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1、消费者信心指数及股票市场收益实证探究摘要:基于行为金融学的视角,研究消费者信心和股票市场收益的互动关系,结果发现消费者信心指数与股市收益具有较强的相关性。利用脉冲响应和方差分解分析消费者信心与股市收益之间的互动关系，结果表明，消费者信心指数能预测—部分收益，股市收益与消费者信心指数间的冲击具有不对称性。关键词:消费者信心指数；股票市场收益；向量自回归中图分类号:F830.91文献标识码：A文章编#:1003-3890(2009)12-0022-05一、引言过去一年多以来，席卷全球的金融危机给各国带来了巨大
2、的影响。许多学者从不同的角度反思这次危机的成因,一些学者认为公司治理的缺失以及银行监管的漏洞导致了本次危机。另一方面投资者的“非理性”行为也是这次危机加深加重的重要原因。中国证券市场是一个新兴市场，市场运行机制不健全，制度建设不完善，还不是一个成熟、有效的市场,市场中各类投资主体都存在着“非理性”行为。因此，研究中国投资者情绪与股市收益之间的关系为我们正确理解投资者行为提供了一个新的视角，特别是对中国这样一个正在建设中的资本市场，这样的研究具有积极的现实意义。投资者情绪(investorsentiment
3、)是行为金融学的重要主题。自Black(1986)引入噪声交易以来,国外学者的相关研究主要集中在投资者情绪的变化是否构成系统性的噪声交易风险、投资者情绪与股票收益及其波动性的相关性、投资者情绪能否对股票收益作出预测等问题展开。目前国内学者的研究大致可以分为两部分，一部分是围绕封闭式基金折价以及利用投资者情绪解释封闭式基金之谜，但是至今尚未达成较一致的观点(金晓斌等,2002;张俊喜和张华,2002;薛斐,2005)。另外一部分则是直接调查得到的投资者情绪指数与股市收益关系的实证研究结果存在分歧。饶育蕾与刘
4、达锋(2003)用央视机构看市与中国证券报机构看市水平值研究投资者情绪水平与未来收益的相关关系，发现统计上并不显著。王美今等(2004)利用“央视看盘M2001年4月23日至2003年40月31日的数据，通过EGACH-M(1,1)模型实证发现，当投资者乐观时，收益显著增加;当投资者悲观时，收益显著减少。此外,程昆、刘仁和(2005),张强等(2007)也利用“央视看盘”数据进行了实证研究。这说明中国股票市场的投资者情绪研究还不够完善。学者在研究投资者情绪时选取的指数单一,大多数选用“央视看盘”或者《中国
5、证券报》的有关调查数据,没有从其他角度考察投资者情绪与股市收益的关系,尤其是从消费者信心指数出发研究投资者情绪与股市收益则比较薄弱。国内仅有薛斐(2005)研究过消费者信心与封闭式基金折价率间的关系。反观国外学者的研究,0too(1999)发现，高的股票收益会导致消费者信心的增加。Fisher和Statman(2000)发现消费者信心指数可以预测一部分股票收益，尤其是可以预测NASDAQ收益和小公司股票收益，消费者信心指数是投资者情绪比较好的代理变量。Fisher和Statman(2003)发现消费者信心
6、与随后的1个月、6个月、12个月的股票收益成负相关关系，但这种关系在统计上并不总是显著。Qiu和Welch(2004)发现消费者情绪指数的变化与小盘股及散户持股度高的股票的关联更为密切。此外他们的实证则说明消费者信心指数比封闭式基金折价在衡量投资者情绪方面更好。为此,本文选取中国2001年1月至2007年12月消费者信心指数月度数据作为中国投资者情绪的代理变量,对中国投资者情绪与股市收益之间的影响关系进行较为系统的分析。在VAR模型下，运用脉冲响应和方差分解技术分析消费者信心与股市收益间的关系。二、研究设
7、计(%1)样本选取与数据来源国家统计局中国经济景气监测中心于1997年12月建立了中国消费者信心调查制度，并自1998年8月开始每月定期发布消费者信心指数。消费者信息指数建立在对城市消费者进行问卷调查的基础上,其调查对象为北京等6个大城市15岁以上的消费者。目前，调查范围已覆盖全国30个主要城市。考虑到调查样本的变动，本文选取2001-2007年《中国经济景气月报》发布的消费者信心指数月数据作为样本。上证综指是上海证券市场的重要指标,它基本反映了中国证券市场的运行，因此本文选择上证综指月收益数据作为股市收
8、益变量。数据来源于国务院发展研究中心主办的国务院发展研究中心信息网，相关数据的处理主要使用EViews5.0分析软件。(%1)变量与度量1.消费者信心指数(CCI)o消费者信心指数(CCI)是先行经济预测指标之一，用来预测家庭消费支岀。在美国，主要有两个机构编制消费者信心指数,一个是密西根大学消费者信心指数(UMCCI),另一个是会议委员会消费者信心指数(CBCCI)O这两个指数都衡量公众对于目前和未来经济的信心程度。中国的消
