四万亿投资计划对股市影响的实证研究

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1、生结构变化。Bollersles(1986)将ARCH模型一般化，除了考虑误差的滞后项，还加入了误差项条件方差的滞后项，从而得出了广义自回归异方差GARCH模型。四万亿投资计划对一般的GARCH模型可以表示为(Bollerslev．T，1986)：均值方程：Y=’+，=√股市影响的实证研究(1)q，方差方程：=+∑2．+∑i=1j=l■张笑牧(复旦大学经济学院上海200433)(2)◆中图分类号：F019文献标识码：A其中=Vrdr(I。)，1是时刻t一1及t一1之前的全部信息；V．独立同分布，且才被打破。自回归异方差模型(即A

2、RCH参数满足条件：这里h+可以理解为过去所内容摘要：为应对国际金融危机，中国模型)以及广义自回归条件异方差模型(即有残差的正加权平均；这与波动率的聚集政府于2008年11月5日公布了四万亿投GARCH模型)被大量地应用于金融市场效应相符合，即：大的变化后倾向于有更资计划来提振经济。本文运用GARCH模型，通过考察该经济刺激计划公布前的研究，来描述股票价格、利率、汇率、期大的变化，小的变化后倾向于有较小的变后中国股票市场不同的波动性特征，分货价格等金融时间序列的波动性特征。化。由于GARCH(P，q)模型是ARCH析政府的投资承

3、诺对市场有效性的影本文运用GARCH模型，通过考察该模型的扩展，因此GARCH(P，q)同样具响。本文的数值分析表明：四万亿投资经济刺激计划公布前后，中国股票市场不有ARCH(q)模型的特点。但GARCH模计划有效地降低了中国股票市场的异常波动，恢复了投资者信心，使得投资行同的波动性特征，分析政府的投资承诺对型的条件方差不仅是滞后残差平方的线性为回到理性的轨道。市场有效性的影响。函数，而且是滞后条件方差的线性函数。关键词：四万亿投资计划股市波动性GARCH模型运用不大的计算量，方政府承诺GARCH模型GARCH模型介绍便地描述了

4、高阶的ARCH过程，因而具有对股票市场价格的波动性研究已有很更大的适用性。问题提出长一段历史，早在20世纪60年代，Fama实证分析2008年下半年以来，国际金融海啸席(1965)就观察到金融产品价格及收益率卷全球，被誉为“世界工厂”的中国自然不的变化率不但随时问t变化，而且常常在某(一)样本选择能独善其身，对外贸易急剧萎缩。面对金一时段出现偏高或偏低的情况，即价格波“上海证券综合指数(简称上证综指)”融危机的严峻挑战，中国政府于2008年11动呈现集簇性，方差存在时变性。此后，学由上海证券交易所编制，以上海证券交易月5日出台了

5、四万亿投资计划，力图在稳住者们围绕着价格及收益率波动特征进行了所挂牌上市的全部股票为计算范围，以发外需的同时，立足全面扩大内需。2009年大量的研究。其中，Engle(1982)提出的行量为权数综合。上证综指反映了上海证我国国内生产总值为335353亿元，按可比自回归异方差模型(即ARCH模型)以及券交易市场的总体走势，具有覆盖面广、精价格计算，比上年增长87％，超额完成了它的扩展模型最成功地模拟了时变方差的确度高、连续性好等特点，被认为是中国年初所定下的“保八”目标。在这个过程特，lie。ARCH模型的主要贡献在于发现了股市的

6、理想代表。中，四万亿投资计划的作用绝不仅仅是通经济时间序列中比较明显的变化是可以预为了剔除1997年亚洲金融危机以及过增加政府支出而生硬地拉动需求，更多测的，并且说明了这种变化是来自某一特2005年中国股权分置改革影响的噪音，集的是通过政府的投资承诺来帮助投资者恢定类型的非线性依赖性，而不是方差的外中考察四万亿投资计划对中国股市波动性复信心，从而维护市场的稳定，使得经济表1四万亿投资计划公布前后上证综指收益率单根检验活动重返健康的运行轨道。四万亿投资计划前的收益率单根检验四万亿投资计划后的收益率单根检验ADF统计量一117359

7、7ADF统计量-7，145t18股票市场常被人们看作一个国家经济Pr0bO．0Oo0Prob．OO0O0活动的晴雨表，而股市的波动性则很大程1％显著性水平临界值-3．4378371％显著性水平临界值-3．455387度上反映了股票市场的稳定程度。因而波动性是股票市场最主要的特征之一，对股表2四万亿投资计划公布前收益率ARCH效应检验市波动性的研究始终是理论界关注的热点。l检验统计量检验结果P值lF-statistic1486。00o0O1在传统的金融经济学中常用方差来度lObsR—squared1463707Oo001量波动性。

8、然而这种静态的指标能够度量确定时间内收益率的波动情况，却无法体表3四万亿投资计划公布后收益率ARCH效应检验现金融资产收益率波动随时问变化的特征，检验统计量检验结果P值IF-statistic4638364O．。o3562无法满足人们实时监控的需求。这种困境lO