消费行业超市国内外生鲜到家、小店模式深度分析：当前时点，我们如何看待超市行业变化.docx

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1、润端的确定性。其中：1）永辉超市：由于抢夺菜市场、小商铺及外出餐饮份额，且特殊条件下线上消费习惯刺激，在生鲜供应链支撑下，线下、到家、小店均有边际改善，仅小程序用户近似翻倍；春节过后，预计营收端维持边际改善可能性极大，毛利率稳健，租金等成本端上升或好于市场预期，线上、小店业务盈利能力有望好于市场预期；2）家家悦：同时具备大小店运营能力，由于生鲜强供应链积累，此次疫情中在民生用品供应方面同样表现突出，同店高增，利润确定性强；3）红旗连锁，在原有消费者高认知度及口碑效应基础上，由于商品供应链端稳定、调整管理能力突出、且承担当地民生物品发

2、放功能，门店日销边际向好，且毛利率稳健，费用微有提升但影响不大，同时19年业绩快报印证公司业绩增长能力。Ø中长期来看，永辉、家家悦受益客流回归提升单店盈利、周转及现金流获利能力，并顺应消费习惯变革，机遇大于挑战。首先，我们出于两点认为，永辉发展到家是正确的选择：1）对于旨在成为中国沃尔玛的永辉超市而言，单纯的大店模式已无法最好保证其长期高市占率及平稳的获利能力，发展到家既是顺应消费者变化的战略的进攻方案，亦是在电商、小店造成大店分流前提下的正确防御举措；2）店内仓的模式一定程度上可以优化大卖场门店面积的使用效率，且从当前行业模型来看

3、，在成本控制得当、效率充分调动的前提下，有望将成本源化成收入源。家家悦也在此次疫情中大力推行社区拼团等线上业务，同样是龙头企业以需求为第一要素、充分调动供应链优势的管理能力体现。长期来看，中国消费者对于生鲜需求的一定是复杂而多元化的，流量端的掌控能力及供应链端的进化能力同样重要、而且二者相互协同，在更大市场内，具备多种业态适应能力的玩家更优。当前时点，农贸市场、中小企业客流挤出或非短期、小范围现象，我们不否认一级市场优秀生鲜电商、小店玩家自身成长性，但在其当前盈利模型跑通仍主要基于细分市场、抑或跨区域复制需要供应链对应匹配建设的基础

4、上，回归稳态，此次疫情对于永辉、家家悦等优秀上市公司而言，机遇或大于挑战，而客流端的边际改善有望助力提升单店盈利、周转及现金流获利能力，在小型企业出清加速前提下，进一步凸显优势、提升市占率。Ø投资建议：本文通过梳理国内外到家、生鲜小店模式，试图讨论回归稳态后行业的发展变化问题，提出针对超市行业优势龙头，短期看一季报收入刺激及利润确定性增长，长期看受益供给端影响客流回归，有望提升单店盈利、周转及现金流获利能力的积极变化。据此推荐：1）永辉超市。高成长性超市龙头，顺应消费者消费趋势，到店、到家双管齐下，获客、周转、盈利、现金流能力积极向

5、好。2）家家悦。大小店结合优势突出、且具备强大的中央厨房能力、展店稳健同店优异，跨区域扩张逻辑逐步兑现。3）红旗连锁。国内稀缺规模化盈利便利店龙头，盈利能力及经营效率持续向好，当前短中长逻辑均有改善。4）中百集团。承担当地民生商品供应，长期费用、效率仍有改善空间。Ø风险提示：1）龙头展店不及预期；2）疫情影响超预期；3）成本端大幅上涨。内容目录1.写在前面：当下时点，我们为什么要再做到家、小店相关研究？52.超市到家、生鲜小店并非国内独有，观他山之石总结经验72.1.Webvan：美国最早做生鲜O2O的公司，却将行业带入深渊72.2

6、.亚马逊：重建生鲜杂货配送服务，稳扎稳打缓慢扩张82.3.沃尔玛：利用实体店优势，将成本源直接变成收入源92.4.Instacart：轻型共享模式，无仓无物流，仅承担配送功能，夹缝求生102.5.日本生鲜宅配电商：打通生产、流通、消费端全链条，借高毛利产品及附加服务，得以获利112.6.日本小型生鲜超市：以永旺Mybasket为代表，小商圈密集开店，已具备规模123.国内生鲜小店、电商：各展所长，印证需求，规模初具133.1.谊品生鲜：定位小区门口“菜市场”，跨区域快速扩张143.2.生鲜传奇：定位中产阶级生鲜超市，五定管理打造标准

7、化门店183.3.钱大妈：定位社区生鲜店，加盟模式输出供应链，蓝图或为平台型公司213.4.叮咚买菜&每日优鲜&朴朴超市：前臵仓类生鲜电商，在配送费自担前提下，仍对接小众市场233.5.盒马鲜生：店+仓模式代表，到店、到家双管齐下254.放眼超市行业上市公司，如何看待其壁垒、变化及疫情边际影响？264.1.壁垒及变化：永辉、家家悦强生鲜供应链壁垒仍在，顺应消费习惯发展到家，大小店结合模型更优264.2.疫情边际影响：优秀龙头一季报收入正向刺激、利润确定性强，长期享农贸市场、中小企业客流挤出，疫情影响机遇或大于挑战265.投资建议27

8、6.风险提示28图表目录图1：2020年初，新冠疫情发酵，生鲜电商用户数、使用时长均有明显增长，优势玩家数据突出6图2：综合电商新增用户口径：30岁以上的中老年占比上涨11%，三线及以下的下沉地区占比也扩大至70%6图3：Amazon