专题研究：缘何耗煤量增速与工业增加值增速背离？

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1、专题研究固定收益研究报告[Table_BaseInfo]2017年9月27日宏观固定收益研究组陈健恒但堂华分析员，SAC执业证书编号：联系人，SAC执业证书编号：缘何耗煤量增速与工业增加值增速背离？S0080511030011S0080116080033SFCCERef:BBM220Tanghua.Dan@cicc.com.cnchenjh@cicc.com.cn田昕明朱韦康联系人，SAC执业证书编号：联系人，SAC执业证书编号：S0080117060007S0080117080045Xinming.Tian@cicc.com.cnWeikang.Zhu@cicc.com.c

2、n摘要本报告首先讨论了工业增加值与发电耗煤增速相背离的原因，包括：第一，水电对于发电量的影响造成了总发电量与火电发电量的背离，第二，工业用电占比变化造成了工业增加值增速与总发电量之间的背离，第三，六大集团发电耗煤数据在判断总体发电量时不具有代表性，第四，发电量数据本身和工业增加值就存在背离。这些因素造成了耗煤量数据与工业增加值的背离。进而，我们讨论了对于耗煤增速指标的修正方法，包括：第一，建立火电发电量和发电耗煤增速的回归模型以及水电发电量和来水量，前期增速与去年同期增速的回归模型，模型预测的发电量同比增速与真实增速比较一致，其中火电同比增速的波动小于耗煤的同比增速，与真实情

3、况比较一致。第二，正确认识发电量增速与工业增加值增速之间的关系。对于7-9月的数据，模型无法完全解释耗煤增速与发电量的差异，主要原因包括：第一是六大集团耗煤和整体耗煤不一致（六大集团偏向东南沿海，是一个有偏样本），第二是当前煤价较贵，为了节约成本，电厂优劣掺烧。但这两种解释都是后验的，目前我们能够使用的数据仍是六大集团耗煤。工业增加值同比增速和发电量同比增速也经常会出现一些背离，毕竟发电量也仅仅是观察工业生产的一个角度，如果想根据六大集团耗煤一个单一因素进行判断，那么一个基本原则就是模型计算出来的发电量变化要足够的大。足够大的变化可以使得由发电耗煤/水流量预测的发电量模型的误

4、差以及“由发电量到工业增加值的误差”变得“不那么重要”。至于9月的情况，我们之前预测水电的增速可能在10%左右，同时，9月六大集团发电耗煤增速可能在20%以上，从模型上来看，本月发电量增速可能较上月有所回升（但考虑到前面提到的劣煤掺烧的问题，可能回升幅度受到一定影响），工业增加值增速可能也有所回升，考虑到多一个工作日的影响，我们认为9月工业增加值或在6.5%-6.7%之间。请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明中金公司固定收益研究：2017年9月27日目录一、六大集团耗煤同比增速与工业增加值增速产生背离的原因...................................

5、...............................3二、如何修正指标.......................................................................................................................................6三、怎么看7-9月的数据.......................................................................................................

6、...................10图表图表1:火电占总发电量比例...............................................................................................................................................3图表2:工业用电占总用电量比例................................................................................................

7、.......................................3图表3:六大集团火电装机容量与日均耗煤（左）；火电发电量与六大集团日均耗煤量同比（右）.................................4图表4:发电量与工业增加值同比（左）；分大类工业增加值同比（右）..........................................................................5图表5:考虑煤耗率的火电对6大集团耗煤的回归结果（左）；不考