上海股市政策效应的“事件研究”.doc

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1、货币金融评论2004年第7、8期上海股市政策效应的“事件研究”“211工程”规划重点研究项目林清泉黄建军摘要：事件研究是一种重要的研究方法，通过对事件发生前后一段时间内股票价格变化的研究，既可以估计某一特定事件的影响程度，也可以检验市场的有效性程度。本文采用“事件研究”方法来研究宏观政策对上海股市的影响和上海股市的有效性，得出结论：政策对上海股市短期内股价走势有显著影响，上海股市尚未达到半强式有效。关键词：事件研究半强式有效一、事件研究（EventStudy）方法的基本原理经济学家们经常要研究一件具体的事情对企业价值的影响，事件研究就是分析事件对公司股价影响

2、的一种办法。事件研究方法通常包括以下步骤：1、对事件的定义。事件研究的首要任务是确定所研究的事件，并且确定要研究的该事件引起的股票价格变化的时间区段。例如，如果要研究宏观政策事件对于股票价格变化的影响，首先应该选取符合要求的宏观经济政策事件，例如重要法律的颁布，然后确定在信息颁布前后的多长时间中研究股票价格的变化。2、取样标准。界定事件后，有必要确定取样标准。取样标准可能会受比如股票交易所上市公司数据可获性(dataavailability)的限制，也可能受特殊行业的会员之类的限制。在此阶段，归纳出一些样本特征(如:公司市场资本化、行业代表、事件发布的时间分

3、布等)并注明通过选样可能导致的任何倾向性是十分有用的。3、建立正常收益和非正常收益计算模型。评估事件的影响需要计算非正常收益(abnormalreturn)。非正常收益即事件期间内该证券事前或事后实际收益与同期正常收益之差，而正常收益是指假设不发生该事件条件下的预期收益。对于公司i、事件发生日t来说，非正常收益为：其中，ARit、Rit和E(Rit

4、Xt)分别为t期的非正常收益、实际收益、正常收益。Xt是正常收益模型的限定内容。正常收益模型通常有两种:固定平均收益模型(theconstantmeanreturnmodel)，其中Xt为常数：市场模型(them

5、arketmodel)，其中Xt23货币金融评论2004年第7、8期为市场收益。顾名思义，前一模型中假定某一证券的平均收益不变，即为常数，后一模型假定市场收益与证券收益之间存在稳定的线性关系。4、确定正常收益模型后，则需要进行估计。在界定估计期时，最常见的是把事件期间之前的时期作为估计期，比如，在运用每日数据及市场模型的事件研究中，市场模型的参数估计期可定为事件发生前的n天(n的大小由研究者根据情况自行选择，一般)。通常，事件期间本身不包含在估计期中，以免事件影响正常收益模型参数的估计。正常收益模型的参数估定后，便可计算出非正常收益。5、检验过程。接下来，需

6、要设计非正常收益的检验框架。此处需要着重考虑的是零假设(thenullhypothesis)，并且确定综合计算非正常收益的方法。6、实证结果。实证的结果跟所采用的计量经济学方法有直接的关系。除了描述出最基本的实证结果以外，诊断性的说明也极为有用。有时，特别是当研究的事件个数非常有限时，一两个事件可能会对整个实证结果产生严重影响。注意到这一点，对于评价实证结果是至关重要的。7、解释和结论。比较理想状况的是，实证结果能够导引出有关事件对股票价格产生影响的原因。另外，也可以加上其他的一些说明，将自己的分析与别人做的类似分析进行比较。二、事件研究方法模型的建立（一）

7、确定事件和检验时间区间在本文的分析中，将某一宏观政策发布日之后的第一个交易日定义为“政策事件日”，并将事件前后一段时间分成两段：估计期和事件期，事件期再分为事前检验期和事后检验期，估计期取事件检验期之前40个交易日，事前检验期为政策发布前20个交易日，事后检验期为政策发布后20个交易日。检验时间区间设为，其中事件日前20个交易日即为事前检验期，事件日后20个交易日即作为事后检验期；事件检验期之前40个交易日即作为估计期。（二）计算收益率事件研究方法不是直接考察事件发生对股票价格变动的影响，而是通过考察事件发生前后累积非正常收益率的变化来判断事件对股价波动的影

8、响。首先需要计算检验期内的日收益率。假设我们考察个政策事件对股票市场的影响，以、分别表示事件在日、日的收盘价格指数（0表示政策事件日），那么，日的股票价格指数对数收益就可以代表日股价指数的日收益率，即：23货币金融评论2004年第7、8期（三）确定统计模型，估计正常收益率本文采用固定平均收益模型来研究宏观经济政策的影响。，固定平均收益模型假定在没有政策事件发生的情况下，股票市场平均收益率在时间上是不变的。针对某一事件，本文以估计期（）40个交易日的日收益率数据作为样本，对股价平均收益模型进行回归，得到的估计值。这就是正常收益率，它表示在政策事件不发生的情况下

9、的股票市场预期收益率。（四）计算非正常收益率和累积非