通货膨胀视角下SHIBOR、国债收益率和利率期限结构的动态研究

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1、通货膨胀视角下SHIBOR、国债收益率和利率期限结构的动态研究口王润华1顾巧明2胡海鸥1(1．上海交通大学安泰经济与管理学院，上海200052；2．上海国际集团上海200041)[摘要]通过向量误差修正(VEC)模型分析得到，CPI的变动可提前9个月预测国债收益率2年期与10年期之间的未来利差，能为买卖不同期限的国债提供投资指导；3J／-月SHIBOR变动可提前7个月预测未来的通货膨胀率，对货币政策具有参考价值。[关键词]通货膨胀；SHIBOR；国债收益率；利率期限结构[中图分类号]F830．9[文献标识码]A[文章编号]1003—1154(2014)04—0001—

2、03一、引言我国货币市场的基准利率是上海银行间同业拆借利率(SHIBOR)，包括隔夜(SON)、1周(S1W)、2周(S2W)、1个月(S1M)、3个月(S3M)、6个月(S6M)、9个月(S9M)及1年(S1Y)等11个品种。中长期利率的标杆为国债收益率，主要期限品种有1年(CBlY)、2年(CB2Y)、3年(CB3Y)、5年(CB5Y)和10年(CBlOY)等。利率期限结构是指无违约风险的不同期限的零息债券到期收益率之间的关系，它包含着丰富的宏观经济信息。通货膨胀的衡量指标主要是消费者价格指数(CPI)的同比数据。中国人民银行调查统计司课题组’1o认为，我国银行间

3、市场10年期与2年期国债收益率之间的利差，对宏观经济景气一致指数具有先行作用，先行期达12个月。李宏瑾’2o认为，3年期和4年期利率期限结构包含了大量未来通货膨胀变化的信息。王亚等’3o认为，9个月与3个月的国债到期收益率之差与2年期与6个月的国债收益率之差含有一定的未来通货膨胀的信息。曾耿明和牛霖琳[43通过对名义收益率曲线的历史均值分解，发现近年来的通胀预期是我国国债市场定价的最主要因素，其次是实际利率；通过对名义收益率曲线的方差分解，发现期限较短的收益率曲线波动主要受通胀预期波动影响，期限较长的主要受实际利率影响。他们主要研究利率期限结构与通货膨胀预期之间的关系

4、。那[基金项目]教育部人文社会科学研究项目(oTJC790055)么，哪种期限品种的利率与CPI相关度最高，以及哪种利率期限结构品种与CPI相关度最高?它们之间到底存在怎样的关系?这就是本文要研究的问题。SHIBOR数据来源于SHIBOR网站www．shibor．org，中国国债固定利率到期收益率的数据来源于中央国债登记结算有限责任公司主办的中国债券信息网www．chinabond．COIll．CYI，消费者价格指数(CPI)月度同比数据来源于国家统计局网站www．stats．gov．CYI。数据采集的时间期限为2007J年1月1日至2012年12月31日，SHIBO

5、R和国债收益率的各个期限品种利率都是取每月每个交易日的数据进行月度算术平均得到。在具体实证研究的操作当中，使用EVIEWS6．0软件进行计量分析。所有数据均采用CensusX12方法进行季节调整，以消除季节性。研究方法采用相关度分析、序列平稳性检验、Johansenl办整检验以及VEC模型下格兰杰(Granger)因果检验、脉冲响应函数和方差分解等实证分析方法。二、相关度与曲线图SHIBOR4蓦r个期限品种与CPI的相关度从高到低的顺序依次是S3M、S6M、S9M、S1Y、S1M、S2W、S1W和SON，其中S3M与CPI的相关度最高，相关系数为0．7372，S3M是

6、指3个月SHIBOR利率，其他类同。国债收益率与CPI的相关度从高到低的顺序依次是CB2Y、CB3Y、CBlY、CB5Y和CBl0Y，其中CB2Y与CPI的相2014年第4期lI关度最高，相关系数为0．8863，CB2Y,是指2年期中国国债到期收益率，其他类同。SHIBOR不同期限利差与CPI的相关度最高,是S3MSON，与CPI的相关系数是0．6790，S3MSON,是指SHIBOR的3个月品种与隔夜品种之间的利差。SHIBOR一国债收益率利差与CPI的相关度最高是S3MCBIOY，相关系数为0．5612，S3MCBl0Y,是指SHIBOR的3个月品种与中国国债10

7、年期到期收益率之间的利差。国债收益率不同期限利差与CPI的相关度最高,是CB2YCBIOY，相关系数为0．7443。CB2YCBl0Y,是指中国国债到期收益率的2年期品种与10年期品种之间的利差。[二二二二!!!二二二二二二ij!二二二二二!!i丑图1S3M、CN2Y与CPI曲线图数据来源于SHIBOR网站、国家统计局网站和中国债券信息网从图1可以看出，3个月的SHIBOR与CPI的曲线基本具有上下波动的同步性，但,是CPI的峰值随着时间推移在降低，而S3M的峰值随着时间推移在提高。2年期的中国国债到期收益率曲线与CPI曲线也基本表现为上下波动大体同