理解中国宏观经济的逻辑

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1、理解中国宏观经济的逻辑刘煜辉/文观察中国经济问题有很多视角，但核心是政府经济活动。甚至能以此明显区分不同时期政府的中国经济特征。从宏观经济学的角度去概括过去八年的中国经济，最本质的特征是财政的扩张。从财政构建中国经济的逻辑可能会有人会有疑问，中国每年的财政收入增长那么快，怎么可能是扩张的财政呢？增税是紧缩型财政呀。但中国的财政机制是以支出定收入的，因为中国尚未建立真正意义的现代国家的严格预算制度，所以多是行政官员先决定任期内他需要实现的几件大事，然后再回过头来到各个渠道去找钱。故此税收的迅速增长不太可能形成对应的财政盈余结转至下一年，虽然这些年中国的税收每年都20%-30%

2、的增长，土地收入也增长很快，但多是早就被预支出去了。正因为扩张的财政支出，政府才产生很大的融资需求。这时一个机制被发现：住房货币化，于是土地资本化以后，政府成了唯一的地主。经济被牵引到房地产支柱上，根本的动因还是财政，房地产繁荣某种程度上成了地方政府的融资机制。17一则所谓地方政府的土地出让收入最终还是来自于银行——开发商从银行获得贷款来参与土地的竞拍。更关键的是地根撬动银根。中国的地产商多认为中国的楼价高是因为政府控制土地的供给。这话只对了一小部分。地方政府调控住宅供地量抬价格或保价格的情况是有的，但整体上供地却是大幅增长的（每年住宅供地量只占全部供地量的30%）。地方政

3、府很聪明，知道用楼价来撬动整体地价估值水平，然后招商引资撬动银根（不能机械地理解“零地价”，那个只不过是政府对于投资方的价值让渡来引致投资，因为对于银行来讲，地价还是市场地价），支撑投资的扩张。这是2003年以来中国经济增长的逻辑主线。所以土地供给是中国投资形成的最重要的基础性条件，类似于地方政府的资本金。从严格意义上讲，地方政府实际上也是投资方，只不过它所得到的并非利润，而是财政收入、就业、GDP以及日后的政治晋升。财政的扩张使得中国的宏观结构近年来发生显著的变化。17如果我们比较1994-2002年与2003-2010年两个时间段，可以发现最近8年，中国的投资率上升了1

4、1个百分点（从2002年的0.38上升至2010年的0.49）。与此对应，中国的家庭消费率下降了10个百分点（从2002年的0.44下降至2010年的0.34）。这种变化在危机后的两年中表现得更为明显，投资率上升的5个点的贡献是在2009-2010年完成的。从实际投资增长看（剔除固定资产投资价格指数后），中国在1994-2002年与2003-2010年两个时间段，实际投资增速相差了一倍（11个百分点）。1994-2002年期间，中国的实际投资平均增速为11.9%，而2003-2010年期间，中国实际投资平均增速快速放大至23%。高的投资增长必然需要低成本资金的支持，所以中国

5、1996-2002年实际利率为3%，而2003-2010年中国的实际利率降至-0.3%。在这8年的96年月中，52个月处于负利率状态。投资扩张需要低的要素价格的支持。中国的各级政府直接或间接掌控着经济增长的一切要素，土地、矿权、税收优惠、环保标准和市场准入。理论上，它们有能力改变微观的投资回报率，来支持其所意愿的资本密集型的重化工业迅速扩张。17但高强度的投资扩张宏观上却反映了大规模部门之间财富的移动，私人部门（体制外企业和家庭）财富的转移为投资的持续繁荣提供了补贴。比如中国长时间将家庭储蓄利息率锁定在极低的水准，私人部门的企业和居民承担了很高的宏观税负（这包括政府收入高速

6、增长和公共福利供给严重不足），以及政府为了支撑庞大的公共投资将房地产演变成融资的机制，家庭被楼市泡沫和通货膨胀强制隐形地抽税。中国的家庭消费率与投资率近8年来背离运动反映了这一过程。仔细分析一下1994-2002以及2003-2007的中国储蓄率结构的变化（整理好的资金流量表目前只能到2007年），将更清楚这一财富的部门结构的移动。1994-2002年期间，中国总储蓄率平均37.8%，而2003-2007年中国总储蓄率平均46%。相较2002年，2007年中国的总储蓄率劲升了11.7个百分点，比例是这样分配的：家庭贡献了2.1个百分点，政府贡献了3.2个百分点，企业贡献了6

7、.4个百分点。政府和企业部门的储蓄率快速上升，而家庭储蓄在总储蓄中所占份额却相对下降。中国目前60%的储蓄是企业和政府形成的，而1994-2002年期间这一比例只有47%。这是投资扩张经济模式的结果。当政府和国有企业部门的剩余越多，它只能做投资，形成产能。所以高储蓄又促成进一步的高投资。经济逻辑的结论是，只要投资还在迅速增长，就需要家庭部门提供更多补贴，家庭消费占GDP的比重就将停滞不前。中国经济离再平衡的道路将渐行渐远。17储蓄型经济缘何发生通胀我们将中国年龄介于25岁和59岁（或者64岁）之间的人口定义为生产者