毛利率快速回升,高成长性依旧

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1、东兴证券股份有限公司事件点评证券研究报告毛利率快速回升，高成长性依旧P5毛利率快速回升，高成长性依旧——东方雨虹（002271）2011年4月24日强烈推荐/维持东方雨虹事件点评俞鹏程建筑建材行业分析师执业证书编号：S1480511010002010-66507325事件：公司近日公告，公司2010年实现营业总收入19.82亿，同比增长138.95%；实现归属于上市公司股东的净利润1.038亿，同比增长41.89%，每股收益0.66元（增发摊薄后），基本符合我们之前的预期。公司拟向全体股东按增发后股本每10股转增股本10股，每10股派发现金红利2.5元（含税）。观点：1．四季度毛利率

2、大幅回升至36.3%，成本转嫁能力充分体现。原料在公司产品生产成本中占比超过95%，其中沥青占生产成本超过30%，由于09年四季度至10年上半年以沥青为主的原料价格大幅上涨（从2800元/吨快速上涨至4200元/吨），公司上半年毛利率大幅下降（最低时二季度单季毛利率仅24.32%）。公司在去年上半年两次提高售价，提价效应在下半年逐渐显现，四季度表现十分明显，当季毛利率从三季度的27.53%大幅提升至36.3%，提升幅度超过10个百分点，接近09年二三季度的历史最高点，显示了公司具有的较强的下游议价和成本转嫁能力。我国防水行业是一个完全竞争性行业，公司作为行业内的绝对龙头，其品牌，技术

3、，和资金优势在提价过程中得到了充分的体现。目前的毛利率变化情况：由于10年下半年沥青价格持续上涨，公司在11年1月1日再次上调产品售价；同时公司在10年底储备了约4万吨沥青，可供应至11年5,6月份，因此在沥青价格大幅上涨的背景下（10年年底的4100涨到现在约4900元），公司一季度产品乃至上半年毛利率仍有较好的表现，在防水行业企业普遍大幅涨价的背景下，预计公司在年中将再次调价；同时公司开口合同情况已全面执行，当沥青价格上涨10%以上时，双方将启动价格协商机制，重新调整产品售价。图1、公司08年以来个季度毛利率变化情况资料来源：公司公告，东兴证券研究所敬请参阅报告结尾处的免责声明东

4、方财智 兴盛之源东兴证券股份有限公司事件点评证券研究报告毛利率快速回升，高成长性依旧P52、四季度期间费用大幅增加，全年研发费用增长近两倍。公司四季度营业收入约6亿元，较三季度增长约20.71%，而销售费用和管理费用分别约8112万和8882万，分别增长达93%和133%。由于期间费用环比增长幅度远超收入增速，四季度净利率仅5.43，较三季度下降2.24个百分点，同时由于公司10年前三季度毛利率较低，导致公司10年全年销售净利率为5.41%，较09年下降3.52个百分点。公司四季度费用的大幅攀升超出我们之前的预期。通过对公司年报的分析，我们认为，公司费用增长较快主要来自三个方面。一是

5、由于公司业务扩张较快，员工数量增长迅速。公司09年共有员工1972人，10年增加至2880人（四季度增加较多），增幅达46%，目前公司员工总数已接近3200人，同时为激励销售人员开拓市场而提高了其薪酬标准导致费用大幅增加。表1、公司10年员工变化情况　10年占比09年占比增幅销售人员102035.4%72636.8%40.5%技术人员72625.2%64732.8%12.2%生产人员64722.5%32916.7%96.7%管理人员40814.2%22111.2%84.6%财务人员792.7%492.5%61.2%合计2880197246.0%资料来源：公司公告，东兴证券研究所二是公

6、司加大研发投入力度，10年投入研发费达到8015万，同比巨幅增长5442万元，增幅超过200%，主要用于新品的研发和推广试车；三是因为全国业务的开展，运输装卸费同比增加3446万元，增幅近113%。表2、公司销售费用和管理费用明细名目10年占比09年占比同比增幅项目2010年占比2009年占比同比增幅运输装卸费649831.6%305228.8%112.9%研发费801542.9%257342.4%211.5%应付职工薪酬440621.4%210319.9%109.5%应付职工薪酬533228.5%296448.8%79.9%差旅费252312.3%126511.9%99.4%办公费

7、7994.3%62510.3%27.8%广告宣传费206010.0%113410.7%81.7%折旧费6313.4%3195.3%97.8%办公费18248.9%9308.8%96.1%差旅费6073.2%3255.3%86.8%业务招待费9884.8%8047.6%22.9%业务招待费5202.8%1482.4%251.4%促销费5912.9%3373.2%75.4%房租及暖气费3772.0%2053.4%83.9%市内交通费2491.2%660.6%2