中国经济正在穿越第二库存周期

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1、中国经济正在穿越第二库存周期　　无论是“周期救赎”还是短周期复苏，对悲观者而言，都是一个善意的“谎言”。究竟是“真实的谎言”还是底部幻觉，仍难以准确回答。本文作者运用周期理论研究的体系和方法，对成熟市场进行客观数据的深入分析，从而寻找救赎中国经济的逻辑。中周期第二库存周期在整个周期理论中是很有特点的一部分，我们能否穿越经济大周期的底部区域？未来仍是“危”“机”相随吗？　　决胜于下一库存周期　　未来半年，我们将面临旧经济和新库存周期交替、旧逻辑和新思路的切换。未来一年到一年半内，中国处于第二库存周期上行阶段，但让不能

2、排除四季度或明年一季度的“再平衡”风险；未来二到三季度内，通胀将不是问题。第二库存周期的经济弹性在于产能消化和效率提高。房地产将在“松”与“控”之间摇摆，投资弱波动，其在第二库存周期中的弹性或减弱。未来16~20个月内，小牛市概率约80%。但未雨绸缪，决战当在下一库存周期。　　美日韩库存周期划分　　当前中国经济运行在本轮中周期第一库存周期的末尾，第一个底部的关键时间是2012年7月前后，但会否出现波动，需看9~10月相关宏观变量后才能判断。9　　美国的库存波动滞后于产出缺口，美国第二库存周期，平均上行时间20个月，

3、最短11个月、最长24个月、中值20个月。日本的存货变化同样滞后于其工业产出缺口的变化。日本的库存周期平均上行时间与中美规律保持一致，而下行时间平均为14~18个月，中值应在16个月附近。日本的第二库存周期，平均上行时间20个月，最短11个月、最长30个月、中值22个月，波动幅度较大。韩国库存变化也是滞后于产出缺口变化的，滞后时间从一到三个季度不等。自1977年至今，韩国经历了三个完整的中周期，韩国的库存周期上升阶段较长，三个库存周期平均上行时间分别为24、25及36个月，尤其是1993年至1997年，韩国经历了长

4、达54个月的第三库存上升期。韩国的中周期平均持续10.6年，比典型的8~10年要长；库存周期的下行期较短，第一库存周期平均下行16个月，第二、第三库存周期平均下行仅13个月；第二库存周期平均上行25个月，最短也有13个月。　　从中美日韩库存周期的时间规律看，第一库存周期下行15~17个月较正常，第二库存周期正常应该上行20个月。所以，从时间规律推断中国未来库存周期的运行，中国本轮库存周期即第一库存周期下行应在17个月左右，按时间推算，应当在2012年7月第一库存周期见底，而下一轮库存周期上行时间大概率应在16~20

5、个月左右，最差的情况应该也会在10个月以上。　　而从工业化角度看，中国当前所处的阶段大约相当于日本1965年~1975年。在这样一个工业化阶段的中周期中，库存周期上升持续大约22个月，并且存在显著的第三库存周期即消费周期。9　　当然，库存周期不同阶段持续时间仅存在统计上的意义，并不意味着每个库存周期都按照这样的时间。具体第一库存周期何时见底，仍需满足特定条件。而最基本的条件应该是生产成本足够低、资金成本足够低，但能不能回升，周期动力起决定作用。　　第二库存周期弹性　　有三来源　　历史上，美国制造业产能利用率历史平均

6、值约80%。从这个角度而言，产能利用率提升是经济增长弹性最大的动力。这一特征在第一、二个短周期的向上阶段非常明显，而在第二个短周期的顶峰产能利用率同时达到顶峰。从产出缺口角度看，经济在这两个短周期上升阶段弹性最大。第三个短周期有可能出现产出缺口的高峰，但这一高峰正是中周期繁荣顶点的标志。　　1960年以来，美国经历了5个完整的中周期，第二库存周期平均上升时间为20个月，最短11个月、最长24个月。第一库存周期主要以产能利用率提升为主，整个上行阶段产能利用率提高幅度达到10%。第二库存周期的上行阶段产能利用率平均提升

7、4.58%，仅为第一库存周期上行阶段的一半。但从产能利用率的边际产出看，第一库存周期上行阶段平均为157%，但第二库存周期平均为318%，所以第二库存周期的产出弹性可能来自第一库存周期上行阶段后期产能扩张后的产能投放及本库存周期的产能扩张，或来自生产效率提高。9　　从2003年开始日本产能利用率数据，很难计算各库存周期的产出弹性与产能利用率变化的规律。但日本的产能利用率变化曲线与其工业产出缺口基本上是吻合的，从产出弹性结果看，上世纪80年代之前，日本的工业产出弹性最大，而80年代房地产泡沫及90年代后的“失去的二十

8、年”中，日本工业产出弹性下降非常明显。平均下来，第一、第二库存周期上行阶段的产出弹性基本相当，但因第一库存周期产能利用率升幅大于第二库存周期，第二库存周期上升阶段的产能利用率产出弹性应远大于第一库存周期。　　韩国库存周期大体上也是产能利用率周期，第一库存周期产能利用提升度较大，平均高达17.6%，其后依次为第二、三库存周期；但产出弹性依次为第三、第二、第一库