股权全流通对大股东行为的影响.pdf

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1、2014年第4期股权全流通对大股东行为的影响※孙超刘磊徐巍内容提要：该文对大股东日常关联交易行为、资金占用行为在股权分置改革前后的变化进行检验．研究股份全流通对大股东行为的影响。实证结果表明，在股权全流通时期，大股东减少了对上市公司利益的侵占．增加了对上市公司的支持，但仍存在机会主义行为。在股份全流通时期，应进一步优化上市公司股权结构，强化股权制衡；引入外部利益相关者，构建多元治理结构；完善信息披露制度，降低信息不对称。保护中小投资者关键词：全流通大股东行为资金占用日常关联交易中图分类号：F121．26文献标识码：A文章编号：

2、1009—2382(2014)04—0058—05我国资本市场成立之初。就形成了流通股与非流对其自身财富并未有太大影响。因此股权分置制度通股并存的局面，成为我国资本市场健康发展的制度安排加剧了我国上市公司大小股东之间的利益矛盾，障碍。股权分置使得资本市场中不同股东之间成为了上市公司的利益输送行为会变得更加严重。具体影利益的冲突体，形成了大股东与流通股股东相冲突的响机制如图l所示。利益格局。而股权分置改革之后。股份全流通使得这一开始于2005年的股权分置改革给解决这一制度冲突的利益格局被打破，市场各方开始真正享有“同股缺陷提供了

3、契机，在股权分置改革后，大股东所持同权”的法律和经济地位。在这样的大背景下，以往对有的股份理论上可以实现在二级市场的自由流通．大股东行为的研究则需要重新进行审视，研究全流通特别是禁售期之后．大股东可以通过在二级市场出时期大股东行为的变化就显得具有重要的理论与现实售股份获得资本溢价。同时，大股东为实现自身利意义益最大化．也可能选择继续以“掏空”上市公司的方式获得控制权收益。这两种利益获取的方式是互相一、全流通对大股东行为影响的理论分析排斥的，如果大股东积极监管上市公司，提升其经中国资本市场的建立与国有企业的改革几乎是营业绩，那么

4、上市公司内在价值的上升会促使股价同时的，因此。中国资本市场与生俱来的特征之一就上涨，从而使大股东的财富获得增加；如果大股东侵是非流通股与流通股相伴相生。产生了一种区别于其占上市公司资产，那么上市公司内在价值的下降会他国家的股权制度安排——股权分置。在股权分置导致股价下跌，因此，大股东在选择侵占上市公司时，的制度安排下，上市公司大股东股权收益主要体现在需要考虑到这部分的财富损失。简而言之，股改给大以每股净资产为基础的衡量方式上，在股权交易时，股东实现自身利益最大化提供了一个选择方案，既可采用净资产为基础的定价方式，背离了二级市场

5、交易以选择继续侵占上市公司利益，也可以选择支持上市价格。而普通股股东所持有的股票则按照二级市场公司从而实现股价收益(见图2)。交易定价，形成了同股不同价的利益割裂格局。股份全流通后，上市公司的股价波动会影响到大在非流通股股东财富增值渠道有限的情况下．大股东的真实财富，这可能会促使大股东关注公司长期股东利用控制权来侵占上市公司资产的动机变得更经营业绩的提高．减少对上市公司的掏空行为．甚至加强烈，虽然大股东侵占上市公司利益会使小股东转而对上市公司进行“支持”．以帮助其达到较好的业“用脚投票”．进而导致二级市场股票价格的下降．但绩最

6、终实现大股东的股价收益。是对持有非流通股的大股东来说，上市公司股价下降假设1：相比股权分置改革之前，股权分置改革之※本文系2013年江苏省社科研究青年精品课题“全流通时期江苏省上市公司大股东行为研究”(项目编号：13SQC一064)的阶段性研究成果。一58—M0DERNECONOMICRESEARCH中的转移定价产生影响。／，＼．假设2：相比股权分置改革之前，股权分置改革之后控股股东持股比例越高，大股东通过反向资金占用支持上市公司的可能性就越高。在股权分置改革前，诸多学者观察到大股东以占用上市公司资金的形式“掏空”上市公司。这

7、一方面是由于在我国资本市场发展初期其主要作用就是为了国图1股权分置下大股东与中小股东利益冲突分析有企业发展募集社会资金，大股东存在将大股东可以从上市上市公司作为其募集资金窗口的天然动机。另一方公司股价的变化中面．由于股权分置制度，大股东占用上市公司资金被获流取通所收引益致(股)份全----q~"篓获市场识别后所导致的股价下跌，其对大股东造成的损If失将远小于大股东占用上市公司资金所获取的私有收益。股权分置改革后，由于大股东所持有的股份可以大股东凭其控股地位对上市公司进行—从上市公司内在二级市场上流通。大股东将衡量占用上市公司资

8、金利益输送(第二类l部转移收益的收益及其在股价上的损失，这构成大股东减少甚至代理问题)不再占用上市公司资金的内在动因。此外，大股东可能图2股权分置改革后股份全流通大股东行为分析转而允许上市公司占用自己的资金，其原因可能为：第一后大股东与上市公司之间的日常关联交易。更可能是、支