货币市场利率政策决定走势基准仍待培育

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1、2005年中国债券市场年度分析报告中央国债登记结算公司信息部2005年是我国债券市场发展史上具有重要意义的一年。主管部门不仅推出了远期交易、短期融资券和资产支持证券等创新举措，而且，债券市场走出了前所未有的“牛市”行情。因此，2005年的债券市场，无论对于主管部门来说，还是对于投资者和筹资者而言，都是一个“丰收年”。一、债券市场价格走势（一）总体走势1、宏观经济运行平稳，资金宽裕2005年随着宏观调控政策效果的逐步显现，我国经济在继续保持较快增长的基础上，实现了平稳着陆。全年宏观经济健康平稳运行，前三季度GDP同比增长9.4％，前11个月CPI同比上涨1.8%。全年各月CPI

2、呈高开低走的态势。　　2005年金融运行健康平稳，主要特点为，货币供应量M2增长较快，同比增幅超过M1，存贷差进一步拉大。11月末，M2同比增长18.3％，增幅比去年同期高4.3个百分点。M1余额10.41万亿元，同比增长12.7%。人民币各项贷款余额19.34万亿元，同比增长14.1%，比上年同期高0.6个百分点。由于居民储蓄和企业定期存款持续保持较快增长，人民币各项存款余额达到28.55万亿元，同比增长19.1%。2、债券市场：“牛市”特征明显在经济运行平稳，资金宽裕的条件下，2005年我国债券市场走出了强势上升的行情。中国债券总指数从年初的23101.615点上升到年末

3、的112.915点，上升了11.3点，涨幅达11.12％。银行间债券总指数从年初的104.173点上升到年末的113.496点，上升了9.32点，涨幅为8.95％。交易所国债指数从年初的97.739点上升到年末的111.899点，上升了14.53点，涨幅达14.87％。国债收益率曲线整体下移，全年平均下移152BP。曲线中端（3-10年期）下移幅度较大，平均下移170BP，短端和长端下移幅度较小，平均为110BP。图1中国债券总指数表12005年国债收益率曲线变化情况期限04.12.3105.8.105.9.505.10.2605.11.1805.12.311年2.81.61

4、.51.51.61.763年3.82.12.01.82.12.155年4.32.52.52.12.62.457年4.42.82.92.43.02.7010年4.83.23.52.73.83.1520年4.93.54.03.44.03.7平均4.172.622.732.322.852.65图2国债收益率曲线233、货币市场利率震荡下行2005年，受超额存款准备金利率下调、公开市场操作、经济走势预期以及季节波动等因素的影响，我国货币市场利率总体震荡下行。银行间债券市场隔夜回购（R01D）利率和3个月央票的发行利率，分别从年初的1.799％和2.5836％，下降到年末的1.408％

5、和1.8％。全年分别下降39和78BP，跌幅为21.73％和30.33％。图3隔夜回购利率（二）阶段特征观察中国债券总指数和收益率曲线的变化情况，我们可以将债券市场全年的走势分为5个阶段：第一阶段，1月6日到8月1日，债券指数强势上攻。2005年前7个月，随着宏观调控政策效果的逐步显现，我国经济在继续保持较快增长的基础上，实现了平稳着陆。投资者对经济过热和升息的预期逐步减弱。除了在一、二月份出现较大的波动以外，CPI同比增幅逐月平稳回落。2005年3月17日，人民银行下调了金融机构的超额准备金利率这使得债券市场资金更显宽裕。23受此影响，我国债券市场走出了一波强势上扬的行情，

6、债券指数一路上行，收益率曲线整体下移。中国债券总指数从年初的101.615点上升到8月1日的110.940点，上升了9.33点，涨幅达9.18％。收益率曲线平均下移155BP,中期债券的收益率下移幅度较大。在该阶段的货币市场，3个月央行票据的发行利率一路走低，从年初的2.5836％，下降到1.0859％，下跌了近150BP。银行间债券市场隔夜回购（R01D）利率从年初的1.799％下降到1.154％，下跌了64.5BP。之前，R01D利率在6月27日达到最低的1.063％。货币市场利率在该阶段后期的逐步上升，抑制了指数的进一步上扬。第二阶段，8月1日到9月5日，指数高位盘整。

7、8月份公布的经济和金融数据影响了债券市场的走势。由于8月份公布的7月CPI数据高于市场预期，以及国际油价不断高企使得投资者对物价上涨的预期增强。然而，由于7月份M2的增速明显快于M1，特别是信贷出现2000年8月以来首次负投放，货币和债券市场资金面仍保持宽松。这使得市场看法产生分歧，商业银行等大型机构仍然积极买入，中小机构则出现减仓迹象。中国债券总指数开始震荡并小幅回调，从110.940点下降到9月5日的110.697点，下降了0.24点。收益率曲线整体小幅上移10个基点，其中，短端下移，长端上移，出现