var技术在股指期货风险管理中的运用

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1、期货日报/2007年/2月/8日/第003版理论VaR技术在股指期货风险管理中的运用华物期货董事长、安徽大学兼职教授谌正平安徽大学教授佘传奇内容提要本文首先回顾了金融风险管理相关理论，分析了股指期货风险的种类和特征，然后指出了VaR自身存在的优点和缺点，最后提出了VaR在我国运用时应该注意的问题。自1982年2月美国密苏里州的堪萨斯市的农产品交易所（KansasCityBoardofTradeKCBT）推出第一份股指期货合约（价值线指数期货合约）以来，股指期货以其特有的魅力，吸引了众多的国家和地区开展股指期货的交易。所以，有学者将股指期货的推出称为“股票交易中的一场革

2、命”和20世纪80年代“最激动人心的金融创新”。由于我国开展股指期货交易的必要性以及其所需要的各种条件已经初步具备，所以我国也将在今年内推出股指期货的交易。所以，学者们讨论的也已不是股指期货是不是应该在我国发展，而是应当如何更好地开展股指期货的交易。股指期货市场是制度创新的产物，是期货市场交易工具创新的重要表现形式，它是针对股票现货市场收益的不确定性而设计出来的一种控制风险的工具，它的推出对我国资本市场尤其是股票市场的进一步发展起到了很大的作用：首先，丰富了投资工具，可以培育广大的机构投资者。其次，增加因套利和套期保值等投资策略对股票的交易的需求，提高市场的有效性，从

3、而增强市场的流动性。其三，通过现货和期货市场对冲交易能够规避市场的系统性风险，保护广大投资者的利益等。但是，由于股指期货与其他金融衍生产品一样，具有高杠杆性、价格变化的敏感性和交易策略的复杂性，其风险也远远超过了股票现货市场。如果处理不慎，极有可能造成类似1995年英国巴林银行倒闭和1997年东南亚金融危机等极具破坏性的事件。所以，股指期货的风险管理也应该引起我们的注意。一、风险管理理论综述所谓风险是指在一定条件下和一定时期内可能发生的各种结果的变动程度。而风险管理是通过消除和尽量减轻金融风险的不利影响，改善实体的经营管理，从而对整个宏观经济的稳定和发展起到促进作用。

4、应该包括风险的识别、风险度量和风险控制等内容。（一）马柯维茨资产组合理论美国经济学家马柯维茨（1952）首次将统计学中的期望和方差的概念引入资产组合中，提出用资产收益的期望来度量风险，对风险进行定量的分析，开辟了金融风险管理的全新思路；并在此基础上研究了证券投资组合的问题，引入了系统风险和非系统性风险的概念，给出了确定的收益下使风险最小的计算方法。该理论的基本思想就是通过数学的二次规划建立一套完整的模式，寻找合适的资产比例来分散风险。当然该理论与其他的经济学理论一样是建立在一系列假设的基础上的，其主要的假设条件：（1）市场是完全的，尤其是信息是完全的。（2）投资者都是

5、风险的厌恶者，同时又是追求自身利益最大化的理性人，所以投资者总是试图寻找一定风险水平下利润的最大化。（3）存在无风险资产，投资者可以按照无风险利率进行资金借贷。第1页共7页（4）资产回报率的均值和方差可以较好地反映资产的回报和风险状况。如果假设投资者面临着A、B两种风险资产，资产1组合里的比重是w，则资产2的比重就是1－w，它们的预期收益率和收益率的方差分别是E（r1），E（r2）；σ1，σ2。组合的预期收益2率和收益率的方差为E（r）和σ，则E（r）＝wE（r1）＋（1－w）E（r2）222σ＝Wσ1＋2w（1－w）pσ1σ2其中p（－1≤p≤1），为两资产之间的相

6、关系数。（二）资本资产定价模型威廉·夏普（1964）林特（J·Lintner，1965）等从实证角度出发，试图将马柯维茨的资产组合理论在现实中的应用进一步简化，从而产生资产组合定价模型（thecapitalassetpricingmodel），即是传统的CAPM。和其他的理论一样，传统的CAPM也是建立在一系列假设的条件之上的，这些假设使传统的CAPM中的资产收益和风险之间的关系得以清楚地反映在资本市场均衡状态之下。传统CAPM的假设包括：（1）投资者使用预期收益和标准差来选择投资组合。（2）投资者投资行为短视，不考虑投资决策期满以后的影响。（3）资本市场是完全的，没

7、有税收和交易成本。（4）存在无风险利率，且所有投资者都可以在此利率水平随时不受限制地借出或者借入资金。（5）市场中存在着大量的投资者，每个投资者所拥有的财富在所有投资者财富总和中只占很小的比重，是价格的接受者。2如果我们以E（rp1）表示无风险资产组合的预期收益，σp1表示风险资产组合的方差，rf表示无风险资产的收益率，则无风险资产和风险资产组合再组合后新的资产组合的预期收益和方差的计算公式为：E（rp）＝rf＋E（rp1）－rf／σp1从传统的CAPM可以看出，风险资产的收益有两部分组成；无风险资产的收益rf和一个市场风险补偿额E（rm－rf）。这