当前中国货币政策的调控方向与改革手段

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1、当前中国货币政策的调控方向与改革手段　　货币政策仍保持稳健　　就在美联储的鹰派渐占上风，联储琢磨着提前退出QE3，让全球如黄金之类的大宗商品价格惊魂未定之际，其他一些国家如澳大利亚等却出人意料地采取了降息措施。这似乎已向全球市场表明，金融危机的阴霾仍然笼罩在经济复苏的上空。　　其他国家央行纷纷降息，加之中国国内第一季度经济增长率的回落，呼吁央行降息或降准的声音也渐渐地高涨起来。一系列的指标显示，在全球经济不景气之时，中国经济难免要受到一些不利影响。国家统计局的数据表明，3月份的制造业PMI为50

2、.9，低于3月份的历史均值54.7；非制造业的PMI为55.6，同样低于3月份的历史均值57.2；消费者的信息指数也明显回落。一季度的GDP增长率为7.7%，较2012年四季度的增长率有所下降。这些似乎支持了央行应该采取刺激性货币政策的理由。　　但是，我们认为，中国目前降息、降准的条件并不具备，稳健的货币政策宜进行微调，而不应向市场传达明确的刺激性货币政策信号。一季度的GDP增长率仍然高于政府7.5%的增长目标。而且，过去一年左右的时间里，中国的固定资产投资增长率一直在20%左右，波动极小，也没

3、有进一步地下降，这表明，目前的货币与信贷环境、利率水平并没有抑制投资的增长。对于保持了30余年高增长、过去几年里一直强调要实现经济结构转型、实现人与自然和谐发展的中国而言，7.7%的增长率也是完全可以接受的。在很大程度上，这样的增长率甚至可以说是比较理想的增长率，因为它大致与中国的潜在增长率相当，不会使中国的结构性失衡进一步恶化。就此而论，我们很高兴地看到，即便面对经济增长率有所回落，新一届政府并没有急切地采取扩张性的财政和货币手段来人为地实现“保增长”的目的。这对中国经济的稳健发展，无疑是幸事

4、一件。　　在通胀方面，自2012年6月以来，以CPI衡量的中国通胀水平是比较温和的，在过去12个月里，中国的CPI一直在2.2%上下波动。虽然自2013年以来，CPI略有上升，但仍然处在较理想的范围内。由于PPI对CPI有明显的传导效应，PPI的趋势会较大程度地影响未来一段时期CPI的趋势。自美国可能退出QE3的消息影响了市场预期后，国际大宗商品价格大幅下跌，这直接使得在2012年下半年跌幅本已收窄的中国PPI在近几个月又进一步地下跌了。我们预计，在未来数月里，中国PPI仍可能会有所下行，从而降

5、低短期通胀压力。这为货币政策的微调提供了较好的宏观环境。　　在金融层面，各方面的指标都表明，中国的流动性供给足以支持经济适度增长的同时，又不会造成明显的短期通胀压力，这似乎是一种理想的状态；但若进一步放松流动性的调控，则会对未来的通胀产生不利的影响。2013年以来，中国外汇储备大幅增长，3月末外汇储备达到了34426亿美元，外汇储备增长直接导致外汇占款和货币投放增加。3月末外汇占款余额246103亿元，较2012年底的236669亿元增长约9433亿元。外汇储备与外汇占款增加，反映的是国外量化宽

6、松的货币政策对中国流动性的扩张效应日渐显露。在2010年至2012年上半年货币供应增长率持续下降之后，货币增长率又持续地上升了。4月末的广义货币M2的余量达到了103.26万亿元，乃至于媒体对中国货币超发的讨伐之声不绝于耳，M1的余额在4月末为30.76万亿元，两者同比增长率分别为16.1%和11.9%。与货币供应量增长率回升相对应，2013年以来的本外币贷款增长率也一直保持在16%左右，按照这样的增长速度，全年信贷增加额可能达到10万亿左右，与2009年的信贷增加额相当。在社会融资规模方面，1

7、～4月社会融资规模为7.91万亿元，比2012年同期多3.06万亿元。如果说，货币供应与信贷的增长率尚在央行可接受的范围之内，社会融资规模则远远超过人们的预期，也超出了央行物价稳定的可承受区间。按前几个月的增速，全年的社会融资规模会远远高于2012年15万多亿元的社会融资总量，甚至可能高于我们2012年底预计的18万亿左右。这表明，尽管中国目前的通胀水平较温和，但流动性供给仍然比较充裕。考虑到惯性、外汇占款增加等因素的影响，货币供应量的增长率上升仍可能会持续一段时间。用人们形象的说法，所有这些都

8、是流动性堰塞湖，对下游的安全（通胀或物价稳定）都是一个潜在的威胁。由于货币供应量增长对物价水平的影响具有滞后性，因此，我们认为，即便大宗商品价格下跌对整体通胀水平具有一定的抑制效应，但货币扩张对通胀的影响终将会显现。因此，货币政策不应当“开闸放水”，而应当采取措施阻止过多的“水”流入堰塞湖，货币政策的确不宜采取进一步的刺激措施。　　央行在实际货币政策操作中体现了它的货币政策取向，即中国货币政策并没有出现趋势性的逆转。2013年以来，中国货币政策的一个明显变化就是，重新启动了央行票据的发行。这表明