2004年四季度股市投资策略报告

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1、2004年四季度股市投资策略报告有形之手发力制度博弈升温国泰君安证券研究所策略研究部徐凌峰（0755）82485879xulf@ms.gtjas.com吴坚雄（021）62580818-119wujianxiong@gtjas.com2004年9月30日ò为了减轻货币信贷的过度收紧，管理层年内不会再出台紧缩性的宏观调控政策。“减速而非衰退”的判断让我们对四季度上市公司的业绩增长仍然抱有良好的预期。ò年内加息可能性减小，可能的加息时机要等到05年第二季度以后。四季度货币政策环境宽松，也为股市提供了较优的资金面。ò四季度，积极股市

2、政策兑现的步伐会不断加快。“频派胡罗卜、小心挥大棒”应该是四季度的政策基调。ò恢复与提升融资功能需要激活市场与双向扩容是股市的潜规则。为了配合融资，四季度市场有望保持较高的活跃度。未来市场将会逐步走出过往“资金黑洞”的泥潭，迎来资金供给和需求的双向大扩容。ò分类表决制度是提升流通股股东制度博弈能力的最佳权宜之计。预计年内将有解决股权分置的试点方案出台。ò缩小境内外市场估值水平差距、化解国际化压力的路径有三种选择。市场对9月中旬以后行情的预期实际上是希望市场未来的趋势按照第三种“A股含权”式的接轨路径来演绎，管理层实际上也是拒绝

3、出现“休克疗法”式的接轨路径，股价含权可以期待。ò股权分置的含权预期有利于提升股票内在估值水平；如果减持得以实施，模拟减持价格和减持比率，可以推测，届时两市加权的静态市盈率为24-28倍，剔除亏损股的市盈率为19-22倍，与所谓成熟股市的市盈率相较，差距有限。ò股市现状适合主动的投资策略。“买入并持有”并不完全契合市场现状，时机把握显得尤为重要。ò“右侧交易”有其存在的必然性，但实战效果并不佳。如“择时”交易把握能力不佳，“右侧交易”不失为一个比较可行的策略选择，但右侧交易的时间要提前。ò在整个宏观经济缺乏大主题的投资条件约束

4、下，我们强调择股的防御性思维，选择能抵抗经济减速、具有国际化估值优势和利率敏感度低的板块。国泰君安证券2004年四季度股市投资策略报告策略研究报告目录一、宏观经济：“点刹”之后的渐进康复经济增长：减速而非衰退加息预期：年内加息的可能性降低与中长期升息周期确立二、政策迷局：有形之手频派胡罗卜、小心挥大棒政策基调：9月13日是政策走势的拐点股市潜规则：恢复与提升融资功能需要激活市场、扩容必然是双向的三、制度变革：流通股股东的制度博弈能力提升分类表决：提升流通股股东制度博弈能力的最佳权宜之计股权分置：双输与双赢格局的转换需要务实的金

5、融创新和协调国际化：拒绝“休克疗法”式的接轨、股价含权可以期待四、投资策略：差异化制胜策略与防御性策略差异化制胜策略：主动投资、右侧交易和择时防御性策略：选择能抵抗经济减速、具有国际化估值优势和利率敏感度低的板块和个股-1-国泰君安证券2004年四季度股市投资策略报告策略研究报告一、宏观经济：“点刹”之后的渐进康复经济增长：减速而非衰退2002年起，中国宏观经济进入新一轮扩张周期。针对产业增长中存在的较严重的结构失衡，出于“结构优化导向”的考虑，2004年年初中央采取了“点刹车”特征的宏观调控措施，由于调控时间早，在经济运行指

6、标比较健康的时候进行调控，对经济增长产生的影响实际也比较小。图1：本轮宏观调控是新一轮经济扩张周期上升期内的“点刹车”由于中国宏观经济尚处于新一轮扩张周期的前段，中央调控采取“点刹车”的措施，且在时机上比上一轮更早，因此，经济减速有限资料来源：Wind资讯、国泰君安研究所数据库统计数据显示，固定资产投资受到初步抑制，但货币信贷已过度收紧，官方对当前宏观调控政策效应的定调已从“初见成效”升格到“显著成效”，并强调将“突出重点、分类指导、区别对待、有保有压”。为了减轻货币信贷的过度收紧，管理层年内不会再出台紧缩性的宏观调控政策。图

7、2：货币信贷过度收紧为了减轻货币信贷的过度收紧，管理层年内不会再出台紧缩性的宏观调控政策资料来源：Wind资讯-2-国泰君安证券2004年四季度股市投资策略报告策略研究报告预计从四季度宏观经济将在“有保有压”的政策基调下进入渐进康复期，9月份以前的股价波动已完全反映了经济减速的影响甚至是反映过度。“减速而非衰退”的判断让我们对四季度上市公司的业绩增长仍然抱有良好的预期。加息预期：年内加息的可能性降低与中长期升息周期确立根据对政策动态的观察，我们认为年内加息已基本不可能。由于04年第一季度经济数据的高基数，05年第一季度的经济数

8、据将偏冷，可能的加息时机要等到05年第二季度以后了。表1：权威性的言论显示年内加息的可能性降低观察对象评判内容温家宝中国是否加息要视乎宏观经济情况以及通货膨胀走势。今年总理一至八个月，中国物价居高，这有相当大的部分是属于去年的“翘尾巴”因素，而且主要是同食品有关的价格，那么今