日本量化宽松货币政策对中国的影响分析

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1、日本量化宽松货币政策对中国的影响分析中国金融四十人论坛成员管涛[2013-07-06]共有0条点评　　2013年4月初，日本央行决定实施“质化量化宽松货币政策”，用两年左右时间将基础货币投放规模扩大一倍并达成2%的通胀目标。日本大胆的货币政策将全球QE推向了一个新高潮。日本新一轮的QE时日尚短，许多影响还难以评估。但日本是QE的始作俑者。2001年，日本央行在零利率政策的基础上，引入新型货币政策工具，向银行体系注入大量资金。因此，研究日本QE的影响需要从全球背景和较长的历史周期出发。一、主要国际储备货币发行体

2、竞相QE进一步动摇现行国际货币体系　　QE的客观结果就是货币竞争性贬值。在金本位和美元汇兑本位体制下，本币往往通过调整货币含金量或对美元的汇兑平价来实现法定贬值。布雷顿森林体系解体后，国际货币体系进入无体系时代，汇率制度成为各国自主的政策选择。发达经济体实行QE，尽管主观是为解决国内经济问题，但客观上改变了这种货币的市场供求关系，必然引起相应的汇率调整。据国际清算银行统计，2008年11月至2013年4月，日元、美元、欧元和英镑四大主要国际货币实际有效汇率分别贬值17.0%、8.6%、7.1%和6.6%。新兴

3、市场货币则相应升值，如巴西雷亚尔、南非兰特和人民币分别升值25.1%、21.3%和12.3%。特别是中长期利率降无可降的情况下，日本新一轮开放式的QE进一步激发了全球货币战争的疑虑。2013年以来，日元实际有效汇率已贬值15.0%（见图1）。美国财政部近日向国会提交的《国际经济和汇率政策报告》，敦促日本遵守在G7和G20会议上的承诺，使用国内工具达到各自国内的目标，尽量避免竞争性货币贬值。6月初接受英国金融时报采访时，韩国副总理呼吁，本月G8领导人召开峰会的时候，应该采取更多行动应对日本货币宽松导致的“意外”

4、后果。5月份，除欧央行外，澳大利亚、印度、韩国、越南等国也加入降息行列，部分国家还通过干预本国货币以应对日元贬值。图1 主要国家货币实际有效汇率变动幅度   数据来源：国际清算银行（BIS）。　　QE的通胀倾向削弱央行市场公信力。布雷顿森林体系解体后，黄金非货币化，美元与黄金脱钩，世界进入了信用货币时代，主权货币成为国际储备货币。币值稳定尤其是物价稳定，是信用货币体系赖以生存的基础。1980和1990年代，全球中央银行通过艰苦卓绝的反通胀努力，终于迎来了上世纪末、本世纪初世界经济“高增长、低通胀”的空前繁荣。

5、但2008年全球金融海啸导致发达经济体实力普遍受损，在财政脆弱的情况下，美欧日依靠货币政策扩张为经济输血，货币政策政治化（美联储QE4明确与就业目标挂钩）、财政赤字货币化（央行货币投放直接买国债），极大削弱了中央银行来之不易的独立性。流动性泛滥虽然暂时没有在发达经济体造成通胀问题，但通过贸易和融资渠道流向新兴市场，对新兴市场造成输入性通货膨胀和资产泡沫。2009年以来，主要新兴经济体的物价指数普遍上扬，明显高于美欧日；MSCI新兴市场股票指数和货币指数最高升幅达1.7倍和1.8倍（见图2）。同时，全球流动性泛

6、滥还使得新兴市场外汇储备的真实购买力被不断侵蚀，凸显现行国际货币体系“穷人补贴富人”的非公平性。危机以来，世界黄金价格的大幅上涨，实际反映了市场对于通胀的恐惧（见图2）。QE的高通胀威胁，无疑是给信用货币体系安排自掘坟墓。　　QE退出将成为未来国际金融市场的主要不稳定因素。非常规货币政策虽然在短期内可以提振市场信心，稳定市场情绪，但“是药三分毒”，极端的宏观政策容易对经济金融造成难以意料的冲击。1980年代后期，为消除1985年“广场协议”后日元大幅升值对经济产生的影响，日本采取放宽货币政策的方法，大幅下调基

7、准利率，给1990年代经济泡沫的破灭埋下了隐患，日本从此陷入长期的经济衰退和通货紧缩。本世纪初，为化解网络泡沫破灭和“911”恐怖袭击给经济带来的风险，美联储连续采取降息措施，过剩的流动性大量涌入房地产市场和金融市场，泡沫逐步积累，当美联储随后开始加息时又刺破了这一泡沫，催化了2007年初美国次贷危机的爆发，2008年底进一步演变成全球金融海啸、世界经济衰退。近期，市场围绕量化宽松退出时机的争论喋喋不休，已经使得美元走势出现波动，5月份MSCI新兴经济体股票指数和货币指数下降2-3%。未来一旦美联储等央行真正

8、开始实施退出战略，新兴市场有可能首当其冲：或者因美元汇率走强，国际资本回流美国，触发新兴市场资本外流、本币贬值；或者因大宗商品价格下跌，美债收益率上升，新兴市场被剪羊毛。图2 主要国家CPI变动、MSCI新兴市场指数以及黄金价格    数据来源：国际货币基金组织《世界经济展望》（WEO）、路透数据库。二、主要发达经济体QE不断加码已对中国形成负溢出效应　　外汇储备增长居高不下。2009-2011年，