投资组合保险策略及其应用

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1、投资组合保险策略及其应用摘要：投资组合保险策略是投资保本策略的一种。本文首先对投资组合保险策略的分类与特点进行了归纳与总结。保本基金在投资组合保险策略的应用中积累了丰富的经验，因此本文阐述了海外保本基金的发展与应用，买入持有策略型保本基金、CPPI策略型保本基金，同时也阐述了在国内的初步应用。　　关键词：保本；组合保险策略；应用　　在理论上，资产组合所面临的风险包括两大类，一类是非系统性风险，这类风险可以采用组合管理理论，通过分散投资加以分散另一类是系统性风险，这类风险无法依靠组合管理来分散，而需要通过

2、投资组合保险策略来消除。投资组合保险策略的主要目的，在于锁定投资组合价格的下跌风险，同时仍可保有上方获利的机会，运用投资组合保险策略，可保障投资组合之价值在一定额度内不受侵蚀，并消弹投资组合的系统风险与非系统风险，以规避下方风险，并参与股市增值利益，但是该保险是以放弃部分向上捕获率（UpsideCapture）为代价的。　　一、投资组合保险策略的分类与特点　　（一）投资组合保险策略的分类。投资组合保险策略在操作上大致可以区分为两大类(PeroldandSharpe,1988;Rubinstein,198

3、5)：一种是运用BlackandScholes(1973)所提出的期权定价公式，所衍生出的以选择权为基础之投资组合保险策略(option-basedporpotfolioinsurance,OBPI)，如欧式保护性卖权(protectiveput)策略、复制性卖权(syntheticput)策略等。另一种则是依据本身的风险偏好及承担能力，设定一些简单的参数所形成的投资组合保险策略，如买入持有(buy-and-hold)策略、固定比例投资组合保险(constantproportionportfolioin

4、surance,CPPI)策略、时间不变性组合保险(time-invariantportfolioprotection,TIPP)策略、停损策略(stop-lossstrategy)等等。　　其中欧式保护性卖权策略和买入持有策略属于“静态投资组合保险策略”，这是因为这两种策略中间都不作资产配置的调整。欧式保护性卖权策略是在期初直接购买欧式卖权，然后持有直到保险到期日为止，其间并不修改任何保险策略;买入持有策略也是持有资产至投资期满。其它策略需要不断调整资产的组成，故称之为“动态投资组合保险策略”。　　（

5、二）投资组合保险策略的特点。投资组合保险策略的特点主要体现在以下五个方面:　　第一，组合保险策略是追涨杀跌的策略。根据凹性策略和凸性策略的定义，我们可以发现组合保险策略都属于凸性策略。这也就是说要达到保值的目标，在没有采用另外的风险控制手段情况下，投资者不能采用低位补仓的常规手段。因为如果低位继续加仓，在极端情况出现时，组合保险策略会损失惨重。在这样的不确定性下，投资组合保险策略不仅不能增加仓位的，而且还必须根据策略要求下跌减仓、上涨加仓。这也就是市场评价组合保险策略作用时常用的一个词，“追涨杀跌”。　

6、　凹性策略:在股票价格下降时买入股票，在股价上升时卖出股票，也就是越跌越买，越涨越卖，这样的策略在平衡市场中会表现出色，因其具有凹性回报曲线，所以这类策略也被称为凹性策略。在组合管理策略中，固定组合策略属于这一类。　　凸性策略:在股票价格下降时卖出股票，在股价上升时买入股票，也就是越跌越卖，越涨越买，这样的策略在单边市场中会表现出色，因其具有凸性回报曲线，所以这类策略也被称为凸性策略。在以上介绍的策略中，固定比例组合保险策略、Dclta对冲保值策略和复制性看跌期权策略是凸性策略的代表。　　第二，组合保险

7、策略是纪律性极强的策略。这一点上，组合保险策略与其他策略有着较大的差别。虽然其他投资策略也有明确的盈利目的，但组合保险策略有一个更为严格的投资目标一保值。这个目的与盈利目标相比，具有明显的绝对性或无条件性。　　在无条件的投资目标要求下，组合保险策略的各项实施要点就需要极其严格的投资纪律来保障。这个纪律是其他投资策略所不重视的。例如，在复制性看跌期权策略下，因为在不同时间、标的资产的不同价格下，指定执行价格的看跌期权价值是不断变化的。为达到复制效果，策略执行人需要不间断地调整组合结构比例。调整如果不及时，

8、则可能影响最终的保值效果。又如，为满足资产组合日常调整的要求，保险组合中的投资品种必须是高流动性的产品，这一点也是保险策略投资纪律性的体现。第三，组合保险策略是高技术含量的策略。　　相比其他保险策略来讲，组合保险策略的技术含量更高。在以期权为基础的组合保险策略里，投资者必须计算期权的价值，计算基础是布莱克和斯科尔斯模型。在这个模型里，投资需要确定标的资产价值、无风险利率水平、执行价格、距到期日的期间长短及标的资产价格的波动率五个因素。其中标