顺鑫农业(000860)价值分析资料 (1)

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1、寻找拐点型公司拐点公司包括困境反转和非困境突破2种类型。困境反转是指一家优秀的公司因为一些特殊的原因导致公司突然一蹶不振或长期萎靡，出现困境的原因可以是新的颠覆性技术出现、或是自身经营的失误、或是被激烈的竞争打垮等等。这类公司在深陷困境的时候，股价往往出现大幅的下跌，而投资的机会也就出现在股价极度低迷之时，因为市场经常会以最悲观的预期给公司定价，只要公司足够优秀，度过了困境，业绩出现了反转，那么股价此后就会出现反转。非困境突破是指一家已经成熟的低成长企业打破自身发展的瓶颈，再创高成长之路，经营突破的原因可能是技术上的量变到质变，研发的新品打开了市场，或是公司不断的收购兼并使得自己越做越大，

2、或是管理层更换后企业的治理和经营效率大幅提升等等。这类公司在突破之前股价和估值会稳定在一个合理的区间（估值一般不高），一旦公司出现拐点，那么公司业绩和估值会呈现戴维斯双击的特征。在这里我们主要讨论困境反转类的公司，因为非困境突破类的公司往往无法总结出综合性规律，需要单独的对具体公司进行分析。困境反转公司有很多种类型，比如彼得林奇投资的核电站公司就是黑天鹅事件导致的困境（由于短时间市场舆论的导向，很容易把出现黑天鹅事件的公司估值打得一文不值，但事实往往没我们预料的那么严重，黑天鹅也成了最佳的买点），一些周期股也是典型的困境反转类公司。不过大多数困境反转的公司和周期股不同，他们往往不会伴随经济

3、周期的复苏而复苏。因为国企/国资改革是未来几年股市中的重头戏，所以接下去我将以困境反转的国企作为例子，分析一下如何选择在潜在困境反转的公司中寻找满足“三好”条件股票。大部分有优秀基因的国企基本都有如下特征：从企业经营治理等各种角度看，问题很多，但企业都有一个巨大的优点：资源禀赋，但这个资源禀赋因为种种原因没有发挥出来。首先，区分企业是否具有资源禀赋这很重要。很多国企的“资源”并不产生“禀赋”效应，因为真正的优秀的资源禀赋应该是能够带来持续现金流的好资产，而不是只能一次变现的土地、股权等，如果是因为这类的资产被低估那就是隐秘资产类型的投资了。优质的资源分为两类：1）无形的资源，比如说像品牌，

4、比如说像渠道，品牌比如一大堆公司里像同仁堂、片仔癀，包括中国的八大名酒都是品牌。再如渠道资源，比如像加多宝，它的渠道就很好；2）有形的资源禀赋，酒类里面沱牌的基酒，古越龙山的原酒，这是一种，另外像大商股份，像王府井的自有的商业物业，这也是它一个良好的资源禀赋，也是能够为它持续带来现金流和利润的。大部分情况下源禀赋没能发挥出来是体制的因素导致的，虽然一些国企在体制上的缺点短期积重难返，但也要辩证地看，也因为缺点的存在，股价才会便宜，关键是缺点是不是致命的，有没有可能改进。当然也包括黑天鹅事件导致的资源禀赋效应的消失，比如08年著名的三聚氰胺事件，最后伊利股份成功摆脱困境出现拐点，成为十倍股（

5、往往离不开我们生活的产品很容易度过黑天鹅事件，最终走出困境）。从财务指标来看，拐点公司的毛利率较高但净利润较低。在同行业中，按PE估值显得很贵，但PB或PS则相对便宜。此外，一些国企也可能因为一时的困境（黑天鹅），从而市场给公司一个很低的估值（市值）。公司拐点的信号往往出现在3个时点。（1）、管理层出现变动或员工或管理层激励制度出现变化时，这经常是拐点出现的契机。管理层换人也意味着经营方针的变化，可能出现的垃圾资产的剥离（减少多元化），增加多元化拓展市场，把优质资产分拆上市等。当然期间如果能伴随着股权激励、MBO（管理层收购）、员工持股、引入战略投资等等手段则效果更佳。比如恒顺醋业12年6

6、月份的时候，集团公司董事长换人（不是上市公司董事长换人），市场马上就给出反应大涨，因为市场预期董事长换人之后，会把主营之外的垃圾业务和资产剥离，事实上也确实如此，公司此后专心主攻手上最优质的资产：恒顺这块百年“醋”业的招牌。再比如在早之前古井贡，董事长曹杰走马上任后成为十倍股。拐点的契机可能也和政策有关，比如核电、天然气、新能源等，一个政策足矣引发行业拐点。企业进行拆分、重组、多元化发展、减少多元化时。例如破产母公司中含有经营良好的子公司”，一旦子公司拆分，就可能形成困境反转型公司，例如世界最大的玩具连锁企业美国玩具反斗城公司。美国玩具反斗城公司从其母公司州际百货公司（Interstate

7、DepartmentStores）分拆出来之后独立经营，它的股价上涨了57倍。再如依靠重组的困境反转型公司，这类公司A股非常多，重组后乌鸦变凤凰的例子也很多，另外剥离也是脱离困境的一种方法，剥离不良资产事实上就是为公司之前错误的“多元化”埋单。公司正在准备回购或增持股票。困境反转型公司的股价往往非常迅速地收复失地，投资成功的困境反转型公司股票的最大好处在于在所有类型的股票中，这类股票的上涨和下跌与整个股票市场涨跌的关联程