投资者情绪对动量收益的影响——理论与中国的证据.pdf

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1、投资者情绪对动量收益的影响—理论与中国的证据摘要投资者情绪是否会影响金融资产价格呢?自Delong等(1990)首次提出投资者情绪这一概念以来，学术界掀起了一股研究投资者情绪理论的高潮。作为行为金融学的重要组成部分，理论界对于投资者情绪这个问题的研究一直热情不减，特别是近年来股市出现巨大的不正常的起伏变动等异象使得以有效市场假说和理性人假说为基础的传统金融学不断受到质疑。由Jegadeesh和Titman(1993)发现的股票市场的动量现象作为股市的一大异象更是受到学术界的追捧，引起了金融学家们广泛的兴趣，其后对其的研究文献

2、如雨后春笋般涌现出来。对于动量现象的这些研究文献大致可以分为两类，一为动量利润存在性的实证研究，一为动量收益来源的理论解释研究。对于前者，大量的实证研究证明动量现象不仅显著存在于股票市场，而且在诸如债卷等其他金融工具中也普遍存在。而对于后者的研究则以行为金融学的解释最为广大学者所接受，其中又以Hong和Stein(1999)提出的统一模型即HS理论模型最具代表性，影响也最大。在其模型中，动量现象的出现可以归结为投资者前期的反应不足，而长期的价格反转则是由于反应过度引起的。本文以HS理论模型为基础，通过引入行为金融学中己被证实

3、的一些关于投资者存在的心理偏差和认知偏T差等，进一步分析投资者在不同情绪时期对于新信息的反应不足存在较大不同，表现为在乐观时期投资者对那些利空的新信息会更加的反应不足，而在悲观时期则对利好消息表现出更加严重的反应不足，加上投资者存在的处置效应等，从而引起动量现象在不同情绪时期的不均衡分布。对于投资者情绪的度量，本文通过构建一个包含主观指标和客观指标的综合指标采用主成分分析法求得；对于动量利润的求解，本文使用Jegadeesh和Titman等(1993，2001)人使用的方法计算动量收益。最后，利用方差分析的方法验证动量收益率

4、在不同情绪时期是否表现出显著差异。实证结果显示我国股市的动量现象也具有类似于国外成熟市场的不均衡分布的特征，同时又表现出一些属于自身的特点。此外，对国外成熟市场业已实证研究的异常现象在中国这个新型股市上的表现进行实证研究，检验相关理论在中国股市的适用性与表现性，毫无疑问是具有重大理论与实际意义的。关键词：投资者情绪，动量收益，反应不足，行为金融THEEFFECTl0NOFINⅦSTORSENTIMENTTOMOMENTUMPROFITS：THETHEORYANDENVIDENCEINCHINAABSTRACTI[1lfllU

5、lllHIIII10Y2292359Doesinvestorsentimentaffectfinancialassetprices?SinceDelong(1990)firstproposedtheconceptofinvestorsentiment，academiahassetoffasurgeofresearchclimaxoftheinvestorsentimenttheory，Asallimportantpartofbehavioralfinance，theresearchofinvestorsentimenthas

6、beenpaidmoreattentionsbyacademia，especiallyduetothestrangephenomenonofhugeunnormalrisesandfallsinthestockmarketwhichmakestheefficientmarkethypothesisandrationalhypothesisbasedonthetradflionalfinancetobequestioned．AvisionfirstfoundbyJegadeeshandTitman(1993)ofthestoc

7、kmarket’Smomentumphenomenoninthestockmarketisgottenmoresoughtafterbyacademia，causingawiderangeofinterestingbyfinancialscientists，followedbyitsresearchliteraturesprungout．TheresearchliteratureofmomentumphenomenonCallberoughlydividedintotwocategories，oneistheempirica

8、lresearchofthemomentumprofitsexistence，anotheristheresearchtheorytoexplainaSOurCeofrevenueofmomentum．Fortheformer，alargeUlnumberofempiricalstudie