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1、《经济学动态》金融噪声交易理论对传统金融理论的挑战杨胜刚刘昊拓,。随着信息经济学的发展噪声的概念很性投资者会从市场中消失所以噪声交易者自。,然地被引人经济学分析噪声普遍存在于并不能在很大程度上影响价格这就是通常,“”。、各种市场但是由于金融市场所特有的虚拟所说的市场选择理论,,、性以及交易者对信息的依赖噪声的表现更但是德农(块助gn)希勒菲尔。、eraann为突出金融市场噪声理论着重于研究在信(hSlife)萨默斯和瓦尔德曼(Wldm),,息不对称的情况下具有信息优势或劣势的(1990a)等金融噪声交易学者认为当理性。,交易者的各自
2、行为特征及其对价格的影响套利者进行套利时不仅要面对基础性因素,,在这个意义上金融噪声交易理论可以看作变动的风险还要面对噪声交易者非理性预。。,是正在兴起的行为金融学的一个分支但是期变动的风险作为风险厌恶者它可能放,,到目前为止金融噪声交易理论还称不上是弃套利机会不与噪声交易者的错误判断相,,,主流的金融理论它还没有形成完整的架构对抗从而使噪声交易者获得高于理性套利,。甚至其内部还有许多不一致但它仍吸引了者的收益这种非理性预期变动的风险是相。,一批经济学家或在其中探索或从信息经济学对于短期套利者而言的也就是说当噪声的角度从外围给予支持
3、,前者如费希尔·布莱交易者的投资理念进一步偏离它的均值时,,seer克(iFhBlack)和美国前财政部长萨默斯就存在这种风险即在套利者进行套利而变au,,。,(LernceSsr)等其中布莱克(1986)现时价格并未发生如他所料的逆转例如是最早在金融~学中对噪声这一概念加以系统当噪声交易者今天对某一资产持悲观态度界定的学者之一;后者如斯蒂格利茨(J.时,会使价格下跌,套利者此时进行交易是因.,。。istisl)tz和曼昆(GaMkniw)等并且大多为他认为价格在不久就会恢复如果噪声交,数分析金融噪声交易的学术成果均从多种不易者的看
4、法并未扭转反而更加悲观时对于。。同的角度对传统金融理论提出了挑战短期套利者来说就可能遭受损失由于这种,、风险的存在套利者对噪声交易者的对抗力一噪声交易理论对市场,量削弱从而可能使价格明显偏离于基础价选择理论的反思,格噪声交易者可以从他们自身创造的风险,,“”。传统理论认为噪声交易者在资产价格中获利从而创造了自己的生存空间由,,形成过程中的作用是无足轻重的尽管市场于噪声交易者收益高于套利者在示范效应,,中有众多的噪声交易者仍可以将其忽略不影响下新进人市场的交易者会模仿噪声交。、,Frenlananla计弗里德曼(id1953)法马(F
5、易者同时部分进行套利的交易者也会转变。,aue1965)和萨缪尔逊(Smlo1965)等坚持为噪声交易者从一定时期来看噪声交易,,认为非理性的投资者将会遇到理性套利者者暂时主导了整个市场从而使市场效率消,。与之抗衡并在这一过程中使价格接近基础失。,,价值并且在这一过程中那些判断错误者德农等人的分析可以对西方金融市场中,,。遭受损失套利者从中获利而最终这些非理的某些异常现象做出解释国外许多研究者一53一对现存的证券、期货市场进行了大量的数据息的结果。,,,收集与分析通过对价格变化的研究发现了但金融噪声交易理论认为在短期交易,,:普遍存
6、在的前提下交易可能聚集在某些信一些不符合传统金融市场理论的现象如诺,尔(oRl1984)研究橙汁期货市场时发现橙息(甚至是与基础价值毫不相关的信息与谣。汁期货价格的大部分运动并不能归于天气等言)上它会在一定程度上引起信息资源的。,l基础性因素价值的影响坎贝尔(Canbel)不合理配置和价值与价格的明显偏离从而。和克勒(Kyle1987)论证出市场走势的大部使市场的有效性下降当大量的交易者聚集分影响因素并不能归子未来红利与贴现率的于某一信息并发生极端反应的时候就会导致。ae“”。,pO0、信息马耳基尔(Mlkil1977)和赫茨菲尔羊
7、群效应所以福罗特(Ft)斯切夫,Herzfeld1980)发现hateinn1992德(封闭式基金以大幅斯坦(cS南)和史泰因(tSie)()称,“”e度折价出售并且这一折价幅度在不同时期短期交易者为大街上的羊群(Hdronthe,。,差别很大在60年代和80年代的牛市中这stert)他们认为在噪声交易者和短期性,,一折价变动幅度很小而在70年代的熊市中投资者存在的市场中交易者都拥有自己的。。,e折价幅度则明显加大而迈哈维(Mhar)和信息在他拥有的信息集合中利用其中某,et普雷斯科特(rPon)(1985)对美国资本市一信息的投资
8、者越多他就越可能利用该信场,,,的研究发现在过去60年中美国股票的息获利这些信息可能是与基础价值有关的,,,平均收益率接近8%而安全性资产的收益信息也可能是与基础价值毫无关系的噪声,。率接近于零这一过高的风险溢价很难符合这就是信息聚集
