财务弹性、管理者行为与企业价值的相关性研究

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1、财务弹性、管理者行为与企业价值的相关性研究-会计财务弹性、管理者行为与企业价值的相关性研究舒页嘉（上海海事大学经济管理学院201306）【摘要】文章以2012年我国沪深A股港口航运上市企业为研究对象，通过因子分析法建立财务弹性综合评价指数，并研究财务弹性、管理者行为与企业价值之间的相关性。研究结果表明，财务弹性、管理者行为对企业价值都具有显著的相关性，而管理者行为在财务弹性和企业价值之间起着一定的中介作用。关键词财务弹性管理者行为企业价值上海国际航运研究中心发布的“2012年第四季度中国航运景气报告”显示，自2011年第四季度以来，我国航

2、运景气指数已经连续五个季度处于景气分界线以下。而受航运业长期低迷的影响，港口企业也受到了波及。2012年第三季度，我国港口企业景气指数首次跌入不景气区间，第四季度虽有回升，但信心指数依然处于不景气区间。根据美国财务会计准则委员会的定义，财务弹性是指企业采取有效的行动改变现金流量的数量和时机，从而使其具有应对意料之外的需求和机会的能力（卓敏、鲍璐，2012）。刘得格、罗知地（2012）认为，企业为了应对未来的不利冲击或抓住未来的投资机会，需要保持一定的财务弹性，这会使企业投融资行为作出调整，并最终影响到企业的价值。韩鹏（2010）以深市中小

3、企业板成长型的中小制造企业为研究对象，发现企业保持适度的财务弹性，可以优化财务结构，并提升公司价值。宁宇、刘飞飞（2011）以2007—2009年沪深A股上市公司为研究对象，通过实证得出结论：财务弹性的各种来源（低杠杆、高现金）都与企业的业绩正相关。从以上学者的研究结果来看，财务弹性对企业价值和企业业绩都有积极的影响。但也有学者提出财务弹性并非完美无缺。卓敏、鲍璐（2012）认为，财务弹性对企业未来的投资能力和应变能力有一定价值，但同时也会带来一些损失。财务弹性来自充足的现金流量和低负债水平。资金的闲置会增加其保管和管理的费用，机会成本就

4、会很高。而低负债意味着企业放弃了一部分债务资金产生的利息抵税的好处，同时又提高了加权资金成本。另外，财务弹性过高会弱化企业对管理者的约束和监督，管理者很可能以“保持财务灵活性”为借口追求自身利益。一、研究设计（一）研究假设研究财务弹性对管理者行为的影响主要可以从两个方面来考虑：一是管理者的经营效率是否与财务弹性高低有相关性；二是财务弹性是否与管理者出于私利，滥用企业资金产生的消费支出有相关性。就第一点来说，由于财务弹性可以使企业留有闲置资金和剩余负债能力，因此相较于低财务弹性的企业，高财务弹性企业的管理者在作投资决策时受到的资金制约较少，

5、从而可以考虑更多的投资机会，作出更有利的投资决策，这一优势在经济不景气的状况下更为明显。因此，本文提出假设1。假设1：财务弹性与管理者经营效率正相关。但是，由于财务弹性增加了企业的闲置资金，降低了企业负债水平，这就使管理者缺少监督，导致代理成本上升。目前国外已有的研究表明，企业负债有利于提高对管理者的约束，降低代理成本。如Jenson（1986）提出，债务会使管理者在使用资金时趋于谨慎，从而减少管理者使用的现金流量，降低了自由现金流产生的代理成本。由此，本文提出假设2。假设2：财务弹性与管理者经营费用率正相关。财务弹性能使企业应对不利的经

6、济环境，把握未来的投资机会，从而提高企业的价值。目前已有文献也通过不同的方法验证了这个结论，因此，作为对本文所使用方法的一种验证，提出假设3。假设3：财务弹性与企业价值正相关。综合上述分析，财务弹性可以影响管理者行为，而管理者行为会对企业价值产生影响，这就说明管理者行为在一定程度上成为财务弹性对企业价值影响的桥梁。为了验证这一点，本文提出假设4。假设4：管理者行为在财务弹性和企业价值之间起着中介作用。（二）样本与数据本文根据证监会发布的《上市公司行业分类指引》（2012年修订）中的交通运输、仓储和邮政业门类下的水上运输业大类，选择2012

7、年沪深A股上市港口航运企业为研究样本，剔除财务状况异常的ST企业。另外，渤海轮渡为2012年新上市企业，而亚通股份的主营业务为房产销售，交通运输业务的收入仅占营业收入的3.57%。为保证数据的正确性，在选择样本时，也将这两家公司从研究样本中剔除。这样，共选择25家港口航运企业作为研究样本。研究所需的原始数据来自wind咨询金融终端以及各公司年报。部分指标由于无法直接取得，故由笔者根据原始数据通过Excel表格计算得到。统计分析使用SPSS17.0完成。（三）研究变量1.财务弹性综合评价指数（FFI）。目前已有的对财务弹性的实证研究，主要有

8、两种计算财务弹性指数的方法：一种是由马春爱设计的，通过层次分析法和变异系数法计算各个影响财务弹性的指标权重，由此计算财务弹性指数；另一种是运用因子分析法，将不同的影响财务弹性的指标归结为几个主