对传统金融理论的挑战

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1、第2章对传统金融理论的挑战有效市场假说2标准金融理论体系1有效市场假说的缺陷3有效市场的悖论41一、现代标准金融理论的产生1、现代标准金融理论源于对资本市场的分析；较成体系的资本市场分析开始于20世纪20年代，后形成三大派：3、自20年代至40年代，资本市场分析基本上由两大派所主宰：以Graham和Dodd为代表的基本分析派；以Edwards和Magee为主的技术分析派。1934年《证券分析》(SecurityAnalysis)：投资者的圣经1948年《股市趋势技术分析》：技术分析之父2.1标准金融理论体系24、到了50年代后，开始出现第三个分析学派—

2、数量分析学派，并占据了主导地位。1952年，Markowitz在其《投资组合选择》（PortfolioSelection）一文中提出了均值—方差投资组合理论：创立了衡量效用与风险程度的指标，确定了资产组合的基本原则。Markowitz的资产组合理论被认为是现代金融理论诞生的标志。3二、现代标准金融学理论体系投资组合理论（Markowitz1952）资本资产定价模型(CAPM)（Sharpe（1964），Linter（1965），Mossin（1966））有效市场假说（EMH）（Fama1970）套利定价理论(APT)（Ross1976）期权定价理论（B

3、lack和Scholes1973）………4三、有效市场假说(EMH)是标准金融理论的基石1、金融资产定价是微观金融学的核心问题。标准金融学资产定价的方法有两类：均衡定价法：经济学中的一般均衡定价法金融资产的均衡定价:CAPMAPT无套利定价法：无套利定价法（复制技术）通常应用于金融衍生产品；无套利定价是均衡定价的一个推论。52、有效市场是资产定价模型成立的前提条件虽然资本资产定价模型（CAPM）的提出早于有效市场假说，但其假设条件（投资者追求期望效用最大化以及同质性信念假设）与市场有效性假说一致。如果市场是无效的，资本资产定价模型的基本假设也不成立。证

4、券市场的典型特征:不确定性和信息非对称性CAPM（以及APT、Black-scholes期权定价公式）等都是在存在不确定性而不存在信息非对称假设下研究资产定价问题的。6有效市场假说则考虑了信息非对称对资产价格的影响，并指出：市场处理信息的能力非常强，交易者分散的信息形成了一个客观的可得信息集，并由此决定了投资者关于证券市场价格的市场信念（投资者的同质信念）。具有理性预期的交易者是有效市场的“缔造者”，他们明察秋毫、无所不通，使有效市场消除了信息非对称！这样，有效市场假说下的资产定价理论就可以只考虑只存在不确定性而不存在信息非对称性情景下的资产定价问题了

5、。所以说，有效市场假说是现代标准金融理论核心与基石。72.2有效市场假说有效市场假说（Efficientmarkethypothesis,EMH）：若资本市场在证券价格形成中充分而准确地反映了全部信息，则认为市场是有效率的，即若证券价格不会由于向所有投资者公开信息集而受到影响，则该市场对信息集是有效率的，这意味着以证券市场信息为基础的证券交易不可能获得超额利益。8根据Roberts（1967）对与资产定价有关的信息的分类提出了区分有效市场的三种类型：弱式有效市场、半强式有效市场和强式有效市场。有效市场的分类：全部信息公开信息强式有效性半强式有效性弱式有

6、效性历史信息2.2有效市场假说9（1）资本市场上所有的投资者都是理性人，他们能够对证券进行理性评价，市场是有效的；（2）当部分投资者为非理性投资者时，他们的交易表现出随机性，因而彼此之间相互抵消而不会对资产价格产生任何影响，因而不会形成系统的价格偏差；2.2.1有效市场假说的基本假定2.2有效市场假说10（3）即使这些非理性投资者的交易以相同的方式偏离于理性标准，竞争市场中理性套利者的存在也会消除其对价格的影响，使资产价格回归基本价值，从而，保持资本市场的有效性；（4）即使非理性交易者在非基本价值的价格交易时，他的财富也将逐渐减少，以致不能在市场上生存

7、。2.2.1有效市场假说的基本假定2.2有效市场假说112.2.2有效市场假说下的套利均衡基本假设是：（1）卖空不受限制（2）无交易成本（3）有足够多的证券可利用2.2有效市场假说122.3有效市场假说的缺陷1.理性交易者假设缺陷2.完全信息假设缺陷（1）交易客体是同质（2）交易双方均可自由进出市场。（3）交易双方都是价格的接受者，不存在操纵市场的行为。（4）所有交易双方都具备完全知识和完全信息。（1）（2）满足（3）（4）不成立133.检验缺陷用市场有效性前提下的预期收益模型是无法检验市场有效性的。4.套利的有限性在现实的金融市场中套利交易会由于制度

8、约束、信息约束和交易成本等诸多因素而受到极大的限制。2.3有效市场假说的缺陷14一、同质信念与