上市公司并购重组企业价值评估收益法应用研究

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1、上市公司并购重组企业价值评估收益法应用研究■高琳鲁杰钢收益法作为评价企业价值最重要的评估方法之一，近年在上市公司并购重组中应用的范围不断扩大，重要程度不断加强。为了对上市公司并购重组企业价值评估中收益法的应用情况有一个全面的了解，我们对2008年1月至2010年12月间上市公司公告的250多个重大重组事项进行了汇总，从中选取了资料齐备并采取收益法进行评估的425项企业价值评估样本。通过样本分析，对上市公司并购重组企业价值评估中收益法运用的一些重要因素，如预测假设、收益预测、参数选用等问题一一进行了剖析，进而阐明了收益法在上市公

2、司并购重组企业价值评估中的应用特点、存在的不足及相关的建议。一、预测假设收益预测是企业价值评估的基础，而任何预测都是在一定假设条件下进行的。在企业价值评估过程中，评估人员考虑行业惯例、参考数据或行业参数，假定一系列前提条件在资产评估基准日成立，并在此基础上进行收益预测。（一）收益法应用预测假设的实施情况在本次统计的425项样本中，汇总和分析各评估机构使用的评估假设可以看到，资产评估机构在操作中使用的假设是全方位的。在具体的评估项目中，评估师力求科学合理地设定和使用各项评估假设，将市场条件及影响资产价值的各种因素暂时固定，实现资

3、产评估对市场进行模拟的基础上做出价值判断的功能。在使用收益法进行评估的股权类评估对象中，各家评估机构都在相应部分进行了评估假设内容的披露，大部分收益法披露的评估假设项目在10-20项之间。以评估报告披露的假设内容进行划分，可划分为三类：宏观及外部环境的假设、交易原则假设和根据被评估企业自身状况所采用的特定假设。评估师在选用和确定评估假设时考虑的联系和匹配因素主要有：资产评估的特定目的及其对评估市场条件的宏观限定情况，评估对象自身的功能和在评估时点的使用方式与状态，产权变动后评估对象的可能用途及利用方式和利用效果，以及资产评估所

4、要实现的价值类型和价值目标等。评估机构通过选用并披露包括宏观及外部环境、交易原则及被评估企业的资产利用程度、使用范围以及利用效果等必要假设，为收益预测、参数选取等创造了可行条件。（二）收益法应用预测假设存在的问题及完善建议在样本中，我们也发现部分上市公司并购重组企业价值评估的评估假设中存在如下问题：1.个别评估机构对评估假设范畴理解有误在目前上市公司并购重组企业价值评估的评估报告披露中，个别评估机构对于评估假设的范畴存在一定误解，部分非假设性内容被写进评估假设。如个别机构明确披露以管理层预测收益能够实现作为假设，若该假设成立，

5、则评估师对于管理层预测的合理性、可以是未来收益折现角度的收益法，可以是与市场上已有其他对象相比的市场法，也可以是重置成本角度或单项资产价值加和角度的资产基础法。决定最终方法选择的将主要是满足价值发现、价值衡量、价值管理的真实需求。由此，资本市场对于估值工作需求的市场化，决定了评估方法选择市场化的发展方向。2.市场法应用条件的不断成熟。在国际成熟市场上，市场化的交易数量或比例较大，相应的交易信息披露充分，相关专业机构的数据积累充足，选择市场法进行企业价值评估往往是最为便捷、最具说服力、成本最为低廉的途径。随着中国资本市场及其他产

6、权市场建设的不断完善、真正市场化交易数量的提升、信息披露的规范化发展，市场法在中国的应用条件也将逐步成熟，加之专业机构的不断技术积累与实践探索，市场法的应用必将得到大幅提升。（作者：中评协副秘书长，中评协行业发展研究部负责人，中评协专业标准部主任）专题论坛FeaturedForum可实现性等的判断无从体现。2.部分假设内容不尽合理在收益预测过程中，部分假设的成立可能需要满足一定的前提条件或有其存在的特定背景，评估师必须根据评估时点的可获信息量对假设成立的可能性作出合理判断。对于成立条件不充足，特别是不确定性较大的假设条件评估师

7、应谨慎使用。以某上市公司置入煤矿企业重组为例，在某评估时点，置入煤矿的核定产能为每年15万吨，评估机构在未能取得关于该矿扩产获批信息情况下，提出了每年30万吨的产能假设，并以此估算了煤矿的销售收入，考虑到目前国内煤矿扩产需要经过严格的审批，评估机构在本案例中使用此类假设明显缺乏充足依据。3.与评估假设相应的条件性内容解释或披露不足在收益法应用过程中，包括宏观经济形势及产业政策无重大变化及利率、汇率、赋税基准及税率等不发生重大变化之类的假设通常有较广的适用性，但这些条件的变动对某些企业的价值影响可能较大，如利率对于银行或资源税对

8、于矿产企业等。对于特定企业而言，其重要影响因素在一段时间内变化概率较大时，评估机构如果依然采用不变性假设，则应该在其他参数如折现率的确定过程中给予一定的风险补偿，或对这些条件变化可能对评估结论产生的影响做出一定披露。针对目前上市公司企业价值评估中评估假设使用过程中存在的问题，