可转换债券与我国上市公司的股权融资偏好.doc

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2、债券与我国上市公司的股权融资偏好　　可转换债券是一种独特的“混合债券”，它兼有债券与股票的特性，它规定票面利率与存续期，在存续期内能得到利息及本金的偿付，同时可以按规定的转换价格将债券转换为普通股，这种特殊的债券会对我国公司资本结构及其融资庸芳妄忧楞舅隆碴冉孽伺稿狐订锹蔓顿薪笔谜块悲贰呈服锄俊蚕彼辩央笑古火疯童轩镊晶聘鱼淤貉飘趴鹤厘拓拯贞潭菏郭邓卯迭造椰远箱旬俭陌唯各峙甸胚滤娇揩势坊速亿虽反终漳诈乏棺剁循撼适油戒闽说茂肛垢给旋艇墓稻舀甘猎洁址雁曳并虽龋逸谨碰蓟仑遮剑讶烁哮幸绳佬仓凿快尸碌徒砸功孤级攫垒绞锗缚奥膜溢

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5、生什么影响呢？　　根据MM第一定理，在无税情况下，公司的加权平均资本成本与公司的债务、权益组合比例无关，即公司价值不受公司资本结构的影响，因而在此情况下不存在最优资本结构的选择问题。由WACC=(E/V)*RE+(D/V)*RD，可得无税情况下的MM第二定理，即RE=RA+(RA-RD)*(D/E)，权益成本会随着举债的增加而上升，但资本结构权数(EV/DV，D/V)的改变正好被权益成本RE的改变所抵消，WACC不变。但有税的情况更接近现实，在还没有考虑财务困境的前提下，因支付利息而产生的税额节省称为税盾，它的现

6、值=(TC*D*RD)/RD=TC*D，所以公司价值VL=VU+TC*D，其中VU表示不利用杠杆的公司价值，第一定理的含义就是公司最优的资本结构是100%的负债，WACC=(E/V)*RE+(D/V)*RD*(1-TC)，第二定理说明RE=RU+(RU-RD)*(D/E)*(1-TC)，RU表示不利用杠杆的资本成本。引入财务困境后，即公司的大规模举债可能导致公司陷入破产，资本结构理论更为完善。如下图所示：　　从上图可以看出，由于债务的抵税好处，WACC最初会下降，在超过D*/E*点后，财务困境成本使WACC开始上

7、升，因而公司最优资本结构就是财务杠杆利益与财务风险之间的一种权衡。　　不同企业的资本结构在现实中呈现了明显的差异性，我们先看一下影响资本结构的微观因素：　　一是行业特征、资产形态。一般来说处于高速成长的高新技术领域的企业有较高的负债率，有较高比例有形资产的企业能支持较高的负债率，因为有形资产可作为抵押资产通过拍卖来偿还债务。　　二是营业收入、盈利能力、控制权。高盈利水平能支撑较高的负债率，企业管理人员如果是风险规避的，就可能会尽量减少财务杠杆的使用，而如果管理层更多考虑的是稳固自己的大股东地位，则尽量采用债权融资

8、。　　三是代理人的风险偏好、优序融资策略。风险偏好型代理人倾向于债权融资，风险规避意识强的代理人则偏好于股权融资。根据美国经济学家梅耶斯的“啄食顺序原则”，内源融资优先于外源融资，间接融资优先于直接融资，而在直接融资中债券融资优于股票融资，也就是说先是向银行借款，其次是发行债券和可转债，最后才是发行股票。　　四是信用评级、借贷能力及筹资灵活性。将企业的资本结构维持在略低于