工商管理西方资本结构理论发展评析

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2、键词]资本结构MM理论权衡理论信息不对称理论　　　　西方资本结构理论是企业财务学中的重要理论,它是基于企业价值最大化或股东权益最大化财务目标,研究资本结构的变动对企业价值影响,试图揭示资本结构变动规律。从20世纪50年代以来,资本结构理论不断发展丰富,对企业的融资行为产生重大影响。　　一、早期资本结构理论　　早期资本结构理论是由美国经济学家杜兰特为典型代表的传统资本结构理论学派所提出的。1952年，杜兰特系统地总结了早期资本结构理论，并将其分为：净利理论、营业净利理论和传统折衷理论三种。　　1.净利理论。该理论认为，因为债务资金成本低于权益资金成本，利用债务可降低企业综合资本成本，所以负债比

3、重越高企业综合资金成本就越低,从而企业价值就越大，当企业100％负债时、综合资本成本最低，此时企业价值最大。　　2.营业净利理论。该理论认为，如果增加资本成本较低的债务资本，权益资本风险就会增加,股东则会要求更高的报酬率,故权益资本成本率的上升正好会抵消财务杠杆作用带来的好处,使得综合资金成本率保持不变，这样资本结构的变化对企业价值没有影响，企业融资也就无所谓最佳资本结构了。　　3.传统折衷理论。该理论是净利理论与营业净利理论的折衷，认为企业在一定限度内，负债增加、企业综合资本成本下降、企业价值上升；但如果超过这一定限度,风险就会明显增大，如负债继续增加，权益资本成本就会上升,从而使企业综合

4、平均资本成本增加，企业价值下降。所以综合资本成本从下降到上升的转折点是企业价值最大点亦即是企业资本结构最佳点。　　由于早期资本结构理论缺乏科学严谨的理论基础与统计分析，且缺乏实证支持与实践意义，未能进一步研究发展。然而，毕竟早期资本结构理论将研究核心焦聚在企业资本结构安排与企业价值上，应视其为资本结构理论研究的开端。　　二、现代资本结构理论　　1958年，美国经济学家弗兰克·莫迪格莱尼和金融学家默顿·米勒提出MM定理，并在随后的十多年里不断修正，为现代融资结构理论研究开创先河。　　1.MM理论　　(1)MM理论1——资本结构无关论，是无公司所得税和个人所得税的MM理论。假设在不考虑税收的情况

5、下,企业的总价值不受资本结构的影响，认为企业无论以负债筹资还是权益资本筹资，都只是改变企业总价值在股权与债权人之间的分割比率、而不会影响企业的市场总价值，风险相同而资本结构不同的企业,其总价值是相等的。该理论的基本命题也说明企业变动资本结构试图影响企业价值是没有意义的。MM理论1的研究假设前提远离现实，但它成功地运用数学模型，特别是将资本结构研究抽象到企业经营者、所有者和债务人之间的矛盾与利益的协调，突出企业以股东财富最大化为目标进行资本结构决策，以寻求三方面利益人的利益均衡,故对现代资本结构理论研究起到奠基作用。　　(2)MM理论2——资本结构有关论，是考虑公司所得税的MM理论，它是在对M

6、M理论1加以修正。1963年,莫迪格莱尼和米勒将公司所得税引入到无公司税模型中，推导出的结论却是：当考虑公司税带来的影响时,企业可利用财务杠杆增加企业价值，因负债利息避税利益，企业价值会随着资产负债率的增加而增加,当100%负债时企业价值最大，则理论上企业最佳资本结构为100％负债，研究结论与MM1相反。　　(3)MM理论3——米勒模型，是同时考虑公司所得税和个人所得税时的MM理论。1976年,米勒提出了考虑个人所得税的米勒模型。该模型认为:当企业所得税提高,资金会从股票转移到债券以获得节税效益,此时企业的负债率提高；如果个人所得税提高,并且股利收入的税率低于债券利息收入的税率时，资金会从债

7、券转移到股票,此时企业的负债率降低。米勒模型是MM理论的又一次扩展，它的研究前提没有改变，虽然数理逻辑严密，但仍难以得到实践的验证。　　2.权衡理论　　鉴于MM理论只是单方面考虑了负债给公司带来的减税利益,而没有考虑负债可能给企业带来的成本或损失，难以解释现实的资本结构现象，故金融学家们在MM理论基础上，进一步放宽完全信息以外的各种假定，拓展研究。大约在20世纪70年代中期逐步形成权衡理论。该理论同时考虑了负