企业战略-资本结构与产品竞争策略前沿性研究

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1、内容摘要：在资本结构研究屮，随着产品市场竞争的引入，使得金融经济学和产业经济学这两个长期割裂的学科有机地结合起来，从而使资本结构研究所考虑的因素更加全而、更加接近于企业的实际情况。金业资木结构的选择对木金业及其竞争对手的生产策略、定价策略及掠夺行为都冇重要影响。本文从多个角度对这些前沿研究成果进行了分析和总结。关键词：资本结构产品市场竞争掠夺行为在1958年，Modigliani和Miller在《美国经济评论》上发表了《资木成木、公司财务和投资理论》这一开创性的论文。他们认为，在“完善的资本市场”这一假设条件下，如杲不考虑企业所得税，则

2、企业的资本结构与其价值无关。这就是苦名的MM理论。在现实中,MM理论的假设条件是不存在的，但是MM理论揭示了金业融资决策中最本质的关系一经营者的目标及行为与投资者的目标及行为之间的相互作用，从而成为现代资本结构理论的奠基石。后来，许多经济学家沿着MM理论开辟的道路，探讨了资本结构的决定因素。随着公司所得税、代理成本、信息不对称和公司控制权的引入，资本结构问题的研究不断深化，出现了资本结构研究的黄金时代。但是这些研究人多没有考虑企业资本结构与产品山场竟争之间的关系。长期以来，在金融学领域，学者们把产品市场上的产量、定价、行业特点等均视为外

3、生变量，并假设这些变虽不会对企业的资木结构产生任何影响；同样，在产业经济学领域，学者们只关注产品市场的竞争，因而也很少考虑企业资木结构对产吊市场竞争行为的影响。由于这两个学科长期相互割裂，使理论研究很难对现实的企业资本结构选择和产品市场的竞争行为做出合理的解释。直到20世纪80年代屮后期，资木结构和产品市场竞争之间的关系才引起金融经济学家和产业经济学家的广泛关注，他们采用各种模型从不同的角度分析了企业资本结构对产品生产决策、定价决策、掠夺行为等方面的影响。木文试图对这些方而的前沿研究成果进行较为全面地分析和总结。资本结构与产品市场竞争的

4、多角度研究(-)资本结构与牛产策略对于企业采取何种生产策略，债券人和股东的立场往往是不一致的。因为债权人只能得到固定的债务清偿费用，而股东却保留了全部的剩余收益。由于公司对其债务只承担有限责任，这就导致股东更倾向于选择那些风险更大的项冃。基于这种考虑,Brander和Lewis(1986)首次将产业组织理论和公司财务理论结合起来，通过建立一个两阶段的古诺模型，分析了财务杠杆对企业产品市场行为的影响，提出了著名的负债“有限责任效应”，并成为以后研究资本结构和产品市场竞争关系的起点。1.Brander和Lewis(1986)在其博弈模型中提

5、出了两个假设：第一，企业的产量水平会受到一些不确定因索的影响，在他们的模型屮，这些不确定因索上要來自市场需求的不确定性；第二，在决定产量水平之前企业要考虑是否增加负债，企业的经营者只关心股东的收益而忽视债权人的收益状况。Brander和Lewis认为，由于负债的有限责任效应，企业负债强化了企业的竞争行为。由于产量的增加扩大了收益的变动性，因此随着企业负债的增加，其所采取的授佳牛产策略是通过增加产量，捉高有利情形下的收益，而降低不利情形下的收益。由此可以得出结论：较高的债务水平具有事先承诺效应，它意味着企业将采取一种更具有进攻性的产量水平

6、，以降低其竞争对手的产量水平，使其在产品市场竞争屮处于一种策略优势,因此企业有强烈的动机去提高自身的债务水平。Brander和Lewis(1988)在后來又引入了破产成本，并对其早期的模型进行了更深入的分析，他们把破产成本分为固定破产成本和比例破产成木。破产成本影响着债权人和股东的收益。在I古I定破产成本情况下，得出的结论与1986年的模型基木相似：负债水平的提髙增加了企业自身的产量水平，从而降低了其竞争对手的产量水平。在比例破产成本情况下,企业的产量水平低于古诺模型下无杠杆企业的产量水平，负债对产量的策略效应是负债的一个U形函数。当负

7、债水平较低时，企业的产量随着口身负债水平的捉高而减少，随着竞争对手负债水平的提高而增加；当负债水平较高时，企业的产量却随着口身负债水平的提高而增加，随着竞争对手负债水平的提高而减少。2.Maksimovic(1988)通过研究重复博弈情况下负债水平对实现默契合谋的影响发现，企业的资本结构决定了产品市场的均衡类型是古诺竞争还是默契合谋。由于股东是企业剩余收益的所有者，随着企业负债程度的提高，企业背离合谋的收益不断增加，使它们保持默契合谋也就变得更加困难。因此，负债水平影响着默契合谋的对行性。使默契合谋能够持续的最高负债水平随着贴现率的提髙

8、而降低，随着该行业企业数量的增加而提髙，从而随着产殆需求弹性的提高而提高。此外，Maksimovic还发现，认股权证和可转换债券等特殊金融工具也影响着维持默契合谋的负债水平。因为当企业的发展形势变得很好吋，