浅析论上市公司要约收购制度的完善

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1、浅析论上市公司要约收购制度的完善浅析论上市公司要约收购制度的完善浅析论上市公司要约收购制度的完善王胜宇　　一、要约收购体系的明确　　《管理办法》对要约收购的概念与体系的处理颇有混淆之处，并只有笼统的要约收购的规定，而没有对强制要约收购与自愿要约收购、全部要约收购与部分要约收购作出明确的界定。　　1.完善自愿要约收购制度强制要约收购制度是指投资者在持有一个上市公司的有表决权股份达到法律规定的比例(一般为法定控制权比例)时，就应当依法向该上市公司的所有股东发出收购要约，购买其手中持有的股份，除非依法定机关豁免。目前，设立强制要约收购制度的国家主要有英国等西欧

2、国家，对强制要约收购制度持肯定态度的主要理由是保护中小股东的利益：其一，在上市公司收购中，收购者为了节省收购成本，常常只与大股东私下协商，以较高的溢价购买其手中的股份而获得公司的控制权，对小股东采取漠视的态度或对小股东支付较低的价格。这样，小股东要么丧失了以同样的价格出售股份溢价的机会，要么就会因价格歧视而受到损害，这都有违股东平等原则。其二，在收购者被迫发出强制收购要约时，其持股比例一般都已经达到了法定控制权的比例，既然此时公司的控制权已经转移，控制股东就有可能利用控制地位对小股东进行剥夺，最常见的就是“挤出合并”，那么股东就应当被给予一种选择权，即继

3、续留在公司——用手投票，还是退出公司——用脚投票。此时收购者就应当对所有股东发出收购要约，以保障股东的权利。　　而自愿要约收购则更多地体现了投资者的自由意志与证券市场的效率。其一，在收购要约发出方面，自愿收购的收购人可以在符合法律规定的情况下自愿选择时机发出收购要约。其二，自愿收购既可以是部分收购，也可以是全部收购，而不必像强制收购要约那样必须是全部收购。其三，在收购的价格方面，自愿收购的价格完全由投资者白行决定。世界上大部分国家对自愿收购都采用自由定价主义，允许投资者自愿选择收购的价格以及价格支付方式。其四，在自愿收购要约中，收购人可以对要约附有条件。

4、自愿要约收购中收购人拥有较大的自主性，但与强制要约收购一样要遵守证券法律法规对要约收购的总体性规定，如履行信息披露义务，面对目标公司的反收购措施以及制定收购价格的最高价原则与平等原则等。而且自愿要约收购一旦达到强制要约收购触发点就必须依法发出全面收购要约。　　《管理办法》仅在第二十四条曲折承认了自愿要约收购。因而有必要明确界定自愿要约收购，使收购人在未触发强制要约收购的范围内拥有较大的自由进行要约收购。理论上讲，要约收购主要特点就是公布收购意图、公开不定向收购股份，因此收购者在任何时候都可以发出收购要约，而且只要其公开收购意图，就没有必要恪守《上市公司股

5、东持股变动信息管理条例》中5%的爬坡条款，投资者在投资比例很小，甚至完全不持有股份的情况下，也可以一步直达30%的强制收购要约比例发出全面收购要约。英国的《城市法典》(CityCodeonTakeoversandMergers)就规定投资者在10日内披露的前提下，允许一次扫盘直达全部要约收购的比例。美国《威廉姆斯法案》也有类似规定。　　2.完善部分要约收购制度全面要约收购是指以取得目标公司100%股份为目的要约收购，在要约中通常规定取得目标公司股份的最低数额或比例，以确保要约人在收购结束后取得目标公司的控制权：部分要约收购是以取得目标公司部分控制权为目的

6、的要约收购，在要约中除通常规定的取得目标公司股份的最低数额或比例外，还规定取得股份的最高数额或比例。部分要约收购与全面要约收购的区别在于其一，部分要约收购中”部分”(收购者购买的股份额少于100%)的含义是指要约人从要约之始即意欲部分收购，而不是指针对收购最终购买到的股额是否少于10096。可见“部分”与“全部”的区别在收购者(要约人)的意图与要约表达。其二，部分要约也有可能是向全体股东发出要约。因此部分要约收购中的“部分”是指股份额，而不是指受要约人数。其三，部分要约收购以取得控制权为目的，而全部要约收购的目的(或大多数结果)是公司的兼并而非控制(因为

7、我国现行《公司法》不承认一人公司的存在)。其四，部分要约收购皆为自愿要约收购。而全面要约收购则有自愿要约收购，也有强制要约收购。综合上述自愿要约收购的特点，要约收购的基本形态只有三种：强制全部要约收购，自愿全部要约收购，自愿部分要约收购。而前面强调了自愿全部要约收购的可行性，在此分析一下自愿部分要约收购制度，即部分要约收购制度。《管理办法》二十四条就是对部分要约收购的承认。部分要约收购对我国证券市场具有重要作用与意义：可以降低控制公司的收购成本；收购者可以通过控制权实现对目标公司资源的充分利用与管理层的变更；部分要约收购有利于打破证券市场地域与产业分割的

8、局面，并充分体现要约收购的公开有序的宗旨。但修订《管理办法》对其规范化时应注意：