《2006年中国上市公司剥离绩效实证研究》

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1、2006年中国上市公司资产剥离市场绩效实证研究摘要：本文回顾了国内外对资产剥离绩效研究的现状，对我国2006年公司资产剥离的绩效进行实证研究，结果发现公司的剥离公告可以带来微弱的超额收益，并简要分析了原因。关键词：资产剥离；绩效；上市公司资产剥离是指企业将其所拥有的资产、产品线、经营部门、子公司出售给第三方，以获取现金或股票或现金与股票混合形式的回报的一种商业行为。公司资产剥离的形式有两种：一是出售(或转让)股权和债权，二是出售实物资产和无形资产。一、国内外研究文献综述（一）国外研究现状国外学者分别从资产剥离是否能带来超额收益和影响剥离绩效的因素两个方面来进行研究。1、资产剥

2、离能否带来超额收益美国的Boudreaux（1975）采用月收益价格指数，首次研究了剥离公告对股价的影响。发现自愿性的资产剥离(voluntarydivestment)会给公司带来积极的股价反应，而非自愿性的资产剥离(involuntarydivestment)将会给公司带来消极的股价反应。Alexanderetal.,(1984)选取了1964年—1973年间53家出售资产的美国公司为样本，发现对于出售企业的股东来讲，以剥离宣告后的两天为窗口期，存在正的但很小的(在5%下不显著)超额收益。在出售资产宣告前30天至前2天，股东的累积异常报酬率显著小于0，而出售资产宣告后1天至

3、后30天，累计异常报酬率为负，但不显著。Rosenfeld(1984)的研究样本为1969年—1981年发生在美国的62家出售资产的公司，运用均值调整法发现资产剥离宣告当天，股东能获得显著为正的异常报酬，而且资产剥离宣告前30天至前1天，累计异常报酬率为正，这一点与Alexanderetal.,(1984)的研究结论不同。Hite&Vetsuypens(1989)运用事件研究法，研究了部门管理层收购(unitmanagementbuy-out)的财富效应。与出售给第三方不同，这种形式的资产出售交易很可能引起内部经理层自我交易(self-dealing)的可能性，这样就会给母公

4、司股东的利益造成损失。但是他们发现在管理层收购宣告的两天内，母公司股东也可以获得正的异常收益，因此他们认为这种交易与出售给第三方的交易相同，都能给股东带来正的异常报酬。Sicherman&Pettway(1992)认为资产出售是一种很特殊的资产重组行为，购买方同出售方一样都可能从中受益。他们以1981-1987年间发生的278起资产出售事件为样本，对事件发生后的市场反应进行了研究，其中这些交易的出售方与购买方都是上市公司，这样便于收集股价信息。作者发现对于交易的买卖双方来讲，在事件发生的两日内均能获得正的累计异常收益，而如果披露了交易价格的话，这些收益在统计上将会是显著的。A

5、lexandrou&Sudarsanam（2001b)以1987-1993年间发生在英国的877起资产剥离事件为研究样本，研究了企业资产剥离宣告对购买方股东的财富影响，并进一步探讨了收益(或损失)的可能来源。作者发现购买方股东在剥离宣告的三天内获得的异常收益为0.48%，而且在统计上是显著的。Gadad&Thomas（2001）同时运用了市场模型和市场调整后的收益模型两种方法，对股东在资产剥离宣告前后是否得到异常收益进行了研究，选取的样本为1982-1994年间只进行过一次资产剥离交易的74家英国上市公司。两种计算异常收益的方法都证明，股东在资产剥离宣告当日均能获得显著的异常

6、收益。2、影响收益大小的因素Montgomery,Thomas&Kamath(1984)根据对1976-1979年间财富500强公司中78家发生资产剥离公司的实证研究，结果发现，如果企业的剥离决策是根据企业(或业务层面)的战略所做出的，那么会引起市场的积极反应；相反，如果企业的资产剥离是基于出售掉那些不想要的业务，而缺乏明确的战略目标，那么会引起市场的消极反应。Klein(1987)研究了1970-1979年间发生的215起主要剥离事件，认为有两个因素影响剥离的宣告效应：剥离的相对规模和是否披露出售价格。Sicherman&Pettway(1987)发现，只有当买方收购的业务

7、与其原有主要业务之一有关联时，买方才能获得该收益。Tehranian,Travlos&Waegelein(1987)研究了1975-1982年发生在美国的170起自愿资产剥离事件，发现那些对经理采取长期报酬计划(long-termcompensationplans)的公司，它们进行资产剥离所引起的股价宣告效应要明显强于其他公司。Afsharetal.,(1992)通过对1985年和1986年178家公司发生资产剥离的公司进行研究，发现如果陷入财务困境的公司进行资产剥离，股东会在剥离宣告当天获得显著为正的