试论央行外汇干预的有效性及干预操作的几个问题.doc

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1、试论央行外汇干预的有效性及干预操作的儿个问题赵海荣(辽宁金融职业学院金融系，辽宁沈阳110122)［摘要］经济学家认为，国家积累外汇储备的过程也是央行对外汇市场的一种干预行为，以阻止本币汇率过快升值，保持出口竞争力。本文回顾了关于冲销干预有效性的文献，一般认为冲销干预在短期内会影响汇率，但冲销干预无法改变长期均衡汇率水平。本文还总结了发达国家［点击阅读全文］＞＞和发展中国家央行的外汇干预实践，以期从政策、技术、管理和操作方面对人民银行的外汇干预提供有益的启示和借鉴。［关键词］央行；外汇干预；有效性；操作［中图分类号1F832［文献标识码］A［

2、文章编号］1005-6432(2012)14-0096-021冲销干预有效性的文献冋顾这种冲销干预是否会对本币汇率产生实际影响呢？一般认为,冲销干预可以通过以下渠道影响汇率变动。1.1资产组合平衡渠道在资产组合平衡渠道模型中，国内市场和国外市场是不完全替代的。资产持有者根据预期回报率来配置其资产以平衡汇率风险，而预期回报率主要受资产相对供给的影响。当央行使用冲销干预时，国内和国外资产的相对供给会发生变化。资产组合平衡渠道假设资产持有者是风险厌恶的，投资者对其资产组合的不同币种部分是有差异的,也就是说不同货币面值的资产是不完全替代的,投资者会配

3、置其资产组合以平衡汇率风险和预期冋报。当央行实行冲销干预使得本币债券供给增加时，要求对债券的需求也增加，而需求的增加可以通过提高国内利率、本币贬值或国外利率下降而获得。若国内利率由货币市场决定，冲销干预并不改变国内货币供给侧利率不变,那么汇率必须改变。这个效应的强度取决于资产的可替代程度。1.2信号渠道或预期渠道如果冲销干预使私人机构改变了对货币或财政当局未来行为的看法,或改变了对其他私人机构未来行为的看法，他们就会改变对汇率的预期。这样通过信号渠道，冲销干预可能影响汇率。Mussa（1981）指出，央行可能通过冲销干预给出关于货币政策未来的

4、、未预期到的变化的信号，央行卖出外汇（买入本币）意味着货币紧缩，相反，央行买入外汇（卖出本币）则意味着放松银根。这将对经济变量的未来变化产生影响，交易者会立即调整即期汇率的报价。Mussa认为这种信号比央行单纯宣布货币政策意图要更加强烈，因为外汇干预会使得央行持有外币敞口头寸,如果央行无法证实这种信号将遭受损失。更确切地说,通过信号渠道，冲销干预发生的影响是私人主体改变了他们对汇率的预期,这或者是因为他们改变了他们对货币当局未来可能的行动的看法,或者是因为他们改变了对货币当局影响的看法。关于冲销干预通过信号渠道和资产组合平衡渠道影响汇率有效性

5、的实证证据并未达成一致。…般认为，干预不是一种独立的政策工具，虽然它能对暂时性冲击造成的汇率异常波动产生一定的影响，但从长期来看,它并不能使汇率发生永久性的变动，如果干预的冃标和宏观经济政策不一致的话。近年来，人民银行一直在积累外汇储备,虽然在某些时段放缓了人民币升值的步伐，但是这种干预并未改变人民币升值的长期趋势。2央行干预操作的几个问题央行在进行外汇干预时,面临着政策、技术和管理等方面的问题。特别是在实行弹性汇率制的发展中国家，央行的外汇干预要想取得更好的效果,必须解决好以下儿方面的问题。2」数量和时点央行应何时干预外汇市场？干预的数量多

6、少为宜？外汇干预的数量不应由政策规则决定。西方国家的央行经常通过试错的方法来确定有效的干预数量。干预会彫响订单流量、风险溢价和预期，这些因素之间又相互作用，并共同影响汇率。一般来说，干预的数量应大到足够取得目标汇率,它部分取决于对汇率预期的影响。汇率预期会使市场参与者修正其净外汇敞口头寸，并产生有助于达到目标汇率的订单流量，从而降低央行需要干预的数量。在一些发展中国家，当面临本币贬值的压力时，央行需要动用其外汇储备干预外汇市场，但储备存量低会限制央行干预外汇市场的能力，并损害投资者的信心。而通过购买外汇干预外汇市场的规模比卖出外汇要大得多，因

7、为央行购买外汇总能通过印钞来融资。如果央行不执行相应的冲销操作就会影响货币当局的通货膨胀目标,而执行相应的冲销操作又会产生巨大的利率成本，恶化央行的资产负债表。与干预的数量类似，干预时点的确定也需要央行的主观判断，它涉及分析可观测的市场指标和相关市场信息。干预的时点最终取决于央行对汇率偏离均衡水平的程度和市场无序性的评估。关于计算均衡汇率水平的方法，经济学家并未达成共识。但有些指标可以用来作为汇率偏离均衡水平的信号，例如名义和实际有效汇率、生产力和竞争力指标、贸易条件、国际收支状况、利率差等。另外，识别经济冲击的性质也是确定干预时点的一个重要

8、因素。对国内货币市场和贸易条件的永久性冲击会产生汇率预期的变动和汇率的调整,但是永久性的冲击无须通过外汇干预來调整。相反，没有对宏观经济造成显著影响的暂时性冲击可能