价值投资策略在中国a股市场有效性的实证研究

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1、价值投资策略在中国A股市场有效性的实证研究价值投资策略在中国A股市场有效性的实证研究2014年初到2015年6月前A股还是非常火爆，日成交量过万亿并不少见，许多投资者在股市不断刷新自己的投资记录，但是6月15日开启了大幅度跳水，一度跌至2638点，股市一片恐慌。经历了这次股灾以后，大家都在反思为什么股市波动如此大，怎样才能寻找到价位合适的股票，巴菲特的价值投资理念又开始在国内盛行。从历史经验表明，影响股票价格的因素有很多，不同的因素对股票产生的影响也不完全相同，即使是同一个因素，对于不同的公司而言效

2、果也不一样，因而，预测股市的趋势难度越来越大。尽管如此，我们总是能够寻找到对公司影响力最大的基本面因子，如：市净率、净利润、总资产收益率等，从而通过这些因素来判断公司的价值是否偏低，股票是否值得投资。如果重要财务指标良好，我们认为企业的整体财务质量更良好，更具投资价值。　　一、价值投资理论　　1934年，本杰明格雷厄姆与大卫多德出版了《证券分析》一书[1]，此书的出版标志着价值投资理念的诞生。而后，沃伦巴菲特继承并改进了他的价值投资思想。价值投资理论认为[2-3]：　　第一，市场是非完全有效的，至少

3、某些时候是无效的。该理论认为将所有投资者都简单的假设为理性投资者是错误的，正因为市场本文由.L.收集整理的非有效性，才会导致市场出现不合理的定价，进而才会经常给价值投资者提供买入低于内在价值的证券的机会，也提供了卖出证券价格高于其内在价值的机会。　　第二，奉行积极的投资策略。正因为证券市场并非是有效的市场，所以价值投资理论就是要寻找出被市场低估的证券进行投资，因此采取的是积极的投资策略。　　第三，把风险定义为公司经营业绩与预测发生较大的偏离。价值投资把风险定义为公司经营业绩与预测发生较大的偏离，其把

4、重点放在公司业绩的研究上，将公司定价与留有足够的安全边际作为风险控制的重要手段，安全边际越大，风险越小，收益越高，股票更具有投资价值。　　二、选股方法及样本选择　　（一）选股方法介绍　　市净率指的是每股股价与每股净资产的比率，可以大致反应企业的安全边际，市净率越低，说明企业的市场价值小于其账面价值，这个股票处于被低估状态，其安全边际越高[4]。本文对股票池的全部股票的市净率进行排序，选取市净率最低的一部分股票作为研究对象。　　Piotroski[5]选股方法，通过选取8个财务指标来反映上市公司的盈利

5、能力、偿债能力、营运能力和发展能力，然后对企业的个财务指标进行打分，选择出得分为正分和负分的企业进行投资。选取的指标分别为扣除非经常性损益后的净利润、总资产收益率增长、经营活动现金净流量、经营活动现金净流量与扣除非经常性损益后的净利润的差、长期债务负债比率增长、流动比率增长、股本同比增长数（元）、销售毛利率增长和总资产周转率（次）增长。本文借鉴Piotroski选股方法以及我国金融市场特点，选用8个财务指标来衡量企业财务情况的四个方面（盈利能力、流动性情况、营运能力和发展能力）。　　（二）选股指标介

6、绍　　通常在会计年度内，盈利能力指标、偿债能力指标、营运能力指标和发展能力指标可用来参考总结和评价企业财务状况与经营成果。其中，基本面因子速动比率、流动比率、长期负债率和资产负债率等指标可用来反映上市公司的偿债能力，是适度指标；总资产收益率、销售毛利率、每股收益、净资产收益率、现金保障倍数等指标来反映上市公司的盈利能力，它们都是正向指标；总资产周转率、流动资产周转率、存货周转率、应收账款周转率、固定资产周转率等指标来反映上市公司的营运能力，是正向指标；销售收入增长率、净利润增长率、总资产收益率增长率

7、和资本积累率等指标来反映公司的发展能力，是正向指标。　　最终选取的重要指标有扣除非经常性损益后的净利润、经营活动现金净流量、总资产收益率增长、经营活动现金净流量与扣除非经常性损益后的净利润差额、流动比率增长、经营现金净流量对负债比率的增长、销售毛利率增长和总资产周转率增长。　　三、模型构建　　选取对公司价值的影响重大的8个基本面因子，以下是对这些因子的简单介绍和相应的赋值原则和模型。　　（一）盈利能力指标　　1.扣除非经常性损益后净利润。由于公司总资产收益率等于净利润和平均总资产的比值，而平均总资产

8、一般为正，所以总资产收益率的正负可以用净利润的正负表示。许多投资者分析公司内在价值的重要依据就看公司总资产收益率，如果该指标为正，投资者愿意持有，若为负，则会影响投资者的投资意愿。如果该项指标为正值，则赋予1分，否则赋予0分，设该指标的值为x1。　　2.经营活动现金净流量。经营活动现金净流量反映公司产生现金的综合能力，计算时已经扣除现金流出额，企业现金流断裂很可能会导致公司破产，所以关注现金净流量能更好地预测公司价值。如果该项指标为正值，则赋予1分，否则赋予0分，设该