试论国外大股东利益侵占研究方法综述.doc

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1、试论国外大股东利益侵占研究方法综述III（作者:单位:邮编:第二类是以法律体系作为利益侵占可能性的替代变量，通过考察法律体系与公司价值等经济结果变量之间的关系以检验大股东利益侵占是否存在。这种方法的逻辑是，公司价值等经济结果变量反映了小股东利益，而法律保护程度反映了大股东利益侵占的可能性,III因此比较两者关系也可检验利益侵占是否存在。之所以用法律体系作为利益侵占可能性的替代变量，是因为投资者法律保护越弱意味者小股东的利益越难得到法律的有效保护，因此大股东利益侵占越可能发生。LaPorcaetal.对27个富

2、裕国家投资者法律保护程度与公司价值间的关系进行了研究，结果发现股东利益法律保护更好的国家公司价值更高。Doidgeetal的研究发现，同一个国家在美国上市的公司比不在美国上市的公司托宾Q值平均高出16.5%oLeuzel:a1.的研究也发现投资者法律保护较差的国家盈余管理程度更大。这些研究都间接证实大股东利益侵占的存在。第三类是通过考察集团内各公司III对盈余冲击(eamingsshocks)的不同反应来判断利益侵占是否存在。这种方法最先由Bertrandetal运用于大股东利益侵占的检验。该方法的基本逻辑是

3、：假定一个集团控制H和L两个公司，且对前者拥有相对高的现金流权，如果存在利益转移，那么以下两种情况下会观f到两种截然不同的结果。这两种情况分别为，一是假定L公司经历了III一个本可以给其带来100元收益的冲击，二是假定H公司经历了一个原本给其带来100元收益的冲击。如果第一种情况发生，那么L公司实际观察到的收益应该比100元更小，而H公司即使没有直接受到该冲击的影响却能观察到其收益的增加。相反，如果第二种情况发生，那么H公司观察到的收益不会比100元少，而且也观察不到LIII公司的收益有显着的增加。因此，通过

4、观察两种情况下两公司的收益变化，如果发现上述两种截然相反的结果便可证实利益侵占的存在。Faccio和Stolin在Bertrandetal.分析思想的基础上提出了一种类似方法以检验集团内股权销售过程中的利益侵占行为，将利益侵占定义为非正常比例增加的收益，通过检验股权销售过程中大股东的收益是否非正常地增加来判断利益侵占是否存在。由于Bertrandetal.提出的盈余冲击波及方法对样本的要求较高（要求集团内至少有两级公司上市），实践中这类方法的应用十分有限。IIIBaeetal.认为利益侵占很可能成为企业集团实

5、施并购的重要动机。这是因为集团实际控制人为了整个集团利益的最大化很可能不惜牺牲部分子公司的利益用业绩较好的子公司对业绩差的子公司进行并购，从而损害了业绩较好的收购公司小股东的利益。为此,Baeetal.考察了韩国公司发生并购时的股价效应。发现隶属企业集团的收购公司宣告效应显着为负，并且收购公司的宣告效应与控股股东持股比例显着负相关，而包括目标公司在内的集团其他公司综合宣告效应却与收购公司控股股东持股比例显着正相关。收购公司小股东利益受损但集团内其他公司却受益表明利益发生了转移，而并购后的各方损益变化与收购公司

6、控股股东间存在显着相关，表明收购公司小股东的利益受损与集团实际控制人的有意安排密不可分，因此证实了大股东利益侵占的存在。第二类是对再融资行为的考察。Beaketal.建立的集团内定向增发财富效应模型表明：对于折价发行，当控股股东在发行方的直接和间接持股比例比它在购买方的认购比例中所享有部分还要小时，财富可能从发行方通过购买方向控股股东转移；溢价发行情形正好相反，如果增发后控股股东在发行方的直接和间接持股比例比它在购买方的认购比例中所享有部分还要大时,财富更有可能从购买方通过发行方向控股股东转移。为此，作者对韩

7、国1989-2000年间企业集团内定向增发事件进行研究，结果证实韩国公司控股股东利用定向增发实施利益侵占。第三类是对现金股利的考察。现金股利早已被视为是公司治理的重要机制。这是因为，分配现金股利可以减少公司自由现金流，也可以减少大股东可掠取的资源。Laportaetal.提出了现金股利的两种代理模型：即“结果模型”outcomemodel）和“替代模型”（subsittutemode1）。前者指现金股利是投资者法律保护的一种结果。在法律保护较弱的情况下，大股东为了方便资源的掠夺很可能不愿意发放较高的现金股利，

8、这样低现金股利就成为利益侵占的一种结果。因此，结果模型预计法律保护较差（或大股东侵占较严重）的国家公司现金股利更低。后者是指现金股利是投资者法律保护的一种替代，即在法律保护较差（或大股东侵占较严重）的情况下，为了吸引公众的投资公司会发放更高现金股利。作者对33个国家4000家公司进行了大样本检验，发现法律保护较差的国家现金股利更低。结果支持了结果模型，同时间接证实大股东利用U!低现金股利政策以实施利