宏观经济与债券市场分析.doc

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1、2005年宏观经济与债券市场分析一、宏观政策面分析(一)经济运行将从偏热状态转向正常目前我国经济正处于新一轮经济景气周期的中期。由于正在实施的宏观调控不是对经济的全面紧缩和持续降温，而是通过抑制经济运行中的不稳定、不健康因素，进一步调整结构，深化改革，转变经济增长方式，保持经济的持续健康发展。因此，我国经济自主增长的力量不会受到大的影响，在世界经济持续复苏的大环境下，2005年我国经济将承接去年的发展势头，继续保持较快发展。我们预计，GDP增幅会小幅回落0.5至0.8个百分点，达到8.5%左右，其中固定投资增长率会有所下

2、降，但不会出现大的起伏；消费有望加快，投资与消费不协调的状况会继续得到改善；外贸进出口将继续保持较高增长，但增速比上一年将有所回落，外贸收支大体平衡或小有逆差。(二)物价上涨、投资反弹压力不容忽视通胀11/11的压力、上游瓶颈产业的制约依然很强。虽然CPI涨幅近期有所回落，但未来来自服务价格、食品价格上涨的压力较大，上游产业的价格高涨向CPI的传导压力也较大。央行调查显示，2004年以来企业存货一直处于上升之中，尤其是原材料存货的上升更为明显，速度远高于产成品存货。这反映了企业对上游瓶颈制约的缓解并不乐观，对通涨有较强的

3、预期。我们预计，2005年CPI同比涨幅在4%左右，2、3月份通涨压力开始明显增强。根据国家发改委报告，停建、暂停及限期整改、取消立项的工程总投资规模仅占全部清理工程总投资的4.9%，停建、取消立项的工程投资金额仅占全部清理工程投资总规模的1%，表明目前各地扩大投资的积极性很高。显然，迄今为止，调控只是初步遏止了固定资产投资的过快增长，总体上投资的冲动依然强烈，未来存在反弹的可能。因此，稳健偏紧的调控基调短期内难以改变。(三)稳健的货币政策与稳健的财政政策我们预计，面对已出现过度紧缩态势的货币信贷增速，2005年央行将实

4、行适度放松信贷规模管制和继续灵活运用利率手段的“松紧搭配”方案，以数量调节为主要特征的货币信贷调控取得初步效果之后加快向价格调节方式的转变，更大程度地发挥利率在资源配置中的基础作用，并会根据金融体系流动性状况，灵活调节公开市场对冲操作，保证金融机构正常的支付清算和合理的贷款资金需求，加强存款准备金、再贷款和再贴现经管，注意货币政策工具的协调配合。另外，在中国实施七年之久的积极财政政策将向“稳健”转变，长期建设国债发行规模压缩。突出公共财政的职能，更多、更好地提供公共产品，解决财政“越位”和“缺位”并存的扭曲状况。国债资金

5、应重点向完善社会保障体系、解决三农问题、生态环境建设和国土整治、加快西部开发和振兴东北老工业基地等方面倾斜。(四)升息周期与汇率调整按照2005年CPI涨幅预期3%-4%来看，目前2.25%的一年期利率水平仍然较低，存在着一定的上升空间。在2005年11/11经济运行中支持升息的因素也很多，利率水平逐渐上升仍是大势所趋，央行根据经济运行情况择机加息的可能性很大。但是对未来央行加息的次数与幅度仍存在较多不确定性因素，其中之一便是人民币汇率问题。由于汇率问题要远比利率问题复杂得多，因此央行对汇率的调整就会格外的谨慎，但汇率调

6、整应是时机与方式的问题。我们认为，随着金融市场基础建设的逐步完善，最早在2005年下半年人民币对美元的波动幅度可能会适度放宽。但是人民币汇率不会一次性大幅度升值，通过逐渐放宽汇率波动区间实现人民币渐进升值是汇率政策的长期方向，以使因汇率调整对国内经济带来的影响降到最低。(五)公开市场操作及货币利率水平判断2005年货币市场利率走向及公开市场操作力度，我们主要从货币政策、信贷变化、外汇管制三个方面加以推测。目前我国货币政策目标主要是维持宏观经济稳定发展，因此在GDP增速尚处于高位、财政政策趋于中性后，货币政策的配合将尤为重

7、要。根据有关研究，货币供应量与GDP存在正相关关系。从2004年四月份各项宏观调控开展以来，货币供应量呈现逐月增速递减的趋势，由此推测2005年GDP下降将是必然，但是同时货币供应量进一步下滑的可能性也在变小。信贷结构变化成为2004年垢病的焦点，中长期贷款呈现出刚性，短期贷款迟迟难以回复，整体大幅下降。为了履行入世承诺，2004年银行业加快了改革步伐，从外资逐步进入人民币业务、汽车金融业务启动到中行建行交行股改，相应地与国际监管规范接轨也在改变国内银行的信贷经管策略。从新的监管要求看，2005年年初或者上半年依然有可能

8、成为贷款高峰期，此外自2004年四季度开始，央行和银监会已在引导商业银行提高贷款额度，防止信贷过度压缩造成的经济大起大落、资金体外循环等不良影响。11/11我国外汇储备继续高速增长，美元贬值，人民币升值压力很大。汇率调整与利率相比更加复杂。人民币汇率放开是迟早的事情，但是至少在国内监管层、金融机构完善之前很难撼动。如