电力设备与新能源行业深度报告：风电九问，基于总量视野和边际变化对风电复苏的判断

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1、证券研究报告电力设投资评级：推荐（维持）备风电九问与报告日期：2017年1月25日新——基于总量视野和边际变化对风电复苏的判断能分析师源杨超0755-83663214重点推荐公司盈利预测Email:ychao@cgws.comEPSPE行股票名称执业证书编号:S107051207000117E18E17E18E业金风科技0.931.1020.1617.07联系人（研究助理）：中材科技1.031.3923.2817.20马晓明021-31829702天顺风能0.280.4125.7813.59Email:maxiao

2、ming@cgws.com资料来源：长城证券研究所从业证书编号:S1070116080094核心观点行业表现风电需求影响因素及分析框架：风电行业的需求主要受到投资内部收益率20%的驱动，而装机容量、上网电价、利用小时数、度电成本及财务压力是影行15%响内部收益率水平的核心边际条件。行业需求需要经过核准、招标和吊装，业10%才能转化为中游制造企业的订单，因此结合总量的视野和边际的变化能够报5%分析出风电行业终端需求的变化趋势，从而根据供需格局分析盈利能力进告0%一步判断投资机会。-5%边际因素变化对需求波动影响：

3、行业从发展初期到成熟期，各影响因素在沪深300电力设备与新能源周期中呈现出阶段性切换的特征。通过复盘风电装机周期的波动，我们认为：1）风电上网标杆电价下调前一年，通常会面临抢装；2）风电装机增数据来源：贝格数据速远高于电网投资及电力需求增速，弃风限电成为制约行业主要发展因素；3）设备制造技术不断升级，2010~2012年风电安全问题将不会再现，相关报告同时度电成本不断降低，2020年有望实现平价上网；4）补贴收入回款延迟，对融资能力和偿债能力不足的企业带来较大的现金流压力。行业需求波动对盈利和股价影响：1）需求周

4、期与盈利的波动呈密切正相关。深2009-2011、2016年行业盈利大幅下滑对应两次装机增速大幅回落，度2012~2015年盈利上涨对应期间装机大幅增长；2）从估值角度来看，风报电行业估值水平短期受边际变化影响，业绩预期的逐步兑现是行情能够长告期的关键，弃风限电成为压制估值重要因素。风电复苏判断依据：1）总量视野下，2017年底核准未建设项目达114.59GW，2018-2020年新增建设规模分别为28.84GW、26.60GW、24.31GW，2019年开工即可锁定更高上网电价，2018~2019年大概率抢装机

5、；2）边际变化下来看，2017年弃风率反转拐点，度电成本处于持续下降通道，企业通过创新金融手段解决财务压力。弃风限电改善驱动及趋势：1）政策重视，弃风限电问题已被提升至重要高度，我国已出台多项解决弃风限电的政策，从控制增量、增量结构变化、消化存量、增加电力外送通道等多个维度解决弃风问题；2）部分区域移出红色预警意味弃风限电出现明显好转，特高压及装机结构东移有利于进一步优化弃风限电的问题。http://www.cgws.com请参考最后一页评级说明及重要声明行业深度报告运营商现金流压力解决措施：1）创新金融产品，

6、例如通过将风电收费收益权或可再生能源补贴进行资产证券化，缓解资金压力；2）绿色电力证书交易，逐步退出补贴模式。分散式风电将迎来发展机遇：1）2019年后补贴仍将退坡，开工时间锁定退坡前电价；2）靠近用电侧，有助于降低弃风率；3）装机容量低于集中式风电，初始投资金额门槛低，有利于投资者进入；4）分散式不受年度建设指标限制，该逻辑类似于2017年分布式光伏爆发逻辑。海上风电极具投资吸引力：1）风能资源丰富，利用小时数高；2）投资成本、运维费用目前较高，但处于快速下降通道；3）不占土地面积，靠近负荷中心有利于电力消纳

7、。海上风电装机占比正处于上升期。投资机会：从总量视野和边际变化的角度来看，我们认为2018~2019年大概率是风电装机抢装的年份，下游需求的旺盛将推动中游制造企业取得增量订单，手上充足的订单提升了企业业绩的确定性。我们寻找投资标的核心逻辑是：1）风电中游制造将直接受益于需求的增长,市占率高的企业订单增速要高于行业需求增长速度，具备全球竞争力的公司优势明显；2）风电运营商进入弃风限电改善周期，对于弃风率相对较高的风电运营企业将明显受益。推荐关注金风科技、中材科技和天顺风能。风险提升：政策推进不及预期、分散式风电发

8、展不及预期、核准未建项目未能如期开工、原材料价格上涨、系统性风险。长城证券2请参考最后一页评级说明及重要声明行业深度报告目录1.风电行业需求影响的因素有哪些？...................................................................................62.不同边际因素对需求的影响程度？