能性。在这个保护性策略里，你买进一手虚值的看跌期权作为保险，同时也卖出一手虚值的看涨期权来支付保险的成本。因此，你在你的股票上放上了一种领圈，你的下行风险有限，可是你的上行潜在赢利也有限。领圈套利中常常是买进和卖出相等数量的看跌期权和看涨期权。不过，你也可以对领圈套利这个策略进行修改

3、，这样的修改是有用的，因为你不一定非要取消你所有的上行方向中的潜在赢利。例子：迪士尼（Disney，DIS）在1995年股票的情况很好，但是，11月的下旬，在收益报告公布后，遭到了反挫。股票的卖价在61左右，一个持有1000股股票的人或许想要锁住股票在这一年里所产生的高于50%的获益。假定他愿意冒10%的险（下跌到55），但是，如果DIS跌到低于这个水平，会有保险来保护。市场上有以下的价格：DIS：61　　　4月55看跌期权：11/8　　　4月65看涨期权：21/4因为看涨期权的售价是看跌期权价格的两倍，他可以出售5手4月65看涨期权，买进10手4月55看跌期权，从而不需要实际上拿出什

4、么钱来。于是，不但他的整个1000股的头寸在刚好55上得到了保护，而且，他所有的股票在股票价格达到65之前都能够赢利，即使是股票价格升过了65，他仍然有500股股票没有为卖出的看涨期权所回补，这500股股票仍然能够提供上行方向的潜在赢利。对许多投资者来说，这种形式的领圈式常常是更为可取的保险，因为这个保险没有实际的开销（以债务的形式）。这个成本是体现在降低的上行潜在赢利上。不过，使用这种形式的领圈套利，你不必放弃你所有的上行潜在赢利，只需要放弃其中的一部分。这种类型的领圈套利甚至对高波动率的股票也有用。试着看一看你的投资组合中伸展最广的股票上的期权的价格，你也许可以找到一个像是戴手套那

5、么合适的领圈套利。用来建造领圈套利的最好的期权常常是长期期权（LEAPS），因为长期期权的定价方式同对数正态分布相符，这也是股票的价格行为。例子：2000年，AdvancedFibrecom（AFCI）想要给他们持有的500万股思科的（Cisco）股票（CSCO）套保。这时候，CSCO的交易价是每股130美元，它的波动率较高，是50%。AFCI同一个专门从事衍生品的大规模的交易公司进行接触，想要就他们的CSCO股票下一个“无成本”领圈套利。一个无成本领圈套利是一个从看涨期权得到的权利金刚好回补看跌期权的买价的套利。此外，AFCI想要看跌期权的定约价为130，也就是，不会有下行方向的风险

6、。经纪人问AFCI他们是否在乎把套保的期限延长到3年，当他们说了“没问题”时，这笔交易就构成了（这些不是交易所交易的期权，而是由这个售股公司创造的场外交易的期权）。这笔交易的最后条款看上去可能令人惊讶，但是它们同布莱克-舒尔斯（Black-Scholes）理论定价公式给3年期权的定价是一致的。这个3年的看跌期权是用定约价130买进的，而卖出的3年的看涨期权（领圈套利的另一条腿）的定约价是200！是的，没有错，一个波动率如此之大的股票使得AFCI不但可以在3年里完全不承担任何风险（在这3年里出现了险恶的熊市），而且还可以使他们的股票享有略微高于50%上升的潜力，如果它继续上升的话。这确实

7、是一个出色的领圈套利。个体投资者无法像上面的例子里那样同交易公司交易3年的期权，但是，当LEAPS期权系列开始在交易所挂牌之后，它们有2年半左右的生命期。因此，如果在你采取行动的时候LEAPS还有相当长的生命期的话，你可以就你持有的股票自己建立一个相似的领圈套利。使用LEAPS（长期期权）来做领圈套利前面我们提到过，个体投资者可以使用LEAPS来建立领圈套利，这样做同前面的CSCO例子一样吸引人，在那个例子里，领圈套利是用3年期的期权建立的，看