中國IPO高抑價原因探究

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1、中國IPO高抑價原因探究IP0即首次公開發行，指公司在投資銀行等中介機構的幫助下，第一次公開在股票市場上向潛在的廣大投資者發售股份，為項目投資募集權益資本的行為。所謂IP0發行抑價，是指在IP0發行中，新股上市後的二級市場價格相對其一級市場的發行價格存在顯著為正的平均超額收益現象。按照市場有效性假說，IP0不應該存在超額報酬率，因為眾多的逐利行為會使超額利潤消失，但實證研究大多支持“IP0具有超額報酬率”的說法。而在中國，IP0高抑價現象普遍存在。一、中國IP0定價制度變革歷程中國股票發行定價制

2、度的變革歷程大致可以劃分為這樣幾個階段，即行政化定價(199011〜199917)-市場化定價(199918〜200118)-行政化定價(2001111〜200418)—市場化定價(200511〜至今)。因此，本文在分析時也基本遵循這樣一個過程，具體的階段劃分為：第一階段，1997年1月〜1999年7月固定市盈率定價階段，共發行新股343隻；第二階段，1999年8月〜2001年8月市場化定價階段，共發行新股231隻；第三階段，2001年11月〜2004年8月20倍市盈率指導定價，共發行新股244

3、隻。另外，2004年12月7日證監會發佈《關於首次公開發行股票試行詢價制度若幹問題的通知》，規定自2005年1月1日起首次公開發行股票試行詢價制度，詢價制的實質就是累計投票詢價制度，即采用市場化方式進行定價二、中國股票市場的特點中國的證券市場由於剛剛起步，無論是監管制度還是市場上的投資行為，在很多地方都很不完善。當我們試圖對IPO過程中的現象進行解釋時，也應充分意識到這一點，要充分瞭解中國市場的實際情況，否則所得出的結論會似是而非，很難讓人信服。中國股票市場有如下特點:1、起步較晩，發展迅速。1

4、984年中國第一傢股份有限公司一一北京天橋百貨股份有限公司宣告成立；1990年12月上海證券交易所和深圳證券交易所成立，當時隻有10傢上市公司，市值僅為12.84億元；經過不到14年的時間，截止到2004年11月，境內上市公司（A、B股）已達到1337傢，市價總值達到39,458.96億元，流通市值達到12,532.42億元，投資者開戶數達到7,198.16萬戶2、政府積極參與資本市場的運行，並始終扮演著至關重要的角色。從創建的目的來看，中國股票市場不僅僅是一個投資者與融資者互相交易的媒介，更肩

5、負著促進中國經濟體制和企業制度改革的重任，這就註定在這一市場上，除瞭“無形的手”在指揮、調節各方力量以外，必定還會受到來自政府方面的幹預。因此，中國股市從建立開始，便帶著濃厚的計劃色彩，政府在其中一直扮演著十分重要的角色3、新股定價過程中市場化程度較低。發達資本市場，在新股上市過程中，會有承銷商、發行公司、機構投資者參與進來，共同決定新股的發行價格；有一套完善的路演尋價機制，借此承銷商可以瞭解市場的供求情況，並為新股進行合理的定價；發行公司和承銷商對新股價格零售有決策權，政府監管部門對能否上市以

6、及新股定價沒有過多限制，上市能否成功完全由市場決定；新股發行與上市之間時間間隔很短，投資者申購新股面臨的風險較小與之相對應，中國股票市場缺少大的機構投資者，散戶較多,同時政府是市場的重要參與者；缺少路演等有效的尋價機制；由於政府對上市額度和發行價格的限制，新股市場供遠遠小於求，幾乎不存在跌破發行價、發行失敗等情況；能否發行新股完全由政府❷定，同時政府對新股定價有很大的決策權；新股發行與上市之間時間較長，增大瞭投資者申購新股的風險和成本三、中國IPO高抑價原因分析中國政府通過限制定價市盈率的方法對

7、新股的發行價格進行限制，新股定價一般采取如下公式：新股價格二每股收益X市盈率。1999年以前，上市公司在為新股定價的過程中，隻能采取低的市盈率，一般為13〜17之間。如果定價市盈率超過20,其上市要求很難通過證監會的批準。值得註意的是，同期二級市場上的市盈率水平要遠遠高於20。一級市場和二級市場市盈率存在巨大差別，使新股在一級市場上的發行價格低於二級市場上的正常水平，股票在二級市場上市後，股價在發行價的基礎上被迅速抬升，這是造成新股首次公開發行首日超額收益的主要原因。中國股市由於其剛剛起步，發展

8、時間較短，與發達資本市場之間有許多區別。同一現象，由於不同的制度背景，在不同的市場之間也會有不同的解釋。在中股票市場上，應用信息不對稱理論並不能很好地解釋新股髙抑價現象。事實上，受制度限制、脫離於公司實際情況的定價市盈率，是造成IPO高抑價的主要原四、政策建議意識到制度問題是産生IPO高抑價的主要原因，更重要的問題是如何評價該制度所起到的作用。在中國，“新股發行價肯定低於正常的市場價格，買到新股肯定能賺錢”，這些信息早已公開，所有的投資者面對一級市場上的新股，都會做出“買進”這一決策，申購新股可