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1、金融风险转移的再审视与金融监管理念之更新研究的论文 [摘要]资产证券化作为一种被广泛使用的融资方式,在最近一次金融海啸中暴露出了两大方面的问题,其一,在资产证券化影响下监管者对金融风险的转移出现了错误判断;其二,对资产池构造方式创新过度放任,并由此导致了大量信用泡沫的出现,加剧了由于次级贷款问题而引发的金融危机的程度。针对此情况,各国政府、行业组织以及国际组织积极着手应对,并认为对资产证券化的审视是对这次金融海啸进行反思的核心,提出了金融监管理念的更新——对机构风险与市场风险的系统监管。 [关键词]金
2、融风险;转移;金融监管;资产证券化 [作者简介]陈兵,吉林大学法学院讲师,香港城市大学机构同样承担着类似银行的业务,也正因为如此其被称作影子银行(shadoarketrisk)作为现代金融市场中系统风险的另一个更为常见的表现同样与资产证券化某些具体操作中存在的问题有着密切关系。. 众所周知,被用作资产证券化的资产会被从发起人的其他财产中分离(segregation)出来,从而避免资产证券化的资产会在发起人或其附属机构破产时被一起纳入破产程序中用于清偿发起人的债务。分离需要通过法律上的人为安排来实现,
3、即通过构筑真实销售,将相应债权卖给spv。在证券化几十年来的发展过程中,其基本的模式并没有改变。发展中最突出的变化集中在分离出的债权所组成的资产池方面,也就是说,资产中资产的组合和交易方式经历了不断革新。 资产证券化将不同来源的相关资产组合成资产池(portfolio)后分层(tranche)并以对应层次的资产为基础发行股票给投资者。这种组合一开始是将具有相同合同条款、性质类似的债务打包并进行分层。分层的目的是用多样化的基础资产(un-derlyingassets)创设出不同信用等级(aaa,bbb等
4、)的贷款,同时又能够满足证券投资人对于风险和收益不同的投资需要。分层的方式有很多种,较为简单的如转手证券(pass-throughnote),是将资产池中的资产分成优先级(seniorclass)、中间级(subordinatedorjunior)和股权级(equityclass),应收账款的分配在量上会首先保障优先级证券持有人受偿,这样最后股权级甚至中间级资产对应的证券会有无法完全收回投资的危险,而优先级证券得到了较低层应收账款的保证显得更加安全;当然也因为其风险较低,对应的收益率也会较低。较为复杂的
5、如转付证券(pay-throughnote),以最近流行的现金担保债务凭证(cashcol-lateraldebtobligation)为代表,其分层重要的创新在于将更多不同性质的资产组合到一个资产池中,形成了有如共同基金(mutualfund)这样的产物,通过投资的多样化(diversification)来冲抵防范基础资产的潜在风险。其进一步通过投资者获得支付时间上的先后创设出不同级别的证券。不同证券持有人在本金甚至利息方面获得的支付时间不同,这不但从效果上保证了较高级别一层的基础资产所对应证券的持有
6、人能够完全收回投资,同时不同到期日的证券又可以满足不同投资者在投资时对资金周转速度的不同要求。 随后产生的是更为复杂的合成担保债务凭证(syntheticcdo),金融创新于此被发挥到极致,突出特点是资产证券化与金融衍生品(derivatives)结合起来,比较常用的衍生品有信用违约掉期(creditdefaults>拉回持续复苏的状态。在“建立对金融市场的综合监管”这个标题下,白皮书明确地提出了提高证券化市场监管的一些总体性建议,包括出台新的有关市场透明度的要求,对信用评级机构加强管理,以及要求发行
7、商和发起人对证券化的贷款保留金融利益。 而对相似的调整对象。其他主要国家也同样表现出了紧张和极高的关切度,纷纷加大监管的力度。旨在加强国际金融构架、维护金融持续发展的二十国集团(g20)峰会就相关问题已经紧急出台了一系列文件。其在2009年的《匹斯堡公报》(pittsburghmuniqué)中提出了与美国大致类似的总体目标,那就是对资产证券化、场外交易的衍生品、信用评级机构、对冲基金进行更为严格(tougher)的监管。 具体而言,各国在类似的总目标下正积极出台相关的细化方案。前面提及的资产证券化
8、暴露出的两大方面的问题正好与系统风险内涵的两个方面(以银行为核心的机构风险和以货币市场为核心的市场风险)大致对应,而各国政府和组织对资产证券化的改革调整方案也同样能够反映出对上述两种风险的不同解决方法。下文笔者对各国以及国际组织相关做法进行梳理和归纳。笔者主要从对银行金融机构的监管和对衍生品市场的监管两方面进行论述,而这两大调整对象恰恰反映了对传统机构风险的继续重视和对市场风险的重新认识。 在对银行金融机构监管方面,美国的证券和外汇委员会
