宏观经济与债券市场每周观点速递.doc

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1、宏观经济与债券市场每周观点速递2015年4月22日每周连线：周三15：30-16：30行业掘金报告之建筑篇《基建再掀浪潮，建筑又迎盛宴》周四15：30-16：30行业掘金报告之水泥篇《需求改善带来的信用提升》周五15：30-16：30行业掘金报告之化工篇《整体产能过剩，龙头份额提升》最新调研：【浙江四市城投债及地方经济调研纪要】《辗转反侧期待曙光》4月14日至17日，我们奔赴浙江省的嘉兴、湖州、绍兴和义乌四市，走访地方财政局、国资委、商业银行和城投公司，调研当地经济发展、金融风险、43号文后平台后续融资、地方债务甄别置换等市场普遍关心的问题；在此之前，我们

2、走访了财政部、交易商协会、发改委、证监会等部门以及商业银行、证券公司，了解到平台融资的最新政策变化。1、融资政策：竞相放松，多管齐下。交易商协会、证监会和发改委对平台政策相继松动。新公司债、专项债成为平台融资方式的新渠道。财政部将设立产业引导基金，撬动社会资本为平台融资。商业银行探索股权和债权多种创新业务，PE是其中之一。2、平台融资：城投缩量，青黄不接。政策已经多有松动，但还未完全落地和全面放开，能够提供的新增融资规模并不确定。到目前为止的近半年时间，各城投公司、投资者和金融机构等都处于对政策不明朗的观望状态，这对城投企业的融资有很大影响。3、债务清理：

3、上报各异，置换启航。各市在地方政府债务甄别过程中，债务上报情况千差万别，不能一概而论。有的城市倾向于树立良好的轻负债形象，有的城市倾向于做实债务。目前财政部的确已将1月5号前上报的地方债务打回地方重新核实，还未完结。浙江省已将置换额度分配到各个市，通过三方签合同，约定到期后用财政资金还款。但目前由于浙江省地方债还没有发行，因此由各市财政先行垫款。对于一类债务中具体哪些类型的债务能得到置换（贷款、非标、信托）则是各个地方根据债务的到款期限和融资成本自行决定。4、金融风险：不良抬头，总体可控。经济形势：局部触底，挑战依旧。浙江四市的样本调研进一步印证了我们此前

4、的判断，经济内生动力依旧不足，下行压力依然较大，二季度需要更有力度的稳增长政策出台。我们维持原先判断：全年经济将呈现先降后稳的态势，年内经济低点在二季度末到三季度。（细节、敏感问题欢迎电话交流）重要报告：近期重要报告回顾：二季度利率报告《疑似超调，孕育机会》、信用报告《利差终将收敛，信用仍有机会》、《显微镜与望远镜——写给二季度债市》、《为什么万亿地方债与07年特别国债不同？——兼论央行行动的必然性》、《未来几年准备金率将大幅下降至10%》、《央行只会迟到从未缺席债市山寺桃花竞相盛开》、《经济没有最差只有更差，政策不需矜持需要扶持》、《花开堪折直须折莫待无

5、花空折枝》。重要报告预告：本周及下周推出《行业掘金》系列报告之建筑、化工、建材篇；《地方政府债务评估》系列之浙江篇、江苏篇、湖南篇及福建篇；专题报告《货币政策护航下的地方政府债发行定价》，敬请期待。宏观经济：【定期报告】《春寒还须暖风吹——2015年4月宏观经济月报》宏观经济呈现出“倒春寒”的态势。一季度宏观经济数据全面低于预期，GDP增速为7%，落入政府工作报告的底线目标。从工业增加值大幅回落至5.6%来看，实体经济进入金融危机以来最严峻的时期，不排除GDP粉饰。经济将呈现惯性下行，最早二季度末三季度经济才能企稳，二季度GDP降至6.8-6.9%。稳增长

6、将加大力度。以改革为主线，辅以更有力度的财政、货币和投资政策。一季度3.6万亿贷款创危机后新高。虚实背离再次重演。可能有三个原因：一是承接了表外回归的项目；二是给平台、国企等低效率贷款付息；三是进入资本市场。【专题报告】《“六方会谈”之债务置换——地方债务问题路演总结》 2015年，地方债发行规模扩大，置换债券出炉。至少六个主体，中央政府、地方政府、财政部、央行、融资平台、金融机构的持续博弈影响地方债务的演进，我们称之为“六方会谈”，将持续跟踪和研判。金融机构，债务置换将产生增量融资，短期缓释金融风险；央行：将积极配合地方债发行，地方债扩容将有助于货币政策

7、完善；地方政府：规范融资加杠杆，置换策略优先高风险、高成本债务，信用分化有限；融资平台：非政府性平台债务规模更大，成本更高，需要借新还旧，政府隐性担保依然存在，违约概率仍然很低；财政部：主导改革充满艰辛，PPP有异化风险；中央政府：面临多重目标权衡，债务清理将以不影响经济增长为度，建立新的地方竞争和约束机制。详情请参考报告。【专题报告】《利率市场化步入尾声——2015年利率市场化对债市的影响》 1、2015年，存款保险制度推出，存款利率上限也将在年内放开，利率市场化改革步入尾声。2、从银行存款贷款业务看，三次利率调整和存款利率上浮扩大之后，银行存款利率上浮

8、分化，多数银行不再上浮到顶；活期存款比例快速下降；银行息差收窄有限