期权策略专题报告之四：期权卖方投资策略的合约期限选择与风险管理研究

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1、图目录图1：不同期限期权合约回测净值对比图5图2：不同到期期限期权合约风险因子暴露情况（认购期权）5图3：不同仓位的策略回测净值对比图6图4：不同止损阈值的策略回测净值对比图7图5：牛市价差组合到期损益图8图6：熊市价差组合到期损益图8图7：50ETF新布林带“股价通道”9图8：牛市认沽价差组合发挥“保护”作用9图9：熊市认购价差组合发挥“保护”作用9图10：引入垂直价差组合策略净值图10表目录表1：不同期限期权合约回测指标表现情况5表2：策略收益回撤比随着仓位的增加而增加6表3：不同止损阈值的策略回测指标表现情况7表4：引入垂直价差组合策略

2、回测指标表现情况10若出现排版错位，数据显示不全等问题，可加微信535600147，凭下载记录获取PDF版我们在上一篇衍生品专题报告《基于方向性择时信号的期权卖方投资策略——期权策略专题研究之二》中采用布林带择时策略获取方向性信号，并研究了期权卖方投资策略的应用，得到期权卖方投资策略表现效果较好，具有一定容错能力，能够容忍标的价格在一定幅度内的不利变动的结论，且平价期权的Greeks金融风险较高，对波动率和时间变化的敏感度强，利用平价期权能博取更高的获利机会，相比于虚值合约的表现，收益更高，但波动也有所提高。本篇报告主要针对期权卖方投资策略展

3、开进一步的研究，包括期权合约期限的选择以及加入杠杆后的风险管理。1.期权合约期限的选择取决于交易成本与时间价值的权衡在上一篇专题报告中，出于流动性的考虑，我们选取了当月期权合约进行回测，但合约的展期操作会增加额外的交易成本，影响策略的表现效果，因此在本篇报告中，我们分别对次月平价期权合约和季月平价期权合约进行回测，回测期间为上证50ETF期权上市以来2015年2月9日至2018年6月15日，策略的其他参数同上一篇专题报告，包括：期权合约初始面值100万，仍不考虑杠杆，假定合约面值与净值相等，手续费为每张10元（卖出开仓不需要支付手续费），建仓

4、冲击成本0.5%，平仓冲击成本0.3%，期权卖方保证金比例为25%，无风险收益率为3%。从次月合约和季月合约的回测表现来看，策略的效果仍然可观，虽然交易长期限期权合约减少了移仓换月的次数，交易次数减少，策略的换手率和交易成本降低，但相比于当月合约的表现来看，策略效果并没有得到明显提升，策略的表现取决于交易成本与时间价值的权衡。以认购期权的空头为例，theta因子为正，是期权卖方的盈利来源，对于平值附近的期权合约，期限越短的期权theta因子值越高，可以获得更多的时间价值，持仓过程中，随着标的价格的变化，持仓的期权合约可能会变成虚值、实值期权，

5、通过展期可以尽量保证持仓的期权合约是平值期权，提升获利的机会。期权卖方的gamma和vega因子值为负数，是策略的主要风险来源，策略的风险除了取决于信号判断的准确度以外，还取决于gamma和vega的组合风险暴露。若出现排版错位，数据显示不全等问题，可加微信535600147，凭下载记录获取PDF版表1：不同期限期权合约回测指标表现情况年化收益若出现排版错位，数据显示不全等问题，可加微信535600147，凭下载记录获取PDF版夏普最大合约期限CAGR差比当月11.801.155.7470.592.92687.6524.632.06次月11

6、.201.086.6172.553.71517.6124.591.70季月11.811.126.0472.226.03367.8724.601.95比率回撤盈亏交易胜率比次数日均资金标准回撤占用率若出现排版错位，数据显示不全等问题，可加微信535600147，凭下载记录获取PDF版资料来源：Wind，渤海证券研究所图1：不同期限期权合约回测净值对比图资料来源：Wind，渤海证券研究所图2：不同到期期限期权合约风险因子暴露情况（认购期权）资料来源：渤海证券研究所若出现排版错位，数据显示不全等问题，可加微信535600147，凭下载记录获取P

7、DF版1.考虑杠杆后期权卖方投资策略的风险管理投资者可以根据自己的风险偏好选择适当的仓位，较为激进的投资者如果选择将100万资金全部作为保证金，放大策略收益的同时最大回撤也会提升，但策略整体的收益回撤比随着仓位的增加而增加。若出现排版错位，数据显示不全等问题，可加微信535600147，凭下载记录获取PDF版表2：策略收益回撤比随着仓位的增加而增加年化收益若出现排版错位，数据显示不全等问题，可加微信535600147，凭下载记录获取PDF版夏普最大仓位CAGR差比2511.801.155.7470.592.92687.6524.632.0

8、65024.441.4111.1070.592.726815.2449.432.207538.091.5416.1770.592.566822.7873.862