委托驱动市场知情交易与策略行为研究

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1、委托驱动市场知情交易与策略行为研究华中科技大学博士学位论文委托驱动市场知情交易与策略行为研究姓名：邓学龙申请学位级别：博士专业：数量经济学指导教师：徐滇庆；欧阳红兵2010-05-30华中科技大学博士学位论文摘要证券市场不同于一般的商品市场，其典型的特点是信息分散，信息不对称。不同类型的交易者——知情交易者和不知情交易者的市场行为相互作用，相互影响，使得价格逐渐揭示私有信息。本文首先建立了委托驱动市场知情交易概率的计量模型，并以此模型分析知情交易概率与价格变动、知情交易概率与资产收益的相关性，以及知情交易者在周内利用私有信息的策略行为。其次，研究基于市场范围私有

2、信息的知情交易，探讨行业范围私有信息与股票市场板块联动、知情交易概率的关系，探讨宏观经济信息如何影响市场信息不对称程度的问题。第三，探讨交易的时间间隔以及价格变化的时间间隔是否包含私有信息的问题，检验微观结构理论信息模型相关假说。最后，构建委托驱动市场序贯交易理论模型探讨知情交易者和不知情交易者委托类型选择的影响因素，以及两类交易者的委托选择行为。在测度基于企业私有信息的知情交易概率时，本文发现：一、股票的收益模式可以分为流动交易状态模式和知情交易状态模式，流动交易状态具有较小的均值和方差，没有重要的信息进入市场。知情交易状态具有较高的均值和方差，表明新的信息在

3、市场中被消化。知情交易者的收益即为流动交易者的损失。二、利用知情交易概率的时间序列，推断知情交易者在一周内的每个交易日如何利用其拥有私有信息的研究表明，知情交易者在周初选择主要利用公开信息交易，在此之后才主要利用私有信息交易。三、知情交易概率与价格变动具有正相关关系。知情交易概率对于月度资产收益具有解释能力，信息风险越大，风险溢酬越高。在研究基于市场范围私有信息的知情交易部分，本文发现，基于行业范围私有信息的订单流增加，会使得不知情交易者对该行业市场的判断更有把握，从而该行业企业的信息不对称程度降低。实证中同时也发现行业私有信息对该行业企业的影响具有同方向性。此

4、外，如果交易者拥有尚未被市场聚合的有关宏观经济变量的异质信息；或者市场已提前对信息作出反应，但是宏观信息公布滞后；或者内幕交易I华中科技大学博士学位论文者收到内幕消息，那么，在宏观经济政策公告期间，市场的信息不对称程度也会增加。本文以印花税调整为例，指出了最后一种情形出现的可能性。在探讨交易时间间隔是否包含私有信息的部分,本文利用价格持续期的非对称自回归条件持续期模型，检验了信息不对称替代变量与价格持续期的反向关系。实证结果表明，市场信息不对称程度越高，价格持续期会越短。对隐藏交易假说的检验表明，由于交易成本原因，我国股票市场知情交易者并不采用分拆订单以隐藏私有

5、信息的策略行为。在探讨知情交易者与不知情交易者委托提交策略部分，本文指出，两类交易者对资产和私有信息价值的评价，两类交易者提交市价委托的概率，市场中两类交易者的比例，以及对资产价值有较高评价交易者的比例等因素影响两类交易者委托类型的选择。一般而言，知情交易者偏好提交市价委托及时成交以快速利用信息获取信息收益。而不知情交易者偏好提交限价委托以获得价格改善。另外，本文的主要贡献在于：首先，本文比较明晰地指出了文献中常用的买卖交易方向判断算法在我国股票市场交易数据中的适用性问题，以及交易持续期建模对交易数据的要求问题。其次，检验了知情交易概率对月度资产收益的解释能力。

6、第三，利用行业私有信息订单流研究了股票交易的“板块联动”问题。第四，检验了交易时间包含信息的观点和隐藏交易假说。第四，推断了知情交易者的周内跨期行为模式，并试图从理论上证明知情交易者偏好提交市价委托、不知情交易者偏好提交限价委托。关键词：知情交易概率知情交易者跨期行为市场范围私有信价格持续期委托提交策略II华中科技大学博士学位论文AbstractThesecuritiesmarketsarequitedifferentfromthecommoditiesmarkets>.Scatteredandasymmetricalinformationaretheirsal

7、ientfeatures>.Differenttraders,includinginformedtradersanduninformedtraders,theirmarketbehaviorinteractandaffecteachother,andthusitmakesthepricediscloseprivateinformationgradually>.Thisdissertationfirstlyconstructanorder-drivenmarketprobabilitymodelofinformedtradingtoanalyzethecorrel

8、ationbetween