人民币汇率与房地产价格的关联性研究

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1、人民币汇率与房地产价格的关联性研究感谢匿名审稿人的宝贵意见，当然文责自负。王爱俭沈庆劼（天津财经大学，天津　300222）摘要：目前在经济运行之中，人民币汇率升值与房地产价格高涨呈现一种共存态势，两者之间是否存在某种内在的关联性依旧是2007年中国经济最热门的话题之一。本文从房地产供给与需求两个角度探讨了汇价与房价的关系：在供给方面，劳动力供给的“棘轮”效应使得无论是汇率低估造成的经济结构倾斜还是汇率调整将要引发的经济结构复位都会导致房地产价格的上涨；在需求方面，汇率低估引起的城市化进程过快、经常项目顺差以及升值预期带来的热钱流入共同推动了房地产价格的上涨。本文认为当前的房价高涨是汇率管制下

2、市场自身为经济高速增长选择的应力释放点，是用一种价格的错位来应对另一种错位的价格，在部分缓解人民币升值压力的同时却进一步扭曲了资源的配置。因此，采取更加灵活的汇率形成机制，扩大汇率浮动区间，适时调整人民币汇率水平将有助于中国经济的健康发展。关键词：人民币汇率房地产价格供求关系“棘轮”效应“人民币汇率和房地产价格就像一张巨大的蜘蛛网里的两个结点，独立存在，但又紧密相联。2005年全球最大的谜团是人民币汇率，中国经济的最大谜团是房地产价格，这两个谜团，打开了其中的一个，也许就可以找到打开另一个之道。”引自《中华工商时报》，2005年05月10日，《汇率与房价同在一张网》，王擎。目前已有不少讨论人

3、民币汇率与房地产价格关联性的文章问世，但既有坚实的理论基础、又切合中国实际的深入系统的分析尚不多，本文拟从房地产的供求关系角度出发对此进行研究。一、引言近年来，关于人民币低估的讨论一直是学术界关注的焦点。要确定人民币是否存在低估，就是要确定人民币的均衡汇率水平。均衡汇率思想始于Keynes(1923、1935)，后经Nurkse(1944、1945)和Swan(1963)的发展，最终由Williamson(1983)在其著作《TheExchangeRateSystem》中正式提出。其针对布雷顿森林体系时期常用术语“基本要素非均衡(fundamentaldisequilibrium)”提出了“

4、基本要素均衡汇率(fundamentalequilibriumexchangerate，简称FEER)”，指在充分就业、没有贸易壁垒、没有引入通货膨胀的情况下，与潜在资本流动所需的经常项目差额相适应的汇率水平，测算公式为：（1）FEER理论强调基本宏观经济因素对汇率水平的影响，均衡汇率是使充分就业的内部均衡和国际收支平衡的外部均衡相适应的汇率水平。在此基础上，Edwards(198109)针对发展中国家的情况提出了均衡实际汇率理论(ERER)，将均衡汇率定义为：在基本经济变量（如税收、国际贸易条件、资本流动和技术等）均衡值给定的情况下，使得内外部均衡同时实现的贸易品对非贸易品的相对价格：（2

5、）Stein(1994)引入存量均衡思想提出了自然均衡汇率理论(NATREX)，将均衡汇率定义为：在不考虑周期性因素、投机性资本流动和国际储备变动的情况下，由实际基本经济因素决定的能够使国际收支实现均衡的中期实际汇率：（3）对于人民币均衡汇率水平，张晓朴（1999）、张志超（2001）、刘阳（2004）、秦宛顺（2004）、施建淮（2004）和张圣平（2006）等根据BEER理论测算了人民币汇率错位程度；张晓朴（2000）、林伯强（2002）、卜永祥（2002）、张斌（2003）和储幼阳（2004）等根据ERER理论测算了人民币汇率错位程度。虽然不同学者测得的均衡汇率水平存在一定差异，但大部

6、分学者都认同近期人民币存在低估。房地产商品与普通商品一样，其价格是供求均衡的结果。但房地产作为特殊的商品，存在流量市场与存量市场之间，资产市场与物业市场之间以及租金、成本与售价之间的多重联动机制。在销售市场上，房地产需求必须等于供给，所以房地产的价格将取决于希望拥有住宅的家庭数量和可以被人们拥有的住宅数量。房地产资产的新增供给主要来源于新项目的开发建设，并且取决于这些房地产的资产价格和与之相关的重置成本。从长远看，在销售市场上房地产的市场价格应该等于包括土地成本在内的重置成本。然而在短期来看，由于房地产建设过程中存在的滞后现象，价格和成本之间会发生较大的背离。在租赁市场上，需求来源于物业的使

7、用者。使用物业的成本就是为了获得房屋的使用权所需的年度支出额，即租金。租金是根据物业市场上的空间使用情况而定的，而不是根据资产市场上的所有权价值而定的。在物业市场上，使用空间供给量是一定的，对物业的需求取决于租金和诸如企业生产水平、收入水平和家庭消费偏好等其它外生因素。（见图1）ⅠⅢⅡⅣ存量租金售价增量资产市场：增量决定物业市场：存量调整资产市场：确定售价资产市场：确定租金P=R/iP=f(C)D(R，经济状