投资者保护与权益资本成本的关系探

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1、投资者保护与权益资本成本的关系探讨陆宇建I叶洪铭2(1.南开大学商学院，天津300071；2.毕马威华振会计师事务所，北京100738)摘要：本文以沪深两市2003年576家上市公司为研究样本，以权益资本成本为因变量，以木文所构建的投资者保护指数为白变量，运用多元冋归方法対两者关系进行检验分析。研究发现：投资者保护与权益资本成本呈显著负相关关系，即使在考虑了公司规模、Beta系数、行业影响等因素后，两者Z间的负相关关系仍然显著，这就证明我国上市公司虽然整体投资者保护水平不高，但公司Z间的保护程度仍有重大差异；我国证券市场上的投资

2、者已经能够在一定程度上区别对待投资者保护水平不同的上市公司。关键词：权益资本成本；投资者保护；公司治理；信息披露作者简介：陆宇建，博士，南开大学商学院副教授，研究方向：财务与会计理论。叶洪铭，供职于毕马威华振会计师事务所。中图分类号：F830.9文献标识码：AAbstract：Thispaperselects576listedcompaniesinShanghaiStockExchangeandShenzhenStockExchangeastheresearchsample,andteststherelationshipbetw

3、eenthecostofequitycapitalmeasuredbyDiscountedResidualIncomeModelandtheinvestorprotectionindexdesignedbythepape匚Tlieresultsshowanegativeandhighlysignificantassociationbetweenthevariables・Theresultsholdevenaftertakingfactorssuchasfirmsize,marketbetaandindustryintoaccou

4、nt.Theseevidencessuggestthatthereissignificancedifferenceamonglistedcompaniesalthoughthewholelevelofinvestorprotectionisnothigh.Theresultsalsosuggestthatinventorsareabletotreatlistedcompanieswithdifferencelevelofinvestorprotectiondifferently・Keywords：Investorprotecti

5、on；Thecostofequitycapital；Cooperategovernance,Informationdisclosure近年來，投资者保护与企业价值的关系越來越受到关注。一些研究发现投资者保护有利于提高企业价值(如Gompersetal,2003；王克敏、陈井勇,2004)⑷"。而资本成本与企业价值之间的天然联系决定了投资者保护与权益资本成本之间存在必然联系。沈艺峰等(2005)胸发现：权益资木成木与中小投资者法律保护密切相关，在中小投资者法律保护的不同阶段，公司权益资木成本存在明就的差异；随着中小投资者保护法律制

6、度的加强，我国上市公司权益资本成本出现递减趋势。然而，同一国家的公司，其法律供给相同，但不同公司可以通过不同的内部治理结构设计和管理制度安排对投资者提供不同程度的保护。由于公司间投资者保护水平存在差异，不同公司的代理问题严重程度不一，rh此而形成的代理成本在不同公司间也会存在差显。因此，上市公司制度层面对投资者保护程度的不同将可能影响其融资成本。相关文献综述近年來，不少文献研究了投资者保护与企业资本成本的关系。Botosan(1997)⑵以美国机械行业1990年122家公司为样本，发现在控制0系数和公司规模的条件下，公司财务信息

7、披露与权益资本成木之间确实存在显箸的负相关的关系oDemirguc-Kun和Manksimovic(1998)(5'指出，好的法律和金融体系一方面能够有效地监督内部人，另一方面可以确保外部投资者对公司信息的获取，使得公司更容易通过筹集外部长期资金來实现理想的增长，因此，活跃的股市、较高的投资者法律保护水平均与公司较高的增长率和较低的权益资本成本有关。Botosan&Plumlee(2000)⑶将样本扩大到更多的年份和更多的行业,得出类似的结论。LaPorta等（2002）览」认为，在投资者法律保护较好的国家里，公司的收益不容易为

8、内部人所侵占，而会更多地作为利息和股利回报给外部投资者，外部投资者因此愿意为金融资产支付更高的价格，使公司可以以较低的资本成本筹集资金，从而有利于公司向外部融资，也有利于金融市场的发展。Gompers（2003）⑷的研究表明：中小投资者权力越大的公司有着更高的企