证券市场价值投资探究

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1、证券市场价值投资探究从证券交易所成立算起，我国A股市场已经走过了16年。在这些年中，无论是新股的上市发行，还是国家政策的调整，都在为中小投资者提供投资机会，但他们并没有从股票市场获得较大盈利。在我国A股市场中，信息分布不对称，信息的传递既需要成本，也有时滞和障碍,在这种情况下，中小投资者按照流行的投资模型进行投资,是不能够达到预期效果的，因此，要对不适合我国A股实际的投资理论与模型有所突破和创新。从股票市场发展至今，大部分投资者处于净亏损的状态，即使有小部分投资者获利，其收益率也低于市场平均利率，甚至低于银行储蓄存款利率

2、。只有小部分机构投资者真正获得了较大的利润。造成这种现象的原因有多种，从宏观角度看是由于我国股票市场的整体不发达，从微观角度，则是投资者自身缺乏完善的投资理论来指导，中小投资者只能借助于小道消息和一些错误的投资模式进行投资。本文将通过对价值投资理论研究，论述价值投资组合的理论方法及在我国现实环境下的应用策略，为机构及个人投资者运用价值投资方法提供一个合适的投资方法,适应当前及未来一定时期市场发展的价值投资组合方法和应用策略。价值投资理论是1934年由格雷厄姆与多德合写的《证券投资》中首次提出的。后来，沃伦巴非特，马里奥加

3、比利,格伦格林伯格，罗伯特H海布伦等投资家按照价值投资理论在实践中都取得了丰厚的收益,从而使价值投资理论的影响大增。价值投资理论的产生源于对1929年经济危机的反思,其策略共同点是摒弃技术分析，按照股票的内在价值来确定其是否有投资价值。在有关研究中，学者对价值投资策略的分类并没有给出一个严格统一的定义。国内外学者主要将价值投资分为两种策略:价值型投资和成长型投资。价值型投资关注企业的现状和过去，以企业的财务报表为基础，寻找低市盈率，高股息，以公司的权益、负债等为指标。成长型投资策略是寻找未来有良好市场前景的公司，高的销售

4、率和收益率，生产市场前景广阔的新产品。两种策略按情况可以单独运用或者同时使用。一、价值股和成长股的界定本文将两类股票的定义总结为：价值股是指那些过去市场表现较差，因此价值被低估的股票，所谓市场表现包括两个方面：一方面是指股票的买卖收益，另一方面是指股票对应一些会计指标的增长情况；成长股与之相反，是指过去市场表现表现较好，因此价值被高估的股票。笔者认为，在实证研究中划分价值股与成长股主要有三种标准：（一）股票过去价格表现如De.Bondt和Thaler的研究，他们以股票过去3年或5年的累积超常收益率为标准将股票划分为赢家与

5、输家，发现输家组合在组建期之后3年或5年的表现显著地优于赢家组合;CLR的研究也采用股票过去5年的累积超常收益率为标准。（二）市场对股票未来表现的预期这种预期往往以B/M.C/P及E/P①这些比率来代替,Graham和Dodd的研究提出价值策略优于市场表现，即投资于那些B/M.C/P及E/P较高或者过去价格表现较差的股票可获得超常收益,LSV的研究提出反向投资策略（Contrarianinvestment）可获得超常收益，反向投资策略就是指买进价值股和卖出成长股,其中划分价值股与成长股的指标是B/M、C/P、E/P以及销

6、售额增长率;LSV的研究指出价值股在盈余报告公布时的市场反应要好于成长股，其中划分标准为B/M、C/P及销售额增长率；Fama与French的研究指出在全世界范围内价值股可以获得比成长股更高的收益，其中划分价值股与成长股的指标是B/M。（三）股票对应会计指标的表现如采用销售额或净利润的增长率，这种划分标准一般不单独使用，而是与前两者配合使用，如LSV的研究就是将销售收入增长率分别与B/M、C/P、E/P组成二维指标。二、数据的处理与描述（一）样本选取本文研究中所采用的数据来自万德数据库，部分数据来自金融研究数据库。本文以

7、2000年5月到2006年6月，上证180板块为研究对象。在数据处理方面采用以下几种方法:1.前视偏差（（Look-aheadBias）。一些研究假设投资者拥有某些基本信息，而实际上他们不可能获得这些信息。例如,一些文献假设投资者在一月份就掌握了公司的前一年度的盈余数字，而事实上在国内报表披露截止日为每年的四月份。为了避免“前视偏差”，本文在计算B/M和E/P时采用5月份第一个交易日的收盘价除以公司上一年度的年报相应数据。2.IP0（首次公开发行）收益偏差。在有关国内IP0的研究中发现股票首次发行的一段时间内存在比较大的

8、超常收益，同时本文的研究中涉及比较两种组合在划分前后1年的收益是否存在反转现象;所以为了剔除IP0现象以及保持数据的完整性，本文在划分组合时选入两种组合的股票必须是上市1年以上的股票。针对上证180筛选出2000年5月份已经上市至少一年的股票81只。3.财务困境偏差。在国内上市公司中，那些被ST或PT的公司往往承担比