安踏、李宁2012年业绩快评.doc

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1、【天网数据】安踏、李宁2012年业绩快评在乘着北京奥运的春风不管不顾地狂奔了三年后，运动品行业累了。过度扩张，渠道混乱，库存高企，2012年对中国的运动品行业来说可谓是刻骨铭心。随着各个品牌业绩的逐步披露，整个行业的病症在我们眼前渐渐清晰起来。在未来的一段时间里，我们将架起数据的显微镜，对耐克、阿迪达斯、李宁、安踏、匹克、动向、特步、361等活跃于中国运动品市场的大小品牌商们逐一窥探，力求真实地展现运动品市场的现状。若是您从我们的研究中获得了一点启发，我们将倍感欣慰。首先，我们简要地向你评述安踏和李宁2012年的业绩，不求价值连城，但求抛砖引玉。一、营收与毛利率下

2、滑明显2012年度，安踏营业收入为76.2亿元人民币，同比下降14.4%；李宁的情况更为严重，全年营收同比大跌24.5%，仅为67.4亿元人民币。从营收的绝对值上看，安踏已经成功超越李宁成为了国产运动品牌的一哥。此外，据耐克2013财年三季度（截止2013年2月28日三个月）业绩披露，其大中华区的营收为6.35亿美元，同比下跌10%，持续了前两个季度的下跌趋势。运动品行业的不景气已经在两个行业龙头的财务数据上表现出来。但阿迪达斯的2012年报反映出了积极的一面，大中华区2012年营收15.62亿欧元，同比增长27%。为何阿迪在行业不景气时仍能有强劲的增长？我们将在

3、后续的研究中展开讨论。在毛利方面，李宁与安踏的表现十分相似，2012年的毛利率都有所下降，李宁下降的幅度略大。毛利率的降低最直接的原因便是为了清理库存而加大了打折力度，这一点在两者的财报中都有所表述。李宁为了清理过多的库存，已经将工厂店和折扣的数量提高到了277家（2011年269家）和446家（2011年358家）。但库存的消化需要时间，尤其是在运动品巨头耐克也在大力参与销库存的背景下。我们预计李宁和安踏的毛利率短期内不会回到40%以上，低毛利率的运营状态会大约持续一年。 二、李宁大幅度亏损，安踏利润平稳图2展示了2006年以来李宁和安踏的净利润及净利润率（股东

4、应占利润率）的波动情况。从2006年开始，安踏的净利润率就高于李宁，而净利润额在一年后超过李宁。虽然在2012年中期业绩披露时李宁公司就警告了今年会产生亏损，但高达20亿的亏损额度是我们始料未及的，而安踏虽然净利润有了大幅的下滑，但依然保持17.8%的净利润率。为何李宁出现大幅亏损而安踏依然表现稳健？要回答这个问题并不容易，我们先从费用结构和资产减值损失两个角度进行粗浅的分析：1. 费用结构2012年李宁的广告及宣传成本占到了营收的19.7%，员工成本10.9%，研发成本2.8%，该三项费用率之和是33.4%，远高于安踏的24%。鉴于李宁的毛利率还略小于安踏，过高

5、的费用是李宁亏损的一大主因。而李宁缘何有较高的费用率？一方面是广告签约开销的加大，2012年，李宁为了聚焦本土市场，接了安踏的班，与CBA达成了五年的赞助协议，能把资本雄厚的安踏竞争下去，想必这笔赞助费的数目必不会小。另外，签约NBA巨星韦德也是一笔巨大的广告开支。2. 资产减值损失除了费用较高外，大幅计提了存货拨备（存货减值）和呆账拨备（应收账款减值）的动作值得引起我们的注意。2012年，李宁的存货减值额达到了5.87亿，远高于2011年的1.87亿，应收账款减值额度达9.33亿，亦高于2011年的1024万。另外还有1.27亿的无形资产减值。这三个增加明显的开

6、支项目也是产生巨额亏损的原因之一。大幅的存货减值主要缘于李宁针对渠道上库存的回购和对这些长库龄存货的处理，而大幅的应收账款减值缘于长账龄的应收款数量的增多和李宁对渠道商资金上的支持。财报显示，李宁在半年以上账龄的应收款额度已近7亿，而2011年时该数值还不到2000万。如此大的反差说明李宁的渠道商们正挣扎在水深火热之中。正是为了解决渠道上的问题，李宁于2013年初开始了渠道振兴计划。李宁公司表示，9.33亿元的应收账款拨备和3.99亿元的存货减值至可变现净值是第一阶段渠道复兴计划的举措之一，目的在于根据目前的市场环境和公司渠道伙伴的财务状况，降低资产负债表的风险。

7、下一阶段的目标为改善零售表现。随着不同阶段目标的落实，李宁公司将着力改善渠道盈利能力，尽可能收回更多账款，该举措将减少与渠道复兴计划的有关成本。我们认为，渠道复兴计划会继续在购回存货、清理存货、应收账款重组和其他渠道支援方面产生成本，所以公司的盈利状况并不能在短期内改善。渠道复兴计划能否成功实施，现金流是关键。为了有充足的运营现金流，李宁公司在2012年通过银行借贷和发行可转换债券筹得了大约13亿元现金，目前账面上的现金及等价物为12.48亿，虽然与安踏的40亿相去甚远，但也应该能维持相当一段时间。三、运营能力都有下降，改善渠道是未来的发展重点从2010年开始，李

8、宁的库存周