保险公司可转债担保费率的厘定问题-论文.pdf

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1、保险研究2012年第lO期INSURANCESTUDIESNo．102012保险公司可转债担保费率的厘定问题林勇程志富李巍(1．西北师范大学经济管理学院，甘肃兰州730070；2．武汉大学经济与管理学院，湖北武汉430072)[摘要]被担保的保险公司在破产后，可能会伴随出现资不抵债的困境。此时，不同债权人对于保险公司剩余资产的清偿次序是不同的。依据《破产法(2007)》对清偿顺序的规定，将保险公司可转债担保分为拥有优先清偿权的普通转债担保和拥有次级优先清偿权的次级转债担保，并推导出展期视角下的两类担保定价公式。采用数值积分求得担保的近似解

2、，并运用二叉树及蒙特卡洛模拟等方法对解的准确性进行检验；再比较分析其理论值和市场数据间的异同。最后，对资产负债比、波动率等重要因子相继进行静态、比较静态以及动态分析并给出了相应的结论。[关键词]可转债担保；次级可转债；清偿顺序；债务展期[中图分类号]F840[文献标识码]A[文章编号]1004—3306(2012)10—0056—08一、引言保监会近日出台的《关于上市保险公司发行次级可转换债券有关事项的通知》(即《保监发(2012)45号》，以下简称《通知》，标志着我国次级可转债的问世。由于目前我国资本市场以及资信评级等软设施尚不完善，发

3、债融资普遍被要求提供担保凭证。本文试图为次级可转债担保的定价做出探索性的工作。在下文中均以全额担保为例分析。对于担保的定价，国内市场上通常采用的是经验定价法该方法存在两大固有缺陷：其一，协商成本过高，缺乏效益；其二，由于缺乏基本理论依据从而给定价带来了较大随意性。近年来，有关担保定价的研究工作已经有了明显的进展。Me~on(1974)基于若干假设，首次提出担保之实质是被担保方(公司)所持有的看跌期权。Chang，Chuang&Yu(2006)对多个担保方与被担保方的组合担保的定价进行了研究。Angoua，Lai&Soumar(2008)分

4、析了一种担保方和债务方就风险选择事先达成的帕累托最优担保合约的价值。上述研究从不同角度对担保合约进行了探讨和分析，但都没考虑到债务展期对合约价值的影响。由于我国破产法规尚未健全，同时DArcy&Gorvete(2004)也指出：在有担保情形下，公司存在道德风险问题，债务展期使得担保方在展期对公司拥有债权，对其道德风险形成约束。此外，Chen(2006)基于公司项目收益视角，提出过早清算会造成社会效益损失。因此，实际上债务展期的情形更为普遍。Duan&Yu(1999)构造多阶段模型，用(广义自回归条件异方差)模型精确度量了同样具有担保性质的

5、存款保险的价值。顾海峰(2007)从金融期权的角度探讨了多债务展期情形下的信用担保的动态定价机制。钟田丽等(2008)以相对VaR的方法，构建了兼有原有债和展期债的公司的两阶段模型。上述学者针对多阶段的情形从不同角度进行了研究，这些工作是对担保定价理论的深化。然而，一旦被担保公司破产且(往往是)资不抵债时，所有债权人的权利必须做出相应调整。这些后续工作都得严格按照最新颁布的《中华人民共和国公司破产法》(2007年6月1日起施行，以下简称《破产法》)中对清偿顺序的有关条例(即第4l、42、113条等来具体实施)。然而以上文献却没有把这一重要

6、因素纳入模型中，与新时期我国担保行业的实际[作者简介]林勇，经济学硕士，西北师范大学经济管理学院教授，经济应用与开发研究所副所长；程志富，西北师范大学经济管理学院硕士研究生；李巍，武汉大学经济与管理学院博士研究生。本文经过匿名评审。一56—情况不符，对今后的指导意义极为有限。鉴于此，本文在汲取以往文献中正确成果营养的基础上，结合我国新时期的《破产法》和《通知》具体精神探讨全新的保险公司转债担保的定价思路。本文首先建立了一个基于债务展期的普通债务担保定价模型，这是对经验定价及单阶段定价的改进；在此基础上，对持不同清偿债权的普通可转债担保及次

7、级可转债担保给出定价公式；最后，基于实际数据对模型进行分析和评述。二、担保模型的构建(一)基于债务展期的普通债务担保定价模型1．展期阶段债权价格模型构建担保主体一般涉及担保方、债务方(被担保方即保险公司)及债权方(所有债权人看成一个整体)，分别记为A、B和C。考虑展期，设Tn为债务合约及担保合约的签订日，T为B和C约定的原债务到期Et，T为A和B约定的新债务到期Et。并假设B在这三个时点上的价值分别为S。、S及s：。这样，B将于T0时获得来自C的资金并承诺在T时刻向C支付数额为x的到期债务；此时A与B签订债务担保合约，B获得A的担保并向A

8、支付一定数额的担保费用。假设担保和债权在，T，T。时点上的价值分别为D。，D，D：和z。②，z，z：。先考虑时间段T～T2。在T时，根据约定，当B的价值S>X。时，其自行还债，于是三方的债权债