新一轮债转股的利益博弈分析.doc

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1、新一轮债转股的利益博弈分析　　新一轮债转股的特征是市场化，与上一次债转股实践存在诸多不同。本文在新一轮债转股开启的背景下，分析涉及利益主体的行为变化与博弈框架。在此基础上，进一步分析商业银行、国有企业以及以资产管理公司为代表的外部机构这三者之间的博弈活动。同时通过分析发现，信息不对称现象依然存在，市场化水平在新一轮债转股实施中很可能出现政策偏离。应当尽可能明确正负面清单的界限，加强可操作性，减少资源浪费。　　债转股作为一种经济活动，影响其成败的因素除了政策制度、运作机制以及社会环境之外，更加不能忽视多方利益主体之间的博弈行为

2、。　　新一轮债转股利益主体的行为变化　　新一轮债转股的特点在于市场化。其要点在于：银行不能直接将债权转为股权；政府不承担损失的兜底责任；禁止将“僵尸企业”等四类企业列为债转股对象；银行、企业和第三方实施机构自主协商确定转股价格和条件。就以上四个要点而言，其中第条与上次债转股相同，其他3条均突显了市场化的要求。对债转股的利益主体而言，也产生了不同的影响变化：　　首先，政府的行为变化，是此轮债转股中变化最明显的。在上一轮债转股中，政府不但是经济活动的发起者，也是最后风险的兜底者。而这次则明确规定，“政府不承担兜底责任”。按照奥康

3、纳财政危机理论，应当将国家看作一般的生产者参与社会生产。国家不应当简单的是损失的承担者，其自身也是追求利益的一方。若最终债转股项目失败，那么企业只能面对破产清算，而其他多方的利益同样受损，政府并不对其负责。　　其次，企业的行为变化。在上一次债转股中，不曾对问题企业进行细致的分类。处于亏损的企业均将债转股政策当作救命稻草，甚至个别企业趁机恶意逃债。为了能够得到债转股的机会，很多问题企业不惜代价，萌生舞弊、寻租等行为，造成国有资产大量流失与国家监管乱象。此轮债转股对企业做出具体要求，明确列出了正面清单与负面清单，不是所有需要改善

4、现状的国有企业都能加入到债转股的行列中。这样的划分有助于规范市场运作，降低寻租的概率，提高资源配置效率。　　最后，资产管理公司的行为变化。以资产管理公司代表第三方实施机构，而上一次债转股中资产管理公司带有强烈的政策性色彩。从某种意义上讲，上一次债转股中其公共性特征强于私立性特征，其盈利性要求并不十分突出。在此轮债转股中，资产管理公司的角色发生了根本性的变化，正式作为市场主体开展经济活动，趋利是其行为准则。一旦达成转股协议，资产管理公司就会承担主要的经营风险。因此，是否愿意实施债转股的决定因素成了转股后的预期收益及风险。　　新

5、一轮债转股中的博弈框架　　新一�债转股的博弈行为依托各方利益集团的利益付出与回报，由此可以关注各方的战略选择，建立起博弈框架。　　中央政府立足宏观层面，当然希望债转股能够成功实施，企业能够尽快摆脱资金困境。新一轮的债转股，虽然存也有正面清单与负面清单，但是界限模糊，到底什么是“扭亏无望”“债权债务关系复杂”“有可能助长过剩产能扩张”，这些标准无法准确判断。所以，事实上正负清单的规定并不能从根本上制止企业自我包装、迎合标准的行为，势必会阻碍债转股最优效率的实现。从这个角度来看，中央政府很有可能不能完全实现自己的预期收益。　　对

6、于国有企业而言有两种选择，即转或不转。转股的实施会使得企业利息负担减轻，利润增加的代价就是由此丧失掉一部分控制权，但若不这样选择，企业很有可能直接破产清算。因此，企业还是会争相抓住这个机会，以期债转股能成功实施。同时，不符合条件的企业并不会坐以待毙，一定会想尽办法进行包装，争取能够进入债转股企业行列之中。　　对于银行来说，其实更愿意对“僵尸企业”等四类不符合条件的企业进行资产的直接剥离，这样银行就可以直接甩掉这些死账的包袱。然而，新一轮的债转股，选择企业由市场决定，即在达成各方意愿的前提下进行选择。新一轮债转股还规定，银行可

7、以通过金融资产管理公司或者自己组建第三方实施机构进行债转股，银行仍然需要对预期转股后股息与原本的利息收入进行比较。　　对于资产管理公司来说，当然希望接手的是严格控制在政策范围内的企业，这样能够最大限度地减少债转股失败造成损失的风险。资产管理公司的盈利在于因持股带来的股价收益，但是信息不对称也会影响资产管理公司的战略选择，这是无法避免的。　　对于地方政府而言，考虑的是债转股对地区经济的影响。资不抵债的企业对地方政府而言同样是沉重的负担，转股成功有利于地区经济。加上地区之间经济发展也存在竞争，因此，地方政府对于债转股的战略选择为

8、尽可能地协助当地企业与银行。　　新一轮债转股的主要博弈活动　　由于我国资产管理公司在上世纪末的债转股中积累了丰富的实践经验，所以资产管理公司是此轮债转股中很重要的市场参与者，下面也把资产管理公司作为外部机构代表专门进行分析。在这几方的相互博弈活动中，国有企业与地方政府的博弈策略一致，均为努