本息分离债券初探

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1、本息分离债券初探（研究文稿2002年第2期）本息分离债券，英文简称为STRIPS（SeparateTradingRegisteredInterestandPrincipalSecurities），是美国财政部1985年为满足对零息债券的需求而设计的。本息分离债券经常被称为零息债券，但是，从严格意义上讲，它实际上是零息债券的衍生产品。在国际上，本息分离债券是近二十年来债券市场很有意义的创新之一，它的设计简单，却是实现投资组合的收益目标、对冲所面临的市场风险以及构造各种复合金融产品的非常有用的工具，它

2、在活跃债券市场、方便投资者等方面有着十分重要的作用。一、本息分离债券的基本概况1、基本概念本息分离债券指债券发行后，把该债券的每笔利息支付和最终本金的偿还进行拆分，然后依据各笔现金流形成对应期限和面值的零息债券。零息债券(Zero-Coupon)是指以低于面值的折扣价出售，在债券存续期间不发生利息支付，到期一次性按面值进行偿还的债券。正如其名字一样，零息债券不是周期性地支付息票利息，其利息是体现在债券的价值随着时间越来越接近到期日而增加，在到期日，债券价值等于面值，按全部面值赎回，债券面值与发行价

3、格之间的差额就是利息总额。折现型的债券是典型的零息债券，目前我国债券市场上存在的贴现债券就属于零息债券。本息分离债券是债券的一种形式，属于债券一级市场的范畴，进入二级市场的都是分离出来的零息债券。2、产生与发展第一份具有本息分离债券性质的产品名为“国债投资成长收据”（TIGEs-TreasuryInvestmentGrowthReceipts），是由全球最大的投资银行美林公司在1982年推出的。其具体做法是：①美林公司购买传统的附息国债，并将该附息国债的每期利息和到期偿还的本金进行重组，转换为数种

4、不同期限只有一次现金流的债券即零息债券；②美林公司与一家保管银行就重组转换成的零息债券签订不可撤消的信托协议，这些零息债券存入该保管银行构成信托资产；③由该保管银行发行这些零息债券，经美林公司承销出售给投资者，就是国债投资成长收据。国债投资成长收据尽管本身不是国债，但是完全由国债作抵押担保，其信用接近于国债。由于这种新产品的出现使得中长期附息债券通过本息分离具备了零息债券的性质，从而给投资者带来了风险管理和税收方面的好处，对投资者产生了很大的吸引力，所以很快就流行起来了。索罗门兄弟公司随着也推出具

5、有本息分离债券性质的“国债自然增值凭证”（CATS-CertificateofAccrualonTreasurySecurities），后来相继出现的还有LIONS、COLIGARs、DOGs和EAGLEs等类似产品。由于推出各产品的投资银行是它们唯一的交易商，这些产品的二级市场流动性很差。为了解决这个问题，并满足投资者对于零息债券的更大需求，1985年美国财政部推出了本息分离债券（STRIPS）项目，它使一些特别指定的中长期国债的本息得以分离。这个项目很流行，以致后来扩展到允许剥离所有不可赎回的

6、原始期限大于等于10年的附息债券。为了进一步增加零息债券市场效率，在1987年，财政部推出零息债券重整(reconstitution)规范，允许对本息已分离的零息债券进行重新整合使之成为附息债券在市场中交易。到目前为止，在美国、英国、法国、加拿大等国家，本息分离债券已经2具备了一定的市场成熟度。在美国，本息分离债券已经是非常普及的。随着本息分离债券项目的实施，由于投资者能够便利地持有和交易零息债券，零息债券市场得到了较大发展，而本息分离债券也成为零息债券市场的主要组成部分。到1999年1月，美国债

7、券市场上符合本息分离条件的债券有35％转换成本息分离债券，其总额超过了2200亿美元，在零息债券市场上占据了超过70％的份额。3、设计原理本息分离债券是根据利率期限结构理论，将原附息债券本息剥离出来，然后再加以债券化的一种债券业务创新。其原理如下：把原附息债券的每一利息支付的所有权及其到期本金的所有权分别剥离开来，实质就是依据原附息债券的每期息票收入和到期本金发行相应期限的零息债券。每只零息债券发行价格分别为对应的未来收入流根据一定的收益率（一般为该期限零息债券的理论收益率）折算出来的现值，到期日

8、为原附息债券的付息日或偿还本金日。每只拆分出来的零息债券都具有单独的代码，可以作为独立的债券进行交易和持有。例如，一只2000年6月18日发行每年付息一次的10年期债券，票面利率为8％，发行金额为100万元，到期日为2010年6月18日，则期间有10笔利息的支付和最终的一次本金偿还。当该只债券转换为本息分离债券后，每一笔利息支付和本金偿还都分别成为一只单独的债券，即可分离为10只金额为8万元和1只金额为100万元的零息债券，其债券要素如下表所示：表本息分离债券分离前后的债券要素比较